爱华网经济学常识告诉我们：证券市场上的资本交易是一种"零和博弈"，一方所赚的钱正是另一方面所输的钱。而据最近的调查表明，中国股市80％以上的散户股民是亏损的，而真正盈利的不到10％，可见亏损面之广数额之大。那么，这些股民亏损的钱是谁赚走了呢？
股民亏损的钱无非通过三条渠道流走：一是政府的印花税等，每年从几十亿到几百亿，无疑大部分是股民贡献的；二是那些盈利的"投资高手"赚走了；三是上市公司"圈钱"圈走了。对于上述三条渠道，第一条不用说。因为你在国家兴办的证券市场上交易，交税没得话说，全世界一样，不在本文讨论之列。下面，我们从股市投资者和上市公司两个角度来分析。
一、股市的"投资高手"是哪些人？
以笔者的所见所闻，在证券市场上盈利赚钱的人，可以说很少是哪些站在营业部大厅的股民们。而是以下一些人：
1 、接近上市公司信息的人。
这些人包括从上市公司高层管理人员的亲戚朋友到上市公司的打字员、司机们；从会计师事务所的会计师到证券公司的投资操盘人；从各地的证券监管部门到新闻记者。
首先，最赚钱的还是上市公司一线的内幕人员。尤其是董事会圈子里的人。实际上，虽不说所有的上市公司上市都是为了带来私人利益目的的圈钱行为，但可以说相当部分是这样。尤其是内地的一些上市公司。因此，每一家公司上市，就意味着这家上市公司都要造就一批百万千万富翁。
第一，早期的内部职工股。据传，以往上市公司中的内部职工股真正归内部职工的很少。相当部分内部职工股被分配到证券审批人员、证券公司、工商、税务等部门的事关上市能否成功的各个"关节"的相关人员手中。还有一部分就是被"内部"到那些董事长或总经理的儿子、媳妇或父母亲名下了。所以，这些上市公司的股票上市后，无一例外地必然会有一轮炒作，直到这些人"胜利大逃亡"后，才算基本完结。而那些不知真相的"投资者"当然就成为了冤大头了。
第二，制造兼并重组题材。实际上，很多上市公司的兼并重组题材只是配合某些"利益集团"炒作而人为找出来的。而在这种题材中获利的人中，只有少部分是国有机构"庄家"，获利的大头却是那些个人。有些人甚至不惜利用各种渠道借款亿元用于炒作。在这类炒作中，无论是上市公司，还是证券公司或基金，根本没有赚多少钱，甚至出现亏损，原因这些操作的个人先在低价买进却提前卖出，而公家的钱则完全可能成为"解放"个人的主力。
这就是说，在这类题材中，实际上是极少数个人既赚了其它股民的钱，也赚了上市公司或基金公司的钱。当然，这些幕后"获利者"如果仅从帐户上是难以查到的，因为这些"投资者"都不是用自己的名字，名义操作者与实际操作者从来不是一个人，甚至有些上市公司的负责人或证券公司的负责人，以自己亲人的名义在海外开设公司，而后又在国内办"中外合资"公司，再利用这些公司来炒作或兼并重组。而实际上，所有这些公司或投资行为的幕后就是一个人而已。
例如，湖南某文化用品类上市公司，从策划上市到退出市场，先后至少造就了一批百万富翁，而当它最终被某软件类高科技企业兼并后，竞演出了一幕所有高管人员全体大逃亡的"大戏"，因为在转让之前和过程中，几乎所有当事人都以足够多的钱"逢低买入"了。事后，当这些高科技企业入主后，才发现公司其实已稀烂。现在，这家公司实际上已奄奄一息了。据初步统计，从近三年先后公告了兼并重组并有股价起落的公司看，80％以上都有类似的情形。
人们或许没有注意到，中国民营企业的典范之一"新希望"也经常有兼并重组或向高科技的投资，可它的股价却没有出现大起大落。原因很简单，这家企业的老总或高管人员没有从股市捞一把后就走的动机。
第三，操纵业绩的升降。有些上市公司在某些"证券公司"或机构投资者的"教唆"下，故意通过业绩中的变化来创造二级市场上的盈利机会。当然，在这场游戏中，赚得最多的仍然是个人，而绝不是作为国有企业的任何一方。这种操纵业绩的作法可以说用一本书都写不完，但基本手法差不多，一是公开造假；二是在时间上进行操纵。
