爱华网系列专题：《破解捆绑资本的模式和方法：资本的雪球》
万里行船要勇闯三关 企业的发展正如在长江三峡上行船一样，必须要勇闯三关。 企业要闯的第一关是瞿塘峡的“速度关”。瞿塘峡不长，全长只有8公里，但在瞿塘峡，江道在这里骤然变窄，最狭的地方只有100多米，江水的最大流速达到了每秒8米。在市场刚刚启动时，企业必须以先走一步、快人一步的速度抢先行动，才可以避免万舸争流的局面，保证企业顺利渡过生存关。 企业要闯的第二关是巫峡的“迷惘关”。巫峡全长约40公里，船在这里行驶时，好像处处被大山挡住去路，但是驶到跟前，又峰回路转，前面又展现出一段水道。企业要穿越巫峡，必须不断解决企业面临的迷惘，要不断调整舵头，不断绕行，才能顺利渡过发展关。 企业要闯的第三关是西陵峡的“风险关”。西陵峡全长156公里，而且有好几个著名的险滩，比如青滩、泄滩、崆岭滩。在过去，青滩北岸有一座“白骨塔”，是用来堆积死难船工的尸骨的，在这里，以前经常发生船沉人亡的悲剧。企业经历了生存关、发展关，就迎来了壮大关。在壮大的过程中，因为路是最长的，风险是最多的，所以企业在这一阶段失败的数量最多。在这一阶段稍有不慎，企业就会成为“白骨塔”中的一员。 企业从生存到发展，从发展到壮大，所处的环境完全不同。企业只有因势利导，才能顺应潮流。如果不能及时转舵，很容易遭遇触礁的风险。 从上述的“三关”来看，杜邦就是一直小心翼翼地探索前行，引领着企业战舰穿越了速度关、迷惘关和风险关。 从杜邦进出医药行业来看，杜邦大规模进入医药行业是在1998年，但当它发现医药难以达到预期的效果后，3年以后就把整块医药业务出售了出去。在3年时间内，大进大出，说明了杜邦进军生命科技时的迷惘。但在这3年时间内，杜邦作为一个超大型的公司，仍然能像小公司一样保持高度灵活性，从决策到执行，用最短的时间就完成了并购和分剥所带来的震荡和痛苦，我们不得不赞叹杜邦高超的控制技术和驾驭能力。 实际上，在杜邦三次大转向的背后，体现的是杜邦对未来的预见性、对财务的敏感性、对抢夺市场先机的坚定性。 （一）对产业发展趋势的深刻预见性 从产业发展趋势来看，杜邦预见了生命科学的光辉未来。以农业生物技术基因改造作物为例，自从它于1996年上市以来，目前已经分布到了20多个国家，全球栽种面积已经超过了最初的50倍，种类包括大豆、玉米、棉花，稻米等。尽管基改作物仍然面临着绿色组织和部分国家的阻止，但其市场扩张已成为趋势。2005年，基改作物市场已经达到52?5亿美元，产品包括抗杀草剂、抗病虫害的种子、改良作物、植物生产药物技术等。以基改技术为代表的工业生物技术，目前已经显示出了巨大的发展空间。目前全球5%的化学品市场，市值约为318亿美元，是应用工业生物技术来生产的。在这种背景下，杜邦转向生物技术，退出传统的医药、纺织和石油业务，被认为是顺应时代发展潮流的明智之举。因此，杜邦转型生命科学，受到了市场的认可和追捧。当1998年4月杜邦公司宣布改组成由生命科学领衔的3个企业单位时，一周之内它的股票就上涨了12%。这就是市场对杜邦转向的肯定。1998年杜邦决定分离其已拥有17年的大陆石油公司，并把收入用于将杜邦公司改建成一个生命科学公司；然后，杜邦又用26亿美元购进了联合制药风险投资的Merck公司股份，用于研究基因组、生物学、化学和生物工程。杜邦的转型方向，在其长远的前瞻性指导之下，几经峰回路转，终于开始清晰起来。 （二）对财务报表的高度敏感性 如表1?4所示，分析杜邦与其农业生技主要竞争公司的财务比率，可知杜邦的资产负债率处于较高风险状态，达到了73%。当然，资产较大的公司，其资产负债率普遍较高，但杜邦的负债率超过了60%的安全界线。这么高的负债率，决定了杜邦要及时舍弃盈利低的包袱，以防财务恶化。
在获利能力方面，杜邦虽然比BASF低，但平均股东权益回报率却高达18%，显示了杜邦为股东创造价值的理念。自从杜邦买入Pioneer Hi?Bred International大举进入农业生技领域以来，股价曾经一度达到80美元，近5年股价在33～55美元间震荡。由于近10年来，杜邦的研发主轴逐渐确立，组织结构效率提高，再加上高股息回报，股价基本稳定在40美元，并被认为是适合长期投资的绩优股。此外，杜邦的流动率及周转率也显示了公司的偿债能力及经营能力较好。 表1?4杜邦与相关企业的财务对比 各项财务分析DuPontBASFBaydrDowMonsantoSyngenta 总资产/百万美元33 25045 98047 33545 93410 57911 608 资产负债率（%）735170674753 流动比率（%）1?71?81?81?62?21?5 应收账款周转率（%）5?654?15?83?43?6 存华周转率（%）4?25?42?77?221?8 总资产周转率（%）0?81?20?810?60?7 平均股东权益回报率（%）18?117?513?8306?810 净资产收益率（%）6?87?25?59?65?97?7 市盈率21111795321 杜邦对股东利益非常关注，时刻根据财务报表的实际表现来对业务进行取舍，表1?5是杜邦5年的营运情况报表。从表1?5中可知杜邦在2001年时的总资产最大，但每股利润率却最低。杜邦把整个医药业务切出去后，总资产下降了14%还要多，但收入却只减少2?9%，每股净利润比过去的一年增长了107%。尽管杜邦对退出医药业务没有过多地反映在财务数字上。但根据我们的分析，杜邦要通过分剥业务提高每股的净利润，这是杜邦之所以迅速退出医药业务的最直接的原因。
