爱华网只有按市场而不是按行业来定价，A股才能走出独立行情。
人民币实行有管理的浮动汇率，每一天的波动不能超过某个幅度，超过这个幅度，外管局就会通过卖出人民币或外币进行干预。实际操作中，外管局的干预会参考市场的供求状况，而市场的行为也会受到外管局的约束。事实证明，这种模式对我国是行之有效的，既给市场留下空间，又保持了中国金融市场和金融体系的稳定性。中国在金融海啸中基本上没受到大的创伤，很大程度上要归功于人民币汇率的定价机制。从根源上来说，这种机制没有离开陈云“让鸟在笼子里飞” 的思路，只是笼子越做越大而已。对于很多受正统西方经济学教育的人来说，这很不过瘾，因为离完全的浮动汇率制度还差的很远。不过，鞋子穿在脚上是否舒服，脚趾头的评价比专家的评分更重要。（如果不能给老百姓带来实惠，每年被评为最自由经济体有什么意义？）由于中国的资本帐户不开放，人民币实行有管理的浮动汇率，使得以人民币定价的资产形成了一个庞大的内部市场。在这个市场中的资产，其价格总体水平主要受人民币货币供应量的影响，而相对价格主要受内部供求关系得的影响，并不一定受外界同类资产价格变化的影响。比如说，中国的汽车价格一直比美国高很多，而深圳的房屋价格到现在还是比香港低很多。如果把劳动力也看作资产的话，中国的低端劳动力价格比美国低很多，但高端专业人员（如高级经理）的价格很可能高于美国。这种价格的差异，反映了中国低端劳动力资源丰富而高端专业人才稀缺，是市场有效分配资源的方式。如果有人一定要把中国汽车工人的价格定得跟美国一样高，或者一定要把深发展老美CEO的价格定得跟美国同行一样低，对中国发展市场经济并不是一件好事。市场经济的核心功能在于有效分配社会资源，并不在于资产价格一定要更国际接轨，尤其对于中国这个庞大市场来说，何况中国经济历来是自成一体的。在东京和港岛，土地是稀缺资源，所以东京和港岛的房价高是合理的；在北京，土地并不是稀缺资源，如果你开车沿着五环走一趟，你会发觉在五环和六环之间，可以再建三个北京城，因此，北京的楼价高是不合理的。对外资来说，中石油只是世界上其中一家不算太大的石油公司，储油量不算多，质地也不算好，管理也谈不上一流，零售方面将来也会面临更多的竞争；但是对中国来说，石油是中国的命根，中石油持有全国大部分的油矿，并且肩负海内外找油的重任，是独一无二的稀缺资源，因此中石油A股定价太低是不合理的，而中石油H股根本就应当回购并取消上市地位。在美国，银行不是稀缺资源，因为美国有几千家银行，上市的也有几百家，所以市盈率太高是不合理的。金融海啸之后美国很多银行会倒闭或被收购， 剩下的几家银行将来的市盈率可能会比以前更高，这是合理的。在中国，银行是稀缺资源，总共才有几十家银行，上市的才十几家，所以市盈率太低是不合理的。市场经济的核心是有效分配资源，有效分配资源的工作是通过市场价格来完成的，如果中国的资产定价不是反映其在中国市场的稀缺性，而是反映其美国同行在美国的稀缺性，或者日本同行在日本的稀缺性，这是十分可笑的事，实际上是在扭曲市场机制。大家之所以见怪不怪，是因为我们在资产定价理论方面一片空白，不论出身华尔街的分析员，或者在国内大学读的MBA，所学的都是美国的资产定价模式。 所以造成了别人发烧，我们吃药的笑话。前面说到到过，美国的资产定价模式，是以美国的利率曲线作为坐标的。现在连美国的利率曲线也乱了，美国人对自己的资产都不知道怎么定价了，所以股价也跟过山车一样。中国的利率是非市场化的，以非市场化的利率曲线来作为股票定价的基础，就像照哈哈镜，何况中国的利率也在快速变化之中（移动的哈哈镜）。既不能以美国同行业的定价作为A股定价的基础，又找不到中国的利率曲线作为A股的定价座标， 所以，只能以A股和H股的差价作为A股定价的依据了。既然外资不看好中资银行的H股（理由我前面已经说了），中国的基金经理认为“银行股最不能碰”也就不奇怪了。