对于公开造假的，大家或许已经熟悉。对于某些上市公司在时间上故意上使业绩大起大落，则值得一提。例如，某上市公司在上市时，将所有企业的亏损一概变成投资、在成品、应收款等，于是业绩达到了上市的要求（而参与制造这种业绩的人群中，绝对不只是会计师，所以那些一发现假业绩就拿会计师开刀的作法是极不公平的，实际上，如果没有上级指示或默许，这些人也是不敢的）。上市后的第二年的中报，出现业绩大幅滑坡（注意还不是到亏损的时候），实际上也就将上市前的一些亏损转到现在部分地暴露，结果股价大跌。而正是在股民"忧苦"的时候，该公司的合作机构和有关人员却高兴地买起来，因为，第三年年报公布时，业绩又大幅提高，并高送配，于是股价又翻了几番。无疑，这一轮回合，造就几个百万富翁是小意思。、
总体说来，中国证券市场发展近十年来，已上市了1000多家上市公司，然而，有几个上市公司的老总们敢拍着胸脯说"我没有参与内幕交易"？这可以搞个悬赏自报。中国的执法部门如果将那些已经辞职或离职的上市公司高层管理人员追踪调查一下，看他们有几个不是身家几百万或千万？他们在海外或沿海开放地区所办的企业的"原始资本"来自何处？
2 、证券公司或投资基金的管理人员，尤其是操盘人。
人们或许没有注意到，中国证券市场发育时间并不长。中国证券公司或投资基金管理公司的管理人员的来源其实相当狭窄，大多是一个"圈子"里的人。比如，许多证券营业部或基金公司操盘人，虽然不在同一家公司供职，但他们却是同一个班的同学，甚至为属于同门兄弟姐妹。于是，这里的操作空间就很大了。例如，某证券营业部的老总，他虽然不在自己营业部以自己的名义开户交易，但却可以自己策划组织大户室的人甚至挪用保证金进行自营某一股票，同时还动员力量在报纸等媒体上选择某一时机进行推荐，这时，他"暗渡陈仓"，让另一证券营业部的同学或朋友提前行动，自然，这一"战役"赚钱最多的还是他个人。所以，可以说，中国大部分证券营业部的老总们都已完成了自身的原始积累过程。显然，他们的股市致富之路，沿途洒下了不少散户股民的泪。
或许，现在对一些证券公司高管人员的监管严厉了许多，但实际上，"道高一尺，魔高一丈"。他们不少人在行事之初就考虑好了退路，他们大多是对财经运作很熟悉的高级专业人士，他们中的不少人对于如何回避管制以及逃避惩罚都是有较高深的智慧基础的。例如，某证券公司的负责人，就以自己兄长或同学的名义在国内外开设了多家公司，然后利用这些公司进行操作，自然，在法律上如果不深究的话，他是没有问题的。
这种情况，或许在基金公司更为严重。大家或许已经思考过，中国那么多投资基金，尤其是那些老基金，为什么这些投资专家们投资了多少年，有的甚至连本都亏没了？其实，并不是这些投资专家们"笨"，他们聪明得很。这些基金亏损了或多少年过去也一分钱都不赚，但很少听说过基金的操盘人几年下来不是身家百万以上的。人们或许只知道那些"私募基金"有许多"老鼠仓"，而其实那些正规的大基金"老鼠仓"更厉害。在现代通讯发达的情况下，有些操盘人在决定投资某类股票时，在给基金买之前给自己买进，又在基金卖之前卖出，自己稳赚不赔而基金是否最终赚钱却很难说。
实际上，绝大多数证券从业人员都为自己直接"战斗"在股市第一线，利用先人一步的信息渠道以及公家的办公条件，为自己谋福利。深圳曾有一个调查，在深圳收入水平最高的人群是证券从业人员。而这一阶层又是交税最少的一类人。当然，本人也曾是证券从业人员。我这样说，不是要告同事们的状。实际上，多数证券从业人员其实是上行下效，既然没有制度约束，又未尝不可呢？
证券从业人员尤其是管理人员操作股票，有不少是靠提前得知内幕消息得利，这些消息多是从"皇城根儿"溢出。例如，前几次降息宣布之前就有股市大涨。最近的一例，就是B 股开放消息公布之前，深圳、上海、广州的不少人已经满仓了，而这些满仓的人中，自然有不少是证券从业中的管理人员。你不要以为他们是靠自己的研究心得来操作的，他们是"据可靠消息"来行动的。所以，B 股开放后，实际上套着的大多是那些后知后觉的老实股民——而他们才是股市真正可贵的投资者。
