爱华网肖光恩（武汉大学）
《谁是外资青睐的猎物：外资在华并购最新态势分析》湖北人民出版社2004年4月出版
中国作为最大的发展中国家，近年来一直是跨国公司投资的热点，全球五百强企业当中有400多家来华落户，设立各种研发中心近400家。中国连续9年成为吸引外资最多的发展中国家。2002年，我国利用外商直接投资大约为520亿美元，是全球利用外商直接投资最多的国家。在2002年外国投资对各国市场的信任指数中，中国首次超过美国。而且越来越多的跨国公司到中国投资技术密集型的产业，世界上最主要的电脑、电子产品、电信设备、制药厂、石油化工和发电设备的制造厂家，已经将他们的生产网络扩大到中国。中国政府正在积极地完善外贸投资的法律体系，打破地方保护和行业垄断，加大保护知识产权的执法力度，依法保护外商的合法权益不受侵犯，继续推进服务贸易领域的开放，允许境外投资者通过并购MMA和BOT信托投资等方式进行投资，允许符合条件的外商投资企业上市，鼓励跨国公司参与国有企业的重组与处置，允许外商投资与受让上市公司的法人股份，大力营造吸引外资所需的良好的经济、法律、制度和社会环境。 一、引进外资到外资并购中国企业的历史转变及其作用 引进外资是为中国经济发展寻求外部资源和动力，是中国深化改革开放的一条重要思路。外资并购中国企业是引进外资和国有企业改革不断深化的一个必然结果。 （一）引进外资到外资并购中国企业的历史转变 外资收购国有企业开始于20世纪80年代初。1980年我国第一家中外合资企业建立，1984年我国改革开放以来第一批企业并购发生在保定和武汉，1990年后，随着上海和深圳两个证券交易所的建立和不断完善，外资收购国有企业又出现了收购上市公司国有股的新形式。进入新世纪以来，我国经济的持续快速增长，政治和社会的和谐与稳定，WTO的加入以及国家对外资收购国有企业新政策的出台，增加了对外资的吸引力，为外资收购国有企业创造了良好的环境和氛围，外资收购国有企业又有了新的发展。特别是近年来，我国的上市公司越来越受到跨国公司的关注，跨国公司日益把并购上市公司作为进军中国市场的跳板。这种类型的并购始于1992年前后，至2001年6月共有71家上市公司拥有外资法人股，其介入方式主要有直接上市和并购方式两种，前者为主要方式，但近几年通过并购方式介入上市公司的案例逐渐增长。 实际上，把引进外资与国有企业改造重组联系起来经过了一个曲折的过程。 （1）“单枝嫁接”阶段。最初把利用外资与国有企业改造重组联系起来的方式就是进行“合资”，即通过中国企业的部分生产要素与外国投资者共同成立新的合资企业，同时保留老企业的法人地位。这种形式被形象地称为“单枝嫁接”。 从中方看，合资嫁接在国有企业包袱沉重、资金缺乏的困难下，以现有的厂房、设备、技术人员吸收国外的资金和技术，为企业发展找到了新的生长点；从外方看，合资嫁接避免了合资新建中的大量工作，可以实行迅速的市场进入，外方也愿意使用这种方式，所以大部分合资企业都是通过这种形式创建的。由于合资企业与原有企业在人、财、物等方面脱离关系，实行完全独立的管理和分配模式，合资嫁接实际上将原有的包袱留给了老企业，使老企业陷入更加困难的境地，但与合资前相比，无论从国家还是从企业看，对中方而言都是利大于弊。 （2）“整体嫁接”阶段。随着改革开放的发展，合资嫁接又出现了一种新的形式，即中方企业以其全部资产（包括厂房、设备、人员、资金等）与外方合资，原企业的未能人地位被合资企业取代。为了与原来的合资嫁接形式区别，人们将这种新形式成为“整体嫁接”。 对中方而言，整体嫁接中合资企业完全承担了原来企业的各种负担，较单枝嫁接而言显然是前进了有利的一步，它反映了外国投资者对中国投资环境的进一步认可。然而由于整体嫁接以合资企业取代原有企业，企业的性质发生了根本性的变化，在企业产权改革滞后的情况下，有关方面对这种形式持保留态度，采用这种形式的企业一般都是小企业，而且中方一般在企业中占控股地位。 （3）外资并购的出现。1992年以后，合资嫁接又出现了新的变化，即在整体嫁接中，外方取代中方而处于控股地位。由于外方在合资企业中处于控股地位，这种合资嫁接实际上是一种并购现象。并购和创建是国际直接投资建立企业的两种主要方式。随着国际竞争的激烈，并购企业由于可以实现迅速进入市场的优势而越来越多地被投资者使用，成为国际直接投资的主要方式。 （二）外资并购中国有企业的客观必然性 引进外资并购中国有企业在20世纪90年代的发展有其客观必然性。 首先，中国经济持续高速发展和外资政策调整，使中国的投资环境得到投资者的认可，特别是社会主义市场经济体制的确立使外商对在中国投资有了更良好的预期，跨国公司开始由观望和试探性投资转向实质性投资。出于其全球经营战略的需要，跨国公司一般要求对其投资的企业进行有效控制，而实施控制的最有效手段就是多数股权。为了实现迅速的市场进入，不论是进攻性投资还是防御性投资，跨国公司一般都选择并购当地企业作为进入东道国市场的手段。从这一角度来看，外资并购国有企业意味着中国引进外资进入一个新的发展阶段，外资并购为中国有效引进外资提供了机遇。 其次，中国将市场经济确立为经济体制改革的目标，塑造竞争性的市场主体成为市场经济建设的一个主要方面，从根本上改变传统的国有企业制度已经成为人们的共识。而产权改革则是企业体制改革的核心，产权改革的关键是产权的分散化。在这种背景下，向外商出售部分国有企业产权是有关部门探索企业体制改革的一种尝试。 第三，市场经济体制的确立和非国有经济的发展给国有企业带来生存和发展的双重压力，但国有企业的发展受现行的经济运行机制、企业制度、政企关系等的严重束缚，深层次的改革因此进展缓慢。在这种情况下，为了保障企业和企业职工的利益，国有企业希望通过与外商合资或向外商出售产权的方式进行“体制规避”，从而在现有的制度框架内，在企业自身力所能及的范围内实现企业制度的转变和创新。 