而银行股恰恰是中国股市中赢利能力最强的行业，当银行都不赚钱了，你认为在中国还有那个行业会赚钱？赢利能力最强的行业不能碰， 大家都去碰盈利能力不强的行业？或者，把万亿资金全部拿去买茅台？当你去市场买苹果的时候，你会考虑美国的苹果多少钱一斤吗？如果你在美国住了很长时间，刚回到国内的时候，你真的会做比较的。刚从美国回来的人走进国内书店，往往会买很多书，因为国内的书比美国便宜很多；而走进汽车店，往往下不了手，因为国内的车价比美国贵很多。但是，你很快会发现在北京没有车很不方便，而你在王府井书店买的大把的书放在那里多年都没时间看。所以，过不了多久，你就会入乡随俗，没用的书即使便宜也少买点，该买车时还得买车，虽然比在美国贵，你只能在北京当地不同的店子和不同的车型做比较，跟美国比较是没有意义的。你会因为北京的房价比香港便宜就决定买楼作投资吗？十年前，很多香港人就是这样在珠三角买了很多房子，后来才发现旁边的房子更便宜，晚买一点买更便宜，更糟糕的是，想卖的时候卖不出去，想租的时候也租不出去。现在买国内房子作投资的的话，大家都会考虑租金回报，考虑银行存款和贷款利率，当然也会货比三家，考虑历史价格，等等。 至于香港的房价怎么样，英国的房价怎么样，美国的房价怎么样，往往不是特别需要考虑的问题。经济学上，有可贸易（tradable goods）和不可贸易物品(non-tradable goods)的概念, 房屋属于典型的不可贸易物品，石油属于典型的可贸易物品。如果我们把这个概念引入到资产定价中，考虑房子的价格时是完全不要参考国外的，做商品期货的话则一定要参考国外的市场。那么，股票呢？股票是可贸易还是不可贸易资产？买A股的时候要不要参考H股的价格，要不参考美国、日本、欧洲和其他发展中国家同类公司的价格？现在国际投行的普遍做法是“同行业比较法”，把不同国家的同类公司做比较，从中寻找价廉物美的投资机会。对于国际投资者来说，这种方法有其合理性和必要性，为什么不货比三家呢？反正都是投资国外。但是，对于A股的投资者，我觉得完全没有必要跟国外同行业比较，这是因为：1． 中国经济是独立的。2． 中国的货币政策是独立的。3． 中国的股市是独立的。4． 人民币不能自由兑换。5． 比较了也没用。
所以，投资A股只需要在国内不同行业之间做比较，在同行业的不同公司之间做比较，对同一间公司在不同时期的股价做比较。 当然， 可以把股票的预期回报和债券、房地产等的预期回报做比较。简而言之，我认为人民币资产的定价，只需要跟其它的人民币资产做比较，不需要跟国外的同行业资产做比较额。如果人民币资产的定价不需要跟国外同行作比较，只需要跟其它人民币资产和自己的历史价格做比较，国内证券行、基金和投资者就彻底解放了。我买工行的股票，我只需要考虑工行跟其它银行比怎么样？银行业和地产业相比怎么样？工行的派息怎么样？存款的利率怎么样？工行过去的价格怎么样？等等。我为什么要去考虑汇丰怎么样，或者花旗怎么样呢？它们是好是坏跟工行有什么关系？跟中国股民又有什么关系？当然，工行H股的价格还是需要做参考的，但也不是很重要的因素，同一品牌的产品在不同的市场有不同的价格也不奇怪。如果要投资工行H股的话，更重要的不是H股跟A股的差价，而是工行H股跟其它H股、红筹股、香港本地股的比较，因为其它投资香港的人也会做同样的比较的。只有按市场而不是按行业来定价，A股市场才能根据中国经济系统中资源的稀缺性来有效率地分配资源，中国人才能掌握A股市场的定价权，A股才能走出独立行情。也只有这样，中国的股市和经济才能达到良性互动，而股市和经济的良性互动是中国经济进一步发展的关键。用一句时髦的话来说，我们应当把中国的经济和股市先整合，作为一个整体与国际接轨，而不是把经济和股市分别跟国际接轨，经济和股市在国内反而不接轨-----造成中国经济全球第一，而股市表现倒数第一（？）的怪现象。（未完待续）