证券界涌现出的财富大鳄中，有一种人发得很厉害，那就是某些人以某种名义承包证券公司的营业部，而后组织资金炒作，猛赚几把后退出证券界，却办实业或干脆出国。
证券从业人员暴富的另类人中，有一种就是得到可靠的内幕消息后，自己凭借关系从银行贷出数千万甚至上亿资金，在几个星期或几个月快速运作，大赚一把，然后还给银行，从此永远退出股市，老实上下班，暗里"偷着乐"。
看来，这里有一个问题值得深思的是，为什么中国股市黑幕比反走私更难查，而且常常还没有开始查，当事人却移民出国了呢？这实际上无法查，因为，如前所述，中国证券从业人员的来源实际上是一个"亲密度"很高的圈子，同学、校友、亲戚在这个行业里比其它行业更普遍。对任何一个上市公司造假的调查或对任何一个股市黑幕的调查，牵涉到的人绝非"走私"群体那样简单。
或许，可能还有一个更残酷的现实，即包括交易所、证券监管部门、证券公司、基金管理公司在里，相当多的实权人士之间都有着类似同学之类的千丝万缕的联系。他们往往一人当权，即让其它同学朋友纷纷介入，发展自己的势力范围，比如将自己的朋友推荐到其它的证券公司、基金公司等，这样，既有了内幕时的相互关照，更有了操作时的合作，同时，一旦出事，亦可相互保护和解救。正因为如此，有人说，如果对中国证券市场上的某些黑幕象"厦门远华案"那样查，恐怕涉及到的人或金额更令人触目惊心，涉及到的高官或许更多。可以设想，如果没有类似负责反走私的公安部副部长、公安厅厅长这样级别的人的帮助，赖昌星如何能取得如此大的"走私成就"？同理，如果没有那些证券管理部门的内部人员的关心和支持，那么多乱七八糟的公司又如何上得了市？
3 、证券发行审核各部门及交易所的工作人员。
名义上，也就是说，法律上规定这些部门的人都不能从事证券交易。但实际上，法律上没有规定他们的兄弟或妻子儿女不能炒股呀。尽管中国人均收入最高的组织单位，当之无愧地属于深沪两大交易所的从业人员。或许，这也是为了高薪养廉吧。然而，是否这两大交易所的工作人员或某些管理人员，就因为高薪而不利用职位之便或内幕消息从事交易呢？显然，如果按照国外证券管理部门的做法，这些组织很难拿出证明自己完全"清白"的证据。稍微接近这一圈子的人就知道，交易所的某些管理人员的家属或其它亲密人员，就在一些证券公司供职。而有些管理人员的家属或亲戚又在某些上市公司供职。甚至是，某些上市公司正是因为"朝中有人"才获得了宝贵的上市机会。
另外，从康赛、红光实业、大庆联谊等层出不穷的上市公司作假案中，以及近半年网络上网民们对证监会的声讨中不难发现，证券监管部门实际上不仅有监管不严的渎职嫌疑，而且有纵恿"股市犯罪"的嫌疑。试想，近十年来，如果不是查走私的执法部门放纵走私，就不会中国走私的猖獗。同理，如果不是证券监管部门的放纵，股市怎么会黑暗到今天这种程度？可以想象得出，这么多年来，某些证券监管部门的工作人员肯定不是一门心思放在保护中小投资者的利益，而是与人合谋来损害广大投资者的利益。
理论上，证券监管部门的工作人员素质相当高。然而，我们不难发现，从不断上市的企业的产业结构和成长性看，上市审批部门却似乎是对经济很不懂一样。例如，明明汽车产业有严格的规模要求和布局要求，而且一个国家不可能有那么多的汽车类上市公司，然而，中国股市中却不断产生那些小得不能再小的汽车类上市公司纷纷上市的情形。即使是新近上市的上市公司中，有些所谓民营高科技企业，只要到其企业所在地深入了解一下，就知道这些企业的实际情况并不是公开披露的那样，有些甚至明显具有证券公司、上市公司合谋圈钱的嫌疑。然而，我们的审核部门却似乎可以被"轻易骗过"。正如某网民所说，现在只怕是对"证监会"系统自身进行一下监管和检查的时候了。
正如反走私的人与走私犯混在一起令人憎恨一样，那些以监管的名义与上市公司以及其它利益集团合谋着损害广大中小投资者的人，最令股民憎恨。
4 、新闻从业人员。