第四，一些外商利用目前国有企业普遍希望合资的心理和国际上对中国经济发展的良好预期，抓住时机并购国有企业，希望在适当的时机出售其拥有的股权从而获取溢价收益。 （三）外资并购中国企业的作用 1、为国有股提供了一种有效的退出机制。在计划经济体制上形成的庞大的国有资产，如何在市场经济的不断完善的条件下从竞争的行业中退出，是我国紧急发展过程中面临的一个需要亟待解决的问题。外资收购中国企业，为国有资产和国有股的退出提供了一个出口，为国有资产和国有股按市场机制要求退出提供了一条有效的途径。 2、有利于完善国有参股或控股公司的治理机制。公司治理机制是保证公司科学决策和管理的制度基础，也是公司竞争力的重要来源。在目前我国公司治理机制还不完善的情况下，通过向外资出售国有资产和国有股，可以引进外国先进的公司治理文化、公司治理理念和治理机制，这会在一定程度上推动我国企业公司治理机制的完善。 3、有利于提高国有参股或控股公司的国际化经营能力。外资收购部分国有资产和国有股，能够促使外商向其控股的公司输出先进的技术和管理经验，这会使中方有更多的条件和机会与外商共享其经营理念，有利于中方国际化经营能力的提升。 4、有利于利用外国资本对国有企业进行资产重组。据统计，我国目前国有企业近40万家，如对它们全部进行资产重组，至少需要资金3万亿元，这笔巨额资金不可能全部从国内筹集，而跨国资本则是重要的现实资金来源。在未来若干年内，我国将积极吸引跨国公司的投资，包括并购方式投资，使跨国公司成为推动国企改革的重要战略投资者。 5、外资收购中国企业，将进一步推动民营企业参与中国企业的重组高潮，加速中国企业的民营化进程。 总之，跨国并购尤其是战略并购是21世纪国际资本流动的一个重要趋势。我国允许、鼓励外资并购国有企业，不仅可以并购那些技术落后，产品结构不合理，经营管理不善的企业，同时也允许并购那些寻找渠道以求向更高层次发、展的企业。 二、外资并购中国企业的趋势分析 （一）跨国公司并购中国企业的速度将会明显加快 近年来，特别是中国“入世”以后，我国经济快速而稳定地发展，中国市场所蕴藏的巨大潜力和光明前景开始显现出来，国际上许多跨国公司纷纷把目光投向中国。它们被中国未来巨大的市场商机所吸引，不断在中国追加投资，大项目和增资数额持续增长，跨国公司在华投资进入一个新的发展阶段。 在我国，与合资、独资等形式为主的“绿地投资”相比，对中国企业采取并购方式，对外资则有更大的吸引力。它不但可以大大缩短项目建设周期或投资周期，能够迅速扩大规模，快速战胜竞争对手，同时并购的成本也较低。因此，越来越多的跨国公司通过对中国企业的并购来抢占中国市场，而且最近几年并购的步伐与速度明显加快。 2000年9月11日，荷兰皇家壳牌集团与中石化正式签署了战略联盟协议，出资4.3亿美元购买了中石化的股票并与中石化合作，联手收购国内的500家加油站。 2000年10月4日，全球最大的专业性移动电话运营商沃达丰宣布，成功购得中国移动电话2%的股权，中国电信市场对外开放开始启动。 2000年10月18日，中石化在海外上市。美孚石油公司以10亿美元认购海外股票，成为中石化的第一大海外股东，同年10月28日，美孚又与中海油签订协议，投资20亿美元，在广东大亚湾成立石油公司，同时斥资购买了中海油价值4亿美元。 2002年10月下旬，美国等13家世界大企业和中国的国有企业签署了涉及石油、化工、电信、能源等领域5个大合作项目，合同总金额达47亿美元。其中包括：中国石油化工股份有限公司与埃克森美孚公司签订的一个旨在加强两家公司间战略联盟的框架协议，总投资超过30亿美元；中国联通与摩托罗拉、郎讯科技、北方电讯共同和爱立信公司签订的总金额达10亿美元的码分多址（CDMA）移动通信系统二期工程通讯设备采购框架协议；青岛啤酒股份有限公司与美国最大啤酒生产商安海斯——布希公司签订的战略性投资合作协议，根据协议，安海斯——布希公司在青啤的股权最终将增至27%。 此外，世界500强中的许多大公司，如丰田、福特、联合利华和沃尔玛等对国有企业也都制定了雄心勃勃的并购计划。 （二）外资并购中国企业战略目标的变化分析 1、外资并购中国企业的基本动机 外资并购中国企业，主要有以下动机：（1）开拓市场动机。中国众多的人口、广博的地域所形成的潜力无限的市场，对国外投资商无疑有巨大诱惑力。中国经济的持续快速增长，政治和社会的和谐与稳定进一步增大了对我国公司并购的吸引力。因此，除了投机目的外，几乎每一个通过收购进入中国的外国公司都具有强烈的开拓和占领中国市场的动机。（2）竞争动机。20世纪90年代以来，世界同一行业彼此间相互竞争的大型跨国公司纷纷进入中国。那些进入较早的公司在竞争中取得了先发优势，一些进入较晚的公司在竞争中处于劣势，于是部分后进入者便采取收购现有中国企业的方式，以缩小与先进入者间的差距。（3）资源外取动机。改革开放20多年来，许多中国企业在中国市场中形成了许多较外国公司而言具有相对优势的资源。一些外资收购中国企业，目的就是为了获取这些具有相对优势的资源。（4）业务整合动机。外资收购中国企业进行业务整合，主要表现在两个方面。一是整合重复交叉业务；二是通过辅业推动主业的市场扩张。（5）投机动机。有一些外商收购国有企业资产或国有股，主要目的是为了投机。 2、20世纪90年代以来跨国公司在华并购目标的变化[1] 随着世界经济全球化、一体化的发展和科技对经济发展推动作用的日益增强，特别是随着中国入世和中国市场的进一步开放，中国与世界各国的经济联系日益紧密和相互依赖程度进一步提高，跨国公司对华并购目的出现了重大调整，主要表现在以下几个方面： （1）注重投资的战略性、长期性、系统性和全球性。