全球化时代的环境问题 全球零利率的时代



希腊神话中有两个水中怪兽——斯库拉(Scylla)和卡律布狄斯(Charybdis),它们分别守在墨西拿海峡两侧,拥有六个狗一般头颅的斯库拉藏身悬崖下的岩洞中,吞噬过往水手,拥有巨嘴的卡律布狄斯则通过吞吐海水制造巨大的漩涡。凡是勉强逃出斯库拉之口的,必被卡律布狄斯的漩涡吸入腹中。用中文成语,便是刚出狼窝又入虎穴。

全球通货膨胀便面临着类似的处境。几个月前,整个世界都笼罩在通胀失控的阴霾下,能源价格暴涨,食品价格暴涨,并开始拉动核心通胀(不同国家情况有所不同),各国央行被迫大幅加息,以抑制经济过热。

今天,能源、食品价格已大幅回落。美国、日本、欧洲同步进入经济衰退已成定局。一半新兴国家因原材料价格急跌而陷入增长困境,另一半新兴国家则因出口订单骤跌而经济不景。全球范围内出现了信贷萎缩,投资信心消失、消费下降,金融资产价格剧烈调整。一个通缩的时代似乎很快会降临。

面对通缩风险、金融危机,各国央行攀比着大幅降息。以目前的经济形势和央行们的决心看,许多国家的利率水平在不久的将来都会接近于零。一个全球零利率的时代即将到来,我们都是日本!

零利率时代,福焉祸焉?笔者认为,取决于信贷的收缩程度。今后24个月全球银行、企业、个人的借贷行为,将决定世界将迎来日本失去的15年还是格林斯潘泡沫的4年。

在通缩时期,经济景气下降,实际利率却可能上升。身处大萧条时代的经济学家费舍(Irving Fisher)提出了“债务通缩”的概念。经济前途不明、银行抽紧银根,企业和个人通过大规模还债来降低负债率。减债带来需求弱化,物价下挫。由于名义利率不能进入负值,实际利率不降反升,促使进一步的减债活动,经济于是陷入恶性循环。

费舍理论的现实版,就是上世纪90年代初以后的日本。自1989年泡沫破灭后,日本的金融资产价格暴跌,银行坏账飙升,信贷陷入停滞。在楼市、股市遭受重创的消费者,面对负资产,消费意欲低下。没有需求,企业投资活动自然放缓。尽管日本银行将利率降至几近于零,企业仍不愿投资,消费者仍没有信心。

在通缩肆虐的日子里,一般人抱有“现金为王”的心态。负通胀和零利率下,不亏钱便是赚钱,消费者多储蓄,企业降负债,经济活动自然一蹶不振。当然,日本落入通缩陷阱的一个重要诱因是政策失误,政府在处理银行坏账、补充资本金上行动迟缓,听由银行紧缩银根,催化出整个经济的“去杠杆化”,直至不可收拾的地步。

 全球化时代的环境问题 全球零利率的时代

今天的全球经济,也面临着银行资本金遭到摧毁、信贷强烈收缩的局面。但是欧美多国在危机处置上,远较当年的日本更果断。通过国家注资,多数西方大银行的破产风险已明显下降。因此,欧美银行在经过1-2年去杠杆化后,维持一定信贷规模的可能性并不小。

如果银行秩序得以维持,经济在经历一个短暂(但仍十分痛苦)的调整之后重新启动,我们则可能面临第二种可能的局面——格林斯潘主政下的21世纪前6年(两年调整期和四年泡沫期)。由于担心IT泡沫破灭和911恐怖袭击对经济造成重大打击,美联储将利率降至史无前例的1%。接下来的通缩阴影,又使央行在收回流动性上缩手缩脚。当实体经济复苏后,流动性过剩带来了历史上罕见的信贷膨胀,并在金融创新的名义下资产素质隐性恶化,资产泡沫此起彼伏,风险盘根错节。当年人们称之为“格林斯潘盛世”,今天则成为“格林斯潘泡沫”。

零利率下,世界究竟走向日本式的消沉还是等待格林斯潘反弹?笔者看来结局取决于三大因素:其一,金融体系能否及时修复,信贷能否维持在合理的水平;其二,美国消费者的减债会走多远,美国需求两年后能否重见起色;其三,中国会输出多少产能过剩,内需有多少扩大空间。笔者对第一、三大因素看好,但对第二种持有疑虑。

日本长期的零利率政策,并未对本国资产价格带来帮助。不过日元流动性和套利交易,却是成就“格林斯潘泡沫”的一大主力。是泡沫就早晚会浮起来,只是在哪里浮起的问题。

如果有“格林斯潘反弹”,相信也要等经济消化掉短暂停滞以后。千禧危机和911之后,流动性泡沫并未即时出现,而是等到经济荣景再现之后才发生。如果世界有滑向“格林斯潘反弹”的趋势,笔者看好美元资产或近似美元货币(人民币、港币)区资产,因为美国/中国复苏会快过欧洲、日本,美元看涨。同时笔者认为,暴跌后(仍未完)的商品价格必然反弹,信贷收缩、需求减少、价格急降之下,原材料生产商会有不少出局,剩下的也不会增加产能。一旦需求重现,供应瓶颈可能再次成为问题。

负通胀、零利率,乃一盘新局。谋定而后行。

(本文原载于新财富,为个人观点,并非任何劝诱或投资建议)

  

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