各大证券报的财经记者、各大电视台的证券节目主持人等，尽管这些人相当多是有职业道德甚至是"正义的捍卫"者，但不可否认的是，这些人中也有一部分人在"极尽打探内幕消息"之能事，为了是自己成为"投资高手"。
不可否认，在有些上市公司公布优良业绩之前股价大涨的过程中，或者在上市公司公布糟糕的业绩之前股价即大跌的过程中，先知先觉者中，自然有一部分就是这些媒体的记者们。
不过，与上述三类人相比，新闻界的这些人基本上算"小巫"，要清白得多，正直得多，良心好得多。
二、上市公司圈的钱怎么没了
有些分析文章，在分析中国上市公司时，显然比较客气：仅仅认为中国上市公司的收益增长率低于国民经济增长率。实际上，情况比这糟得多。主要表现在：一是这些全国的上市公司一年下来扣除资本成本实际上没有赚钱。因为，按2000年每股收益0.21元算，实际上连付银行利息都不够。因为这每股并不是1 元，而是平均在5 元以上。5 元的银行年贷款利息是多少？如果按8 ％算，应该是0.40元。这就是说，每年上市公司从股市圈的钱所赚的钱还不放在银行去贷款。
二是这些上市公司通过低效配置有限的资本资源，使中国经济丧失了多少机会，从而加大的机会成本及损失。有人说，如果将上市公司通过股市圈的钱配置给私营经济，可能要使中国经济多增长几十个百分点。
那么，这些上市公司拿着钱又是如何"打水漂"的呢？这里简略介绍一些。
方式一：在香港或国外投资兴办分支机构，然后将资产慢慢转移到私人名下。最近股市莫名其妙出现了一些比较大的民间投资机构，有消息说，实际上其中有些就是从国内上市公司转移出去变成了个人的资产。
方式二：某些经营者以自己亲戚或其它人的名义先在香港或沿海城市开设公司，然后与自己的上市公司合资兴办企业，兴办之后，逐步将上市公司的资产贬值，合资方的资产增值，最后甚至上市公司亏损或干脆被骗。当然，在外人看来，这只是上市公司经营失误而已。
方式三：一些上市公司热衷于投资上新项目，因为每上一个新项目，就多产生几个总经理，同时，也就多产生了转移资产的渠道，这也就是那些办企业越多的上市公司亏损越多的原因。比如，某内地上市公司以所募资金在沿海城市兴办房地产。显然，这个房地产项目本身是绝对不错的，然而最终还是亏损严重。什么原因？因为其中不少房子卖不出价钱，实际上，就是一些内部人自己变相卖给自己了，而且卖给自己的时候少算面积。然后，这些个人再卖出去的时候，就回复市场行为了。
方式四：一些民营企业兼并重组了上市公司之后，将自己的破烂全部高价卖给上市公司，然后"人间蒸发"或退出。类似广东飞龙、恒通集团就是这一种。实际上，有人统计过，中国证券市场上绝多部分并购行为实际支付的资金，都远小于炒作股票和配股等方式得来的资金。
方式五：某些上市公司兴办项目时，将最赚钱或有前景的部分留给私人或其它企业，或许在进行项目过程中故意提高上市公司的支付成本，变相淘空盈利空间，将利益转移到关联企业或私人。
方式六：某些上市公司圈钱后参与证券投资，其中相当部分是借给个人在股市中进行运作，结果，赚钱后上市公司的当事人可以参与提成或分配，亏损后就是企业的。这也就是为什么很多上市公司根本不缺钱却大量圈钱而后又委托给他人进行"证券投资"的原因。大家可以想象，凭什么我把这么一大笔钱给你而不给他去运作？而且，你给企业的保本钱是8 ％或15％。显然，多赚的钱的分配中大有文章。
方式七：上市公司以"天价"收购一些所谓的高科技项目，如某上市公司以1000万元的代价收购某软件公司，而实际上这家软件公司资产不过100 万元左右而已，而且既没有多少品牌价值，也不赚钱。为什么这样，读者诸兄都是聪明人。
方式八：不少上市公司有钱后，一定要先在国内外比较好玩的地方先把"旅游据点"先建立起来。于是，不少人的各类开销便在这里以考察等名义解决了。一年下来，几百万上千万呀。
方式九：高福利政策。一些上市公司圈钱后，立即以各种方式提高福利待遇，尤其是住房等方面。至于投资者是否盈利，不管他们的事，先把自己的事管好再说。
方式十：大股东以借的名义或关联交易的方式，将上市公司的钱拿去乱花后，不再还了。如猴王之流。