20世纪90年代以来，跨国公司大举到中国进行战略性并购，都是经过深思熟虑和精心规划的，看重的是中国市场巨大的潜力，追求的是长期的经营利润，注重的是在中国并购的战略性和长期性。许多跨国公司已对在华投资做出中长期规划、正在或拟将亚太地区总部迁往中国，如罗氏、阿尔卡特将其中国总部设在上海，这表明跨国公司对华投资战略层次将会进一步提升。 与此同时，跨国公司对华并购还十分注重系统性和全球经营战略的实施。跨国公司在中国投资的初期，由于我国外商投资政策的限制，导致跨国公司投资的项目分散在各地、各个行业或领域，各个项目之间难以形成有机的整体。随着在华投资实践的积累、投资规模的扩大和投资项目的增多，为了降低成本，加速资金的周转，提高市场竞争力，跨国公司产生了统一协调各个项目的要求，因此，在华设立投资性公司已成为新的趋势。特别是在1994年以来，一些跨国公司纷纷在华设立投资性公司，协调管理在华的投资项目，为在华投资项目提供各种支持和服务，使其在华投资的系统化程度大大增强。据上海市外资委的统计，全球500强中已有23家在上海设立了投资公司，占上海市已批准外商投资性公司的42.6%，并有继续增长的趋势。 目前，跨国公司通过在华大规模系统的投资并购，实际上已经把中国纳入其全球经营战略的一部分，纳入其全球价值增殖链和经营网络之中。在当前的跨国公司全球经营战略中，有三个十分重要的经营网络，即全球生产网络、全球研究开发网络和全球管理营运网络。经过十几年，特别是近几年的投资，中国作为跨国公司全球生产网络的一部分已经基本形成。其次，一些跨国公司也开始在中国建立技术开发研究中心，进行针对中国市场的适应性技术开发，中国作为跨国公司的全球研究开发网络的一部分正处在初级阶段。但由于中国知识密集型服务业的落后和服务业开放的滞后，中国还不能形成跨国公司全球管理营运的网络。显然，在跨国公司的全球经营战略安排中，虽然在中国的直接投资还处在低级阶段，但中国市场的重要性正在日益提高。 （2）注重对投资并购市场的垄断性和排它性。跨国公司对华直接投资并购主要是受长期利润最大化目标的驱动，所以跨国公司对投资并购方向的选择并不一定遵从我国的外资引导政策，而是寻求对国内市场的垄断性与排他性。 在行业选择上，我国鼓励投资的行业如基础产业、基础设施、农业、资源综合利用和高新技术产业等，跨国公司并没有足够的投资并购积极性，而一些我国在某种程度上限制的行业和领域，跨国公司却有很强的投资并购意愿，不惜想方设法绕过政策限制。这主要是因为这些行业大都存在种种竞争的障碍，国内市场结构是垄断性的，投资回报率较高，且国内企业没有经过激烈的竞争淘汰，竞争能力差，跨国公司有明显的竞争优势，投资并购的积极性较高。所以在产业分布上，跨国公司在第二产业投资并购仍占70%以上，且集中在劳动密集型的轻纺和食品、饮料业、国内市场容量较大的电子及通讯设备、交通设备制造业。 在企业选择上，跨国公司主要选择那些在国内具有一定技术优势和规模较大的企业作为投资并购的对象，能够较好运用其在国内市场的竞争与垄断优势。如500强中所有以汽车为主的跨国公司和兼有汽车业的跨国公司，都已在我国投资；500强在机械行业中的329家，已主要进入市场潜力大、市场回报率高的行业，比较集中的投资有工程机械、电梯、电工电器等行业。 （三）跨国公司在华并购对象选择的趋势分析 外国跨国公司并购中国企业主要目的是为占领中国市场并获得经济收益的全球最大化。因此，在外资并购中国企业的未来时期内，外资在并购对象的选择上主要集中在以下企业：（1）行业内的优质龙头企业以及具有核心资源或核心竞争力的大中型企业。所以今后国内一些行业的优质龙头企业如四川长虹、青岛啤酒、东方航空、东风汽车等大中型企业，极易成为跨国公司感兴趣的对象。虽然跨国公司要控股这些龙头企业并不容易，但他们可能会采取先结成战略联盟，后参股，再争取相对控股，甚至绝对控股的方式来实现自己的投资战略。（2）国有股减持的重点国有企业。国家经贸委计划出台的《关于外资并购国有大中型企业的暂行管理办法》，将允许国有股海外销售。因此，作为国有股减持重点对象的上市公司有可能成为外资并购的首选对象。（3）已经与外资建立合资或战略合作关系的公司较容易成为跨国公司收购的标的。鉴于中国市场的特殊性和复杂性，外资在进入中国市场的时候，往往不会采取一步到位的做法。跨国公司会首先选择那些已经与之建立了合资企业或良好战略合作关系的上市公司作为收购目标。外资收购耀皮玻璃、上海贝尔等均属此类情况。（4）同时发行A股和B股或H股的公司，因为其股权结构分散，公司治理结构规范，进入障碍较小，收购成本相对较低，也将成为跨国公司收购的目标。 （四）外资并购中国企业方式的变化分析 1、外资并购中国企业的基本模式 外资并购中国企业一般采取并购中国企业资产和收购中国企业股权两种基本模式。一是外资并购中国企业资产。主要有以下几种方式：（1）整体收购。外商出资购买中国企业全部资产，并把收购的中国企业变成外商独资企业。整体收购是外资收购中小型尤其是小型中国企业时采取的主要方式。（2）先合资后收购。外商先出资与中国企业的部分资产合资组成一家合资企业，然后再由合资企业出面收购中国企业剩下的资产，从而达到收购和控制中国企业的目的。（3）先合股后收购。外商依据《公司法》，先与被收购的中国企业联合其他凑数的股东共同组建一家由外商控股的股份有限公司。其中，外商以现金入股，被收购的中国企业以部分资产入股，其他股东以象征性的资产入股；然后由外商以入股的股份置换被收购中国企业入股后剩余的资产。从而完成收购。（4）先破产后收购。对一些经营不善的中国企业，外商待其破产后，通过参与资产拍卖的形式完成收购。（5）连续抵押收购。外商兼并一家中国企业后，以被兼并的中国企业作抵押向银行申请相当数量的兼并新企业的贷款。用于兼并另一家新的中国企业，然后再用被兼并的新企业作抵押向银行申请兼并下一家中国企业的贷款。如此连续抵押下去，不断完成对中国企业的兼并。 