爱华网美联储8月17日突然降低再贴现利率50个基点之后，市场对美联储降低基准利率的预期随之上升，在参议院金融委员会主席多德、财长鲍尔森和联储主席伯南克会晤后，伯南克间接地表示“将动用一切可能的工具”，31日伯南克又表示“努力避免信贷危机损害经济发展”和“美联储将在需要的时候采取行动”，市场对美联储将降低基准利率的期望达到了高点。甚至有揣测认为，美联储可能会在9月18日议息会议之前视情况采取紧急降息。 实际上对美联储降息或紧急降息的预期早在向市场第一次注资时就产生了，注资是由于市场的流动性趋于紧张，特别是隔夜回购利率突然走高，使一些金融机构出现融资困难。而美联储连续注资之后，还降低了再贴现利率，说明金融机构短期融资仍然存在一些困难和风险，正是在这样的逻辑下，下一步美联储采可能会采取降息的措施，从而从整体上放松金融环境，缓和因危机造成的流动性紧张，以避免经济陷入衰退。那么，假如美联储真的降息了，情况会是什么样的呢？ 首先我们看美国货币市场，在危机爆发之后由于短期融资困难，大量资金流入货币市场。美国投资公司协会提供的最新数据显示，截至8月15日货币市场基金管理的总资产约2.7万亿美元。在过去8周时间里，美国货币市场基金获得了约1650亿美元的新资金流入。大量的资金流入甚至出现了流动性过剩的局面，在美联储注资期间，有些时候的隔夜回购利率甚至在5%以下，以至于美联储注资之后也要回收流动性。
货币市场基金的创始人布鲁斯说，早在危机之前，一些追求更高回报的货币市场基金已经将其投资触角延伸到了货币市场之外的领域。如果美联储降低基准利率，货币市场短期利率必然跟随走低，其收益就会降低，首先将会使大量资金快速流出，可能重新出现金融机构短期融资困难的形势。其次降息之后整体金融环境宽松，货币市场更容易失去吸引力，加上高息货币的吸引，更容易推动资金流出美国，这在危机的情况下显然是一个不能选择的逻辑链。 危机还冲击了公司债券、机构债券和商业票据市场，这都是一些大型公司和金融机构的重要融资场所，甚至一些并购活动多是通过发行公司债券募集资金的。据美联储公布的数据，美国商业票据（CP）市场总值连续三周减少，美联储向市场注资正是在力保机构债券、公司债券和商业票据，当然这些注资行为是主要针对有“资格”的大型金融机构和公司的，所以美联储实际上是在为挽救商业票据市场而频繁注资的。降低再贴现利率50个基点，也是为了让大型公司和金融机构更容易地向美联储贴现。 如果美联储降低基准利率，那么未来公司债券、机构债券和商业票据的利率都要跟随下降，收益率降低更容易使其丧失吸引力，与注资的初衷适得其反。从这个角度来看，美联储之所以维持基准利率不变，是为了维持公司债券、机构债券和商业票据的收益率，尤其是在危机阶段突然降低其收益率风险更大，整个市场的信任危机可能会进一步加剧，对债券和票据市场的未来走势是最主要的利空因素。 我们也注意到，美联储降低再贴现利率50个点以后，本意是为缓和金融机构的融资困境，方便他们向美联储贴现商业票据的，或者美联储也想通过回购债券来缓和金融机构的融资状况的，但是响应的金融机构却十分寥寥。这说明一些金融机构可能并不缺钱，甚至可以从货币市场快速地融资，这就仍然说明货币市场宽裕这样一种形势，如果降息的话，对货币市场很可能就是一种打击了。 降低基准利率利好的是股市和房市。股市在资金充沛的情况下可能会稳定下来，并重新获得上涨的动力，但是这样一来，全球股市就会重新陷入2007年以来的“牛市困境”，股市涨幅达到一定程度之后，未来的走势又容易产生巨大的分歧，而重新陷入获利套现或者大幅调整的境地。换句话说，股市目前的调整很大程度上是一种正常的机理在起作用，而不仅仅是因为危机，危机只是一个借口而已。 房地产市场虽然会因为基准利率降低而获得宽松的环境，但是美国已经垮掉了几十家房贷企业，市场信心遭受严重打击，而且次级抵押贷款的违约率快速上升，降低基准利率不仅难以保证整个房贷系统的快速重建，甚至可能会产生新的不良资产，这也不是理智的选择。尽管目前巴菲特、百仕通（黑石）和美洲银行都已经表示要入场救市了，像美洲银行就向全美最大的房贷机构全美金融公司注入约20亿美元，而参议院金融委员会主席多德也倾向于“暂时提高联邦国民抵押贷款协会和联邦住房抵押贷款公司投资次按资产的比例”来挽救房产市场，但是要重新构筑一个为数众多的房贷企业或机构体系，绝非朝夕之功。说到底，房市的基础是建立在经济增长之上的消费者收入增长上的，没有一个长期的清晰的收入增长路线图，单凭降息或紧急降息这样的应付危机的短期行为，是不可能从根本上挽救房市的。 最后也是最重要的一点是，在经历了第二季度通胀水平温和下降之后，7月份美国通胀水平重新开始走高，这与第二季度通胀水平一度回至2%以下截然相反，尽管能源价格可能在9月以后回落带动通胀水平回落，但是美国刚刚宣布全国性的加薪政策之后，随着收入和消费能力的增长，通胀压力显然还会上升，这是关系美联储利率政策立场的基础。所以美联储如果降息或者紧急降息，就不免失之轻率并有损其权威地位。 实际上与农业补贴和行业补贴一样，现在要求或期望美联储降息，不外是希望获得政策上对金融市场的补贴，并通过美联储的这种“政策补贴”来降低损失或者保护市场。诺奖得主斯蒂格利茨最近指责格林斯潘与次级贷款危机有关，就是因为其在位期间频繁地动用这种“政策补贴”有关，因为他总是在市场出现问题之后通过降息或紧急降息来刺激经济增长，次级抵押贷款危机与他的纵容有极深的渊源。 那么，现在伯南克是否与格林斯潘决裂了，伯南克控制通胀的立场是否一如他做经济学家时坚定，他是否会吝啬动用“政策补贴”来保护金融市场，“动用一切可能的工具”的时机会怎样把握呢？等等这些问题，必然会在美联储的政策走向上反映出来，不妨让我们拭目以待。 （此文发表于中国经济时报）