三、关于中国资本的原始积累及的启示
"近水楼台先待月"。从以上两个方面不难看出，中国股市中股民亏损的钱主要流到那些最有机会利用证券市场为自己谋利益的集团手中去了，而那些初涉资本市场的普通股民则大多成为了中国证券市场发育时期的牺牲者。
有人说，中国最富的人群，并不是那些抛头露面的企业家，而是暗地里调动几十亿甚至几百亿的幕后"资本家"。还有人说，中国私人原始资本积累已经完成的主要有两类人：一是国有资产私人化的人；二是证券市场交易内幕化的人。这或许有点夸张，但却无不令人深思。
中国证券市场中，也确实在从几万元到上亿资产的超级投资高手。然而，这只能以数百万分一来算。而大量的那些从股市发财致富的人，实际上并不是靠自己的投资技巧或水平获得。
为什么那么多的处长、厅长、局长、市长（不是最近出事的上市公司中的负责人就主要商业局长、科技厅厅长出身的吗？）甚至某些部的副部长放弃官位不作，却去当上市公司的老总？显然，这里不只是"过一把老总瘾"那么简单，实际上，其中不乏有人在自己下台之前组建一个上市公司就是为自己"致富"构架一个平台而已。
难道他们真是为了给国家经济发展作出自己的贡献？如果真是这样，那么他们就完全可以对外招聘，而不必"亲自挂帅"。因为，比这些镇长、局长们、部长们会经营企业的人多得是。
实际上，我们不难发现，那些能在证券市场呼风唤雨的人，相当多是有某些政府背景的人。否则，就不会有那么大手笔的"黑幕"杰作产生了。
现在的问题是，对于中国证券市场如何监管是否该从机制上进行反思？例如，中国证监会充当了一个什么样的角色？它能否拥有公正执法的机制基础？谁来制衡证监会（有人说要通过加强人民代表大会的监督来达到目的）？中国各基金管理公司、证券公司的设立依据是什么？其管理人员谁来任命？根据什么标准来任命？是否建立独立的证券市场侦查队伍？如何踊跃监视从上市公司到交易所的各类涉及内幕消息的人员的行为？等。
此外，如何有效地监视那些涉嫌证券市场犯罪人员的"逃跑"？因为，如果这些从证券黑幕中发财致富的人，继续在中国当一个良民还情有可原，可令人气愤的是，这些从善良的中国散户股民以及国有证券资产不公平交易中获益的"操作者"赚钱之后，相当多转移到国外去了，从而构成国民财富的"净流失"。这才是最可恶的。
这里，笔者还是借用某一网民的话，中国政府反贪污、反腐败的重点应该放在证券市场上，尤其是某些权力部门，这比扫黄打非反走私更重要。或许，这种说法有点过激，但从中国经济的长远发展来看，走私损失的只是国家税收而已，而证券市场的黑幕交易，损害的是中国的信用秩序、几千万投资者极其宝贵的投资热情以及数万亿资本的效率。
总之，用"爱之深，恨之切"一词很能代表笔者的心态。中国经济的未来离不开中国金融市场尤其是证券市场的发育和成长，而现实的证券市场却可能使中国经济变得更糟。如何走出这一困境呢？
（说明：今天同事和我谈及我的股市文章，提及偶然从网上看到一篇我的“股市里的钱哪里去了”的文章，我回家上网一查，百度一下，居然跑出来10800篇，打开重读一遍，感觉这篇写在10年的文章还值得供人一读。于是重新转贴在这里。这篇文章曾经在重庆商报、天地通讯等媒体发表过。感谢这么多人转载，而且尤其是大多数转载至少注明了作者单位和姓名。有一个叫“冯树安的博客”（http://www.fengshuan.cn/rewrite.php/read-40.html），转载标题就叫“王先庆：公开的秘密：股市里的钱哪去了”，时间是2008年3月13日。这些网民朋友的尊重让我十分感动。从1993年至2007年，我前后大约写了数十篇篇关于资本市场、证券投资和国际资本流通方面的文章以及十多本相关著作，尤其是以及1997-1999年连续三年出版了《中国上市公司板块分析报告》为国内最早的板块分析专著，也广泛普及了板块分析方法和理念。为了让各位对我这一领域的思想有一个系统的认识，我将陆续将有关文章找出来重新发表在这里，供交流参考。）