二是外资收购中国企业股权，主要有：（1）增资控股收购。外资先采取参股的方式与中国企业合资，待企业有了一定发展后，外资利用中方国有股东资金短缺的劣势，不断提出增资扩股的要求，由于中方股东缺乏增资扩股的资金，外资便趁机不断加大扩股的投入。此消彼长，在中方国有股东投入资金不变的情况下，外方投入的资本金却不断增加，经过几次增资扩股的稀释，中方国有股东的持股比例不断下降，外方的持股比例不断提高并最终达到控股。外资采用这种方式虽然没有直接收购中国企业股权，但却间接收购了国有股东扩股和维持现有地位的权利。因此是一种隐形收购，这种方式是20世纪90年代中期以来外资收购中国企业流行的主要方式之一。（2）收购不流通法人股。外商通过收购我国上市公司不流通国有股的形式，改变上市公司股本结构，进而参与上市公司的管理。（3）收购B股。外商通过收购我国中国企业在海外上市的B股的形式。改变上市公司股本结构，进而参与上市公司中的管理。（4）合资控股收购。外商以合资的名义，一次性出资收购中国企业的股权，并参与公司的经营管理。这种方式是外资收购中国企业的一种重要形式之一。（5）通过改制合资企业收购国有股。外商先通过与中国企业合资的形式组建一家合资企业，经过一段时间运营后，通过与中方国有股东协商，把合资企业改组为股份有限公司，由外商收购部分国有股，形成外商在新公司中的控股地位。 2、未来外资并购中国企业方式的变化分析 （1）以并购资产模式逐渐向并购股权模式转变。 跨国并购是目前跨国投资的最主要形式。从90年代中期开始，每年的全球跨国直接投资金额中，有65~80%是采用并购方式进行的，而在我国，最近几年每年400多亿美元的外商直接投资中，只有不到5%是采用跨国并购进入的，而且主要是以一些非典型的跨国并购为特点，比如通过合资或增资扩股或海外收购B股来并购。随着我国入世，对外资并购限制日渐放松，特别是近年来相关法规政策的相继出台，尤其是证券市场法规的日益完善和产权市场的逐步规范，外资并购案例不断增加，并购金额也越来越大，以合资和独资为主的市场投资模式将会淡化，并购特别是股权并购将成为国外公司进入中国市场进行直接投资的主要形式。据媒体报道：世界500强中的许多跨国企业都在跃跃欲试，希望通过并购或兼并的方式，对中国直接投资，可以预期，过去那种“先栽树，后摘果”的投资模式，也许会让位给“直接购买果园”的投资模式了。 （2）注重投资股权结构的对等性、控制性和独占性[2]。20世纪90年代初期及以前，由于当时我国的外商投资政策并不鼓励独资，因而外商采用独资或合资控股投资方式并不多见。合资在一定程度上也是政府行为，中方往往在选择合资伙伴、股权份额、产品技术含量等方面拥有较大的发言权，从而保证合资企业运作达到中方合资的基本目的。但自1995年后，我国在外商投资方面采取了更加灵活的政策，外商独资和外方控股的合资企业数量开始上升，而且，中方控股的合资企业开始下降。究其原因：一是跨国公司为了更好地实施其全球投资战略，以利于在全球范围内优化资源配置；二是跨国公司技术内部化的需要，即跨国公司为了独占自己的技术优势而不致外泄；三是跨国公司生产和销售的高度国际化，尤其是那些以生产出口产品为主的企业，对东道国的依赖程度相当低；四是跨国公司可以减少与中方合作伙伴的反复谈判和磨合。今后一段时期，到中国进行投资的跨国公司选择控股投资的方式还会继续。目前，除少数国家规定外商投资企业不能独占多数股权的行业如汽车行业以外，跨国公司对华直接投资企业多是外方独资和外方控股的股权结构。 如目前500强在天津投资企业共有120个，其中，外商独资企业48个，占40%；外方控股的合资企业有51个，占42.5%；双方股权对等的企业有12个，占10%；中方控股的合资企业有9个，占7.5%；外商独资和外方控股企业合计占82.5%，外方有控制力的企业比例较大。这种情况在我国的上海、北京、广州和重庆都普遍存在。
不仅如此，原有合资企业的股权份额也在发生变化，主要是出现向外方控股甚至独资的方向演变的趋势。在投资时由我方控股的企业，在以后的增资扩股中，也有相当的一部分增加了外方的份额。如上海对48家增资合资企业进行过统计，其中20家发生了股权份额的变化，外方股份在增资中比例上升的有14家，其中5家外方股份达到75%以上的绝对控股地位，3家从非控股地位转变为控股。天津120家500强投资项目中，约有40%是通过增资扩股实现控股的。 （五）外资并购中国企业的行业趋势分析 随着我国吸引外资产业政策的调整，“十五”期间将引导外资加强对第一、第三产业的投入，相应减少对消费品工业的投入。因此，从产业看，在放宽外资收购A股上市公司股权之后，可以预计跨国公司对公用事业、金融服务、商业、其他服务等行业的并购会逐渐增多。外资进入交通运输行业，将围绕货物运输向物流服务等领域渗，合资、并购将成为其发展的主要方式。在港口业，目前国际港口运营商主要投资于沿海港口的集装箱行业。中国“入世”后，外资参与中国港口业并购的数目将增加，其领域有望从集装箱码头行业向其他港口及相关行业扩展。第二产业中部分具有较高科技含量、国家产业政策支持的产业如生物工程、新材料、通讯设备等，也有可能成为跨国公司并购的重点。随着金融业的对外开放，继2001年底汇丰银行以8%的比例入股上海银行之后，最近包括花旗银行在内的多家外资银行正与中国交通银行进行实质性接触。据了解，不久的将来，交通银行15%的股权将划归外资股东名下。另外，《外资参股证券公司设立规则》和《外资参股基金管理公司设立规则》已于2002年7月1日开始实行，今后外资与证券公司等金融服务类的合作将会增加。据悉，现在首批有18家外资企业申请成立合资基金公司，而排队申请的也有80家。 2002年新颁布的《外商投资产业指导目标》中，增加了76条鼓励类项目，鼓励外商投资类由186条增加到262条，并已放宽外商投资的股比限制，如取消港口共用码头的中方控股要求，限制类由112条减少到75条，原来禁止外商投资的汽车，金融，服务等开始对外商开放，这将对外资并购具有强大的推动作用。 一些投资机构预测那些刚刚开放的金融、保险、电信、中介机构、汽车、交通运输、零售和港口等行业会成为外资购并的热点，事实也应该如此。但我们也不能盲目乐观。外资大规模进入中国也许还要假以时日。因为，购并的成败不在于是否完成购并交易，而在于交易完成后的经营业绩是否达到预期目的。现在外商对中国市场已经很熟悉，外商会更多地考虑投资回报，新建和并购哪个成本更低，前景更好，它们会进行充分的比较。同时，外资通过并购国企进入中国，民企的运作模式将受到挑战。据证券时报消息，方向光电等6家上市公司的国有股获准转让给非国有单位，上海华馨投资有限公司等民营企业，正式入主健特生物等上市公司这表明民营企业不会坐视不理，它们急于扩大规模，明确主业。 目前跨国公司并购的产业要集中在国家政策重点鼓励的产业、市场前景广阔的基础工业或垄断性较强的行业。如，制造业、信息技术业、零售、电信、金融等行业。在制造业中，主要是汽车业、石化工业、家电业等。我国巨大的汽车市场一直都是外国汽车厂商觊觎已久的。目前跨国公司与上海汽车、天津汽车、江铃汽车、长安汽车等均有合资、股权转让等多种形式的合作。 （六）外资并购中国企业的地区分布趋势分析 目前，跨国公司对华投资并购在地区选择上，都选择区位优势较好的东部沿海地区，抢占东部沿海地区的市场优势，而对经济基础薄弱的中西部地区投资较少，这不利于我国缩小东西部地区经济差异和促进东西部地区经济的均衡发展。 西部地区吸引外商直接投资较少有历史和现实的因素，原因比较复杂。一是中国的对外开放是由东部沿海向西部分区逐步推进的，在20世纪80年代，对东部沿海的对外开放有许多优惠政策，东部沿海在吸引外资上处于先入为主的优势；其次，是东部沿海在自然地区上的区位优势，过去的20多年，许多在华投资的外商投资企业从事出口加工业，沿海地区优越的地理位置对以出口市场为主的外商投资企业来说很理想，此外，来自香港、澳门和台湾的投资者来说，绝大部分祖籍为沿海省份，尤以广东和福建最多，他们对投资于原籍有很强的愿望；第三，中央政府投资的地区差别。自改革开放以来，中国实行优先发展东部沿海的发展战略，因此，中央政府在第六个五年计划（1980-1985）时期，把一批重要的项目设在沿海地区，对沿海地区投资的比重达到47%，超过中西部地区；在第七个五年计划中，对沿海地区的投资比重进一步增加，达到51.7%，对西部投资的比重下降到40.2%；20世纪90年代以来，这个趋势又在进一步加强，2000年，对东部地区的投资比重达到57.8%，而中西部地区仅为38.7%。中央政府投资的差异，导致了东、中、西部地区投资环境的不同，特别是东部地区相对于中西部地区来说，基础设施、城市化水平等投资环境方面普遍要优越，对外资吸引力较高。 但随着中国西部大开发战略的实施，中国政府加大了对中西部地区的投资力度，特别是交通、能源和环境保护等基础设施的投资上加大了投资，对中西部地区制定了一系列优惠政策。对设在中西部地区的外商投资企业给予优惠的税收政策，扩大西部地区外商投资的领域，积极拓宽西部地区外商投资的渠道，放宽西部地区利用外资的条件，实行鼓励外商投资于矿产资源开发的优惠政策等，这些政策的实施对西部扩大利用外资产生了积极的影响。据统计，世界500强企业中，已有60多家在成都、重庆落户，有30多家在西安落户，其中多数驻足高科技领域。更多的跨国公司开始把新产品研发和实验机构直接建在西部，仅2000年4~6月，就有10多家电子信息行业的跨国巨头相继到西安建立新产品研究开发基地，如美国IBM公司投资2000万美元与西安软件产业园合作搭建了全球最大的软件网上发行站。 总之，随着中西部地区投资环境的改善，外资并购中企业在区位选择上将逐步向西部平移。除了政策因素外，还因为：中西部地区国有企业的改革将吸引外资并购，目前中西部地区经济发展滞后一个重要的原因，就是因为有较多的国有企业，但按照目前国有企业改革的安排，国有企业要从竞争性领域退出，国家控股的上市公司可以出售国有股，非上市公司可以出售国有资产，市场改革的方向非常明确。加入世界贸易组织后，中国鼓励外商以收购、兼并的方式参与国有企业改革，这将进一步促进外资并购中西部地区企业的步伐。 （七）中国资本市场不断向外开放，产权交易市场将逐步完善 2001年以前，我国资本市场对外开放有限，外商投资企业主要通过B股市场从事融资和并购活动。但入世后，中国政府连续出台了一系列新政策法规，使外资并购国有企业的法律体系进一步完善起来并且更具有可操作性，中国资本市场开放正式启动。 2002年4月1日中国证监会发布了《外产投资股份有限公司招股说明书内容与格式特别规定》，这表明外资发起设立上市公司已进入到实际操作阶段。 2002年6月，中国证监会颁布了《外资参股证券公司设立规则》和《外资参股基金管理公司设立规则》。8月1日，开始执行新的《外商投资民用航空业规定》。继中国证监会10月8日发布《上市公司收购管理办法》、《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》，11月4日外经贸部、建设部发布 了《外商投资建筑业企业管理规定》，随后又由证监会、财政部、国家经贸委联合公布了《关于向外贸转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》（以下简称《通知》）。《通知》从政策上允许外商受让上市公司国有股和法人股，解决了收购主体的国民待遇问题，外资收购的程序和权利义务以及市场进入问题。该《通知》的实施，标志着外商收购境内上市公司进入实质性实施阶段。 2002年11月初，中国证监会与中国人民银行联合发布了《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》。该办法对申请者资格条件、托管、登记及结算、投资运作、资金管理等几个方面进行规范。所谓“合格境外机构投资者”（OFII），是指符合规定的条件，经证监会批准投资于中国证券市场，并取得国家外汇管理局额度批准的境外基金管理机构，保险公司、证券公司以及其他资产管理机构。《办法》允许这些合格投资者委托我国境内商业银行作为托管人托管资产，并委托境内证券公司办理在境内的证券交易活动。 资本市场的开放，不仅可以增加市场资金供应，强化市场功能，完善投资者结构，引进先进的投资理念，规范市场投资行为，同时又能防止短期炒作及境外游资对本国资本市场的冲击，使外资并购国企走上正常轨道，达到吸引中长期投资的目的。总之，国有企业产权交易市场的开放是我国改革开放进入新的历史阶段的一个标志。 三、积极应对外资并购中国企业的基本原则和对策 （一）应对外资并购中国企业基本原则 在外资并购中国企业是中国引进外资和国有企业改革发展中的一个必然结果，它的出现对中国经济发展是一种机遇，说明中国引进外资开始进和深层次的发展阶段。由于中国正处于经济体制改革的中期阶段，对外资并购中国企业的相应法律、法规很不完善，允许外商自由并购中国企业的条件还很不成熟。为了避免外方损害中方利益，在鼓励、引导外资并购中国企业的同时，也要进行合理规范。 1、要明确界定外资并购中国企业行业范围 外资并购中国企业是中国引进外资的一种方式。目前我们亟需引进大规模、高质量的外商直接投资，允许外资并购的行业范围限制在小型、微利企业或者是亏损企业，显然是不合时宜的。但是外资控股并购中国企业显然不同于以往的创建新企业或单枝嫁接国有企业，它涉及企业控制权的转移，涉及国有经济的主导地位，涉及民族感情，对外资并购国有企业的行业范围进行限制是必要的，对外资兼并当地企业设置制度障碍也是国际上普遍采用的一种手段，各国都在某些领域内对外资企业企业设有制度障碍和法律限制。限制的行业范围根据当前企业改革和对外开放的进展等因素进行综合研究，并根据经济环境的变化逐渐放宽。原则上讲，除了《指导目录》禁止外资投资的产业和明确规定由国有资产占控股或主导地位的产业外，其它领域内的企业都可以允许外资并购。 2、要在引进外资并购的同时切实维护国家经济安全 目前，维护国家经济安全的一个重要目标就是防止外商企业垄断我国国内市场。跨国公司具有雄厚的资本实力，完全可能通过并购一个行业的全部或主要国有企业而形成行业垄断。所以在引导外资并购国有企业的同时，应尽快研究制订包括反垄断法和反不正当竞争法实施办法在内的竞争法体系，并形成较为配套的企业并购法律体系，建立并维护市场竞争秩序。在法律上应禁止侵犯公司股东和雇员利益的并购行为，对企业并购进行严密监管，限制和禁止影响自由竞争的并购行为。结合企业股份改造，将外资并购国有企业由局部协议转变为公开市场行为，从而利用多家外资之间的竞争规范并购行为也是须进一步探索和研究的一个重要方面。这样可以实现对外资并购国有企业的管理重心由行政手段向市场手段的转变。 3、要建立健全国有资产管理和监管体系防止国有资产流失 在外资并购国有企业中，国有资产流失主要有两个形式。一是产权转让中国有资产价值低估；二是外商并购国有企业后，将其拥有的股份溢价转让，然后再用溢价收益并购其它国有企业。要防止国有资产流失，首先要深化国有企业改革，完善公司法人治理结构，建立归属清晰、权责明晰、保护严格、流转顺畅的现代产权制度，建立健全国有资产管理和监管体系；其次，要建立科学的国有资产评估体系，减少转上过程中的权力寻租现象；最后，要依法保护各类产权，健全产权交易规则和监管制度，促进各类资本的流动和重组，推动产权有序流转。 4、在企业并购中要切实落实内外资国民待遇问题 加入世界贸易组织后，国民待遇问题不仅受到外资企业的关注，同样也受到内资企业的关注。在企业并购中国民待遇主要是对并购主体的相关规定。目前中国在国有产权，特别是效益较好的国有大中型企业产权转上方面还有严格限制，内资（包括国有企业和非国有企业）并购国有企业仅仅局限在亏损企业和小企业的范围之内。这就给外商利用国内外的体制差和不同领域的政策差从企业并购中谋利提供了机会，出现了内资与外资在并购国有企业方面存在权利和机会不平等现象。因此，在引导外资并购国有企业的同时，应该制订相应的措施使内资享有与外资同等的待遇和机会，切实落实国民待遇问题。 5、加强我国产业动态比较优势研究，设计对外开放的产业梯度制度安排 对外开放是我国一项长期的基本国策。在对外开放的过程中，由于国内市场与国外市场的进一步对接，国内市场准入的扩大和行业壁垒的撤除，特别是大型跨国公司对华投资并购战略的转变，国内产业面临更加激烈的竞争。在这种情况下，我国政府必须根据我国的实际，研究我国的产业结构，考察我国产业的动态比较优势，设计合理的产业梯度开放制度，才能从容面对入世。具体来说，应该采取以下措施：一要遵循市场导向原则，按我国产业的比较优势调整我国企业的资产存量，调整我国产业的企业与地区分布，进行企业的战略性重组，理顺价格体系，打破国内市场的分割垄断，建立统一、规范、公平、竞争、有序的国内市场体系，积极创造条件，以提高企业自身能力和竞争能力。二要根据世界贸易组织对发展中国家对外开放在时间上的滞后性和一些优惠差别待遇，同时根据我国产业的动态比较优势序列，制定出我国产业梯度对外开放的制度安排。首先将我国具有动态比较优势的产业最先开放，参与国际竞争，然后将经过一段发展之后具有比较优势产业开放，最后开放最不具有动态比较优势的产业。总之，要根据我国产业的动态比较优势的强弱，依次稳妥地对外开放。 （二）应对外资并购中国企业的具体对策 1、不断完善外资引进和外资并购相关的法律政策 首先，要在WTO的法律框架调整和完善引进外资和外资并购的政策法规。加入WTO后，中国需要遵守由WTO相关协议所构成的国际投资方面的国际规则，履行自己的“入世”承诺，因此，要根据经济全球化和投资自由化的发展新趋势，对国内利用外资的政策法规进行总结、调整和完善。2001年3月全国人大批准了《中外合资企业法》的修正草案；2001年11月颁布《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》；2002年4月，出台了新的《外商投资产业指导目录》和《指导外商投资方向规定》，根据新修订的内容，以往许多限制外资进入的领域开始解禁。但是，尚有许多法规政策需要完善和尽快出台，如《兼并收购法》等，还需修改《证券交易法》、《公司法》、《破产法》等法律中对于并购这一新的投资方式并不适用的部分内容；修改其他法规中与WTO规则不符甚至冲突的条款。 其次，要针对跨国并购的发展特点，制定相关政策。跨国公司的并购方式既有现金方式，也有换股方式，但股票互换已成为大型跨国公司越来越青睐的融资方式；跨国并购的行业既有第二产业，也有第三产业，但第三产业呈快速上长趋势；跨国并购的地区虽仍以欧美国家为主，但发达国家对发展中国家及发达国家之间的并购数量急剧上升。我们需要针对全球跨国并购特点，制定有关政策。当前，除了应保留那些在引进外资方面卓有成效的优惠措施外，还应针对跨国并购的发展特点，做好以下工作：加快国有资产产权改革进程，完善产权交易市场；适当放宽证券市场的对外开放度；探索新的金融创新方式和创新工具；扩大第三产业特别是跨国公司希望进入的金融和保险等服务业的准入。 第三，要建立和完善我国竞争政策体系，防止行业和市场垄断。我国政府必须加强对跨国公司在华投资并购行为的研究，必须加强对其行为进行监控，并引导其投资行为符合我国利用外资的目的。同时，为了确保国内市场的公平与公正竞争，必须制定、建立、完善我国的竞争政策体系。我国目前的竞争政策制度建设还很不完善，有关国内竞争的法律只有《反不正当竞争法》，同样重要的另一部法律《反垄断法》至今尚未出台，在涉及对外经济贸易方面竞争政策的法律只有一部《反倾销法》，而且还很不完善，总之，在涉及到有关对域外企业适用竞争政策的法律规定还很少，尤其是反垄断方面的法律，这与目前跨国公司在我国直接投资战略特点转变是极不相适应的。因此，要尽快制定我国的竞争政策，颁布《反垄断法》，完善反倾销法律，健全各种相关的市场结构分析标准，规范国内企业的市场行为，从而健全我国的竞争政策法律体系。 第四，进一步调整和协调国内各法律法规之间的差异。加入世界贸易组织后尽管我国涉外法律有了较大调整，但外资企业法，产业投资指导目录、工商注册制度、证券法、税法、劳动法、反垄断法、破产法等法律在并购问题的价值取向、定义标准和控制程度等方面仍有很多不协调的地方。因此，要对并购的相关规定应进一步协调和调整，减少相互之间的差异性。 2、切实调整和转变政府经济管理职能，提高我国政府对涉外经济活动的管理能力 面对经济全球化和贸易投资自由化的形势和要求，目前政府部门的许多改革还没有到位，政府职能还没有实现根本性转变，政资不分、政企不分依然存在。因此，有必要进一步加强对政府经济职能界定的研究，大力实施政府管理体制创新，实现政府职能与管理手段的根本性转变。 首先，要理顺各种利益主体的关系，建立、健全政府的宏观经济调控体系，特别是要建立健全财政、金融宏观调控体系和社会保障体系。 其次，要设立对涉外经济活动的管理和监督部门，特别是要设立专门针对外资并购的监管机构。当今各国均有专门的并购监管机构。如在美国，监控并购的主要机关是总统、司法部反托拉斯局和联邦贸易委员会；德国的主要执行机构是联邦卡特尔局。我国目前涉及并购的主要机关有经贸委，外经贸部、工商局、证监会等。但在审查、调查、决定、监督和处罚等方面的权利不甚明确，主次也不很分明，使并购程序不很流畅，增加了并购的交易成本。因此，要进一步推动政府职能部门的改革和职能的界定，切实提高我国政府涉外经济活动的管理水平。 第三，要界定企业并购中政府的职能。企业法人财产权的落实，竞争的发展和市场体系的建立，要求形成生产要素整体组合流动和产权部分转让以产权交易市场为依托的新新机制，这就要求在国有企业在资产流动和重组中，要求政府的行政职能同国有资产所有权职能分开，将国有资产的管理和运营职能分开，企业出资者的产权和企业法人财产权分开。因此，在企业并购中要界定政府的职能，要解决国有产权代表虚置、经营者缺位等问题。 第四，加强对外资并购过程的监管。从近几年的跨国来华并购来看,过去我们有关部门严重忽略了信息披露制度,导致外商可以利用我们监管中的漏洞,实施带有强烈垄断市场倾向的并购。因此，加强关联交易的审计,强化信息披露制度；要对某些有可能导致垄断经营的并购行为进行严格审查，这是我们今后应当加强监管的一个重要内容。 第五，把握跨国公司在华投资并购的行为规律，引导和规范跨国公司在华并购。在外资并购中国企业过程中，不可避免会产生一些负面作用。我们的任务是对其进行规制管理，趋利避害，引导其投资地区、投资项目，使其在华并购活动与中国的长远发展目标相协调。还需要正确引导外商投资的产业方向，使外资并购符合中国产业结构调整的需要。对于重要战略性行业，在放开跨国并购限制的政策上考虑中国企业竞争力的增强，利用加入WTO的过渡期，使政策放开的程度与竞争力的增强同步。根据《中西部各省、自治区、直辖市外商投资优势产业目录》，放宽中西部地区吸收外资领域、设立外资企业条件以及持股比例的限制。针对跨国公司投资规模大、技术含量高的特点，优选一批大项目予以推荐，使中西部外资并购的条件更为优惠，吸引外资将目光转向中西部。 3、进一步完善我国的市场经济体系，不断改善我国投资环境 首先，要加速我国国有企业经营机制和产权制度的改革，推动国内并购市场的发育和完善。由于我国企业并购是在企业产权主体不明晰的背景下发生的，由此决定了我国企业并购不可避免地带有公共选择的特征，而不是纯的市场选择。产权制度安排是企业并购发生的基础，只有企业产权明确，才有可能发生真正意义上的企业并购。严格对外资并购的行政审批，以减少因目前并购市场不完善，法律不健全所导致的国有资产的流失。 其次，要促进全国统一市场的发育和完善。现阶段我们的主要任务是打破行政性垄断，消除一些人为形成的市场壁垒，为建立有效竞争的市场结构，构建全国统一的大市场创造体制条件。外资并购行为应当有利于促进全国统一市场的形成，有利于提高资源配置的效率，因此，我们在规制外资并购行为时，应当充分注意到我国目前的现实，通过对外资并购行为实行有效监督，来推进全国统一大市场的形成。为此，要消除因行政性垄断而人为设置的各个地方的市场边界，采取多种手段来实现这一目标。 第三，加快中介服务体系的建设。国内目前缺乏富有经验的中介机构,是国内外投资者从事并购业务的主要困难之一。要加快建立包括产权交易、融资担保、会计审计、资产评估、法律咨询等全面的中介服务体系，特别重要的是这些中介服务要尽快多引进国外投资者，特别是享有较好信誉的大型跨国中介服务公司，使外商考虑并购投资时，能寻求到可信任的中介服务。 最后，树立诚信意识，完善信用体系。长期以来，国内许多企业信用观念淡薄，相互欺诈、侵权的事件时有发生。入世后，面对跨国公司的合作与竞争，应尽快制定关于信用管理的游戏规则，完善信用市场环境；在企业内部形成一种重契约、守信用、以信用求发展的正气，为企业发展创造公平的竞争环境，为吸引更多的跨国公司与我国企业进行合作打下良好的基础。 ４、国内企业应充分利用改革开放的历史机遇提高国际竞争力 首先，要发展大型企业集团，积极参与跨国公司的合作与竞争。加快中国大型企业集团的发展，既是我们积极参与国际合作与竞争的重要途径，也是中国企业面对外资并购中企业的一种战略选择。从外国经济发展的经验看，要形成一批具有国际竞争力的大企业，应当从以下三个方面努力：通过同业并购整合和战略联盟等方式形成和壮大大型企业集团；加强国有大企业改革，使过去计划经济下行政垄断性企业加快市场化进程，参与国际竞争，不断提高国际竞争力；为更多的中国企业，包括非国有企业提供良好的服务，创造更好的外部环境，不仅要“引进来”，而且要“走出去”，在竞争与合作中发展中国自己的大型跨国公司。 其次，要采取积极的防御策略，防止跨国公司的恶意收购。随着中国的入世和资本市场对外开放的启动，我国A股市场将成为发生外资并购的重要场所。外资并购国内上市公司虽然有其积极的意义，但同时将又可能产生很多问题，如恶意收购、市场垄断和国有资产流失和外资突然撤离带来的金融风险问题等。除了国家应完善法规建设外，还要求企业学习和借鉴国外企业的防御并购的策略，防止恶意收购。在国外，企业的并购防御策略包括两大类，一类是并购要约前的并购防御策略，如董事轮换制、绝对多数条款、双重资本重组等；另一类是并购要约后的防御策略，包括特定目标的股票回购、诉诸法律、资产收购与剥离等。这些策略值得我国企业研究、学习、借鉴和运用。 第三，中国企业在并购中尽可能地掌握控制权。针对在并购过程中,中方往往因无力追加资本而将控股权易位于外方的普遍现象，中方可以采取引入另一家或几家中方企业追加投资的作法，从总体上依然掌握合资企业的控制权；构造跨国公司产业控制的屏障，即在同一行业内引入一定数量的竞争者，利用不同国家的跨国公司为争夺生存和发展空间的相互竞争来削弱垄断；同时根据市场差异，实行产品差异化战略来抵御跨国公司的产业控制。 5、要充分利用世界贸易组织的规则，维护我国的经济安全和国家利益 首先，按世界贸易组织国民待遇原则的要求，减少对外资的优惠待遇，明确外商在并购应承担的义务和责任；按世界贸易组织中有关投资的相关规定和原则，进一步界定外商收购、控股国有企业目录,明确规定鼓励、允许、限制、禁止跨国公司并购控股的行业范围等，使我国规范跨国公司在华投资并购行为和方式更加符合市场经济的惯例。 其次，要学会运用世界贸易组织有关条款和允许的手段，规范外资行为，创造条件引导外资向中国高新技术产业、农业、基础产业和设施工程投资，引导跨国公司进入国有经济退出后的产业空间，使其投向尽可能与我国经济发展的战略目和产业政策相吻合，减少外资对我国关键产业的冲击。 参考文献 1. “促进跨国公司对华投资政策”课题组，《跨国公司在华并购投资：意义、趋势及应对战略》，《管理世界》，2001年第3期。 2. 刘李胜等，《外资并购国有企业》，中国经济出版社，1997年12月出版。 3. 成丽，《全球企业大并购下的我国企业并购》，《国际经贸探索》，2001年第3期。 4. 江小涓，《中国的外资经济》，中国人民大学出版社，2002年7月出版。 5. 何茂春，《外资并购国企进入实际操作机关报阶段》，《中国外资》，2003年第2期。 6. 陈永红，《外资改组国企新突破》，《中国外资》，2003年第2期。 7. 陈佳贵、黄群慧，《跨国公司在华投资及其对我国企业的并购》，《经济管理》，2002年16期。 8. 孟宪红，《中国开启外资并购国企大门》，《中国外资》，2003年第2期。 9. 傅铭，《外资并购的热门领域》，《中国外资》，2003年第3期。 10. 韩世坤，《二十世纪九十年代全球企业并购研究》，人民出版社，2002年10月出版。 11. 薛有志，《外资收购我国国企透视》，《中国外资》，2003年第2期。 [1] 跨国公司对华直接投资战略特点的变化及我国对策.肖光恩.吉林省经济管理干部管理学院学报,2002.1. [2] 研究WTO确保经济运行的安全和平衡：从WTO协调重点与跨国公司投资特点的变化谈起.陈继勇,肖光恩.湖北日报,2001年11月9日.
