爱华网20年前柏林墙坍塌，将东欧各国送上了民主化的道路。十年前北约东进以及五年前欧盟扩张，为东欧带来了一场经济繁荣。今天全球陷入同步衰退，金融危机此起彼伏，东欧经济面临着崩溃的威胁，而此又可能反过来影响世界经济和市场。东欧火药库的导火索，在嗞嗞作响。
东欧各国今天的经济数据，几乎重组了1997年亚洲金融危机前亚洲国家所有的病症：信贷无节制扩张、过度投资、巨额贸易赤字、严重依赖外债、外 汇储备不足、政府无能。90年代末美国消费上升，亚洲国家依靠强劲的出口，稳定住了汇率，并将经济推回正常的轨道。东欧国家今天面对的，却是萧条的欧洲市 场和衰退中的全球经济。
欧盟东扩，为东欧国家带来了历史性的机遇，西欧市场门庭洞开、海外投资涌入、大批劳工在欧洲找到薪水高出许多的工作，东欧经济出现了空前的繁荣。
同时，东欧又是全球信贷泡沫的主要受益人之一。笔者认为，继美国CDO、英国房地产、能源商品价格之后，东欧乃葛林斯班泡沫的第四大得益者，外围的流动性触发了国内的信贷扩张和资产价格上升。
2005年之后，西欧银行大举入侵东欧，收购本地银行作为贷款的窗口。西欧经济长期不景，业务扩张空间有限，迫使它们面向海外市场。欧盟东扩， 将新兴欧洲变成发达欧洲的后花园，欧洲的跨国金融机构蜂拥而至。这些被收购的本地银行的内部监管并未达到标准，但又获得了跨国集团的资金来源，信贷于是像 “爆米花”一样膨胀起来。经济的景气和资产的升值，刺激起更大的信心，外债滚起雪球，外资银行的贷款在之后的三年飙升三倍，总额达到1.656万亿美元。
一场突如其来的金融海啸，打破了信贷─经济─资产价格的正面互动，外资开始撤离。债券市场信心低迷，过去很容易做的再融资，变得几乎不可能。没 有资本流入来支持贸易逆差，汇率开始贬值，加深了资金对偿付能力的担心。于是恶化循环启动，信心动摇。东欧在今年有2,000亿美元债务需要再融资，同时 需要1,000-1,500亿美元来解决银行坏帐。在目前的市场环境下，依靠市场资金供应，根本是不可能的。
实体经济所面临的挑战同样严峻。西欧已陷入战后最严重的衰退，失业飙升，需求大减，东欧制造业的出口订单急剧萎缩。同时，在各国打工的外劳纷纷 被裁，海外工人的汇款金额势必大受影响。东欧地区除个别国家外，今年经济基本上都是负增长。经济形势恶化，必然导致企业倒闭潮，再影响金融行业的健康。
IMF开始出手拯救有需要的国家，不过开出的药方却十分苦涩。IMF要求紧缩财政和货币政策，这对已经陷入衰退的东欧国家经济不啻雪上加霜，并 触发一系列社会矛盾、甚至政治动荡。接受IMF162亿美元援助的乌克兰，在几个月内便偏离IMF所订的重整方案，凸显其对社会、政治的负作用。
其它拒绝参加IMF计划的国家，则通过扩张性政策来刺激经济，希望经济的好转可以最终走出债务陷阱。不过降息的后果是资金外流，汇率贬值，甚至可能导致国家主权评级被调低，令再融资变得更困难。
东欧危机的致命伤是汇率暴跌。新兴市场本来就在高息借贷，一旦汇率再贬30%，便将原来有偿还能力的企业也推向违约。企业破产反过来拖垮银行系统，使实体经济全面崩溃。当年亚洲金融危机的传导机制，似乎在东欧重演。
东欧经济迈向深度调整，已难避免。这场危机会如何牵连欧洲银行，甚至触发全球范围内新的金融海啸更值得关注。奥地利的银行借给东欧3,000亿 美元，相当于该国GDP的68%。如果加上由意大利拥有的奥地利银行的贷款，总贷款额等于全国GDP。在东欧所借的1657亿美元外债中，属于欧洲银行的 占到1511亿（为其对新兴市场贷款总额的45%）。次贷危机爆发迄今，欧洲银行所受到的打击如美国银行一样沉重，而且欧洲的杠杆率却迟迟降不下来。东欧 破产一定会使欧洲银行的资本金再受重创，如果没有政府施以援手，信用评级可能被调低，资本成本上升，甚至遭到挤提。
欧洲政府在出手 救援银行上向来迟缓，而且各有盘算。一旦危机爆发，延误时机是一大风险。欧洲央行的唯一政策目标是维护价格稳定，不像联储，它连区域内银行都不能充当最后 救援人（lender of last resort），遑论拯救东欧。东欧危机目前并不是整个区域的全面危机，波罗第海国家的情况好过乌克兰，波兰和捷克的情况好过匈牙利和罗马尼亚，总体上危 机仍在可控范围之内，但是如果听由危机发展、蔓延，则可能变得不可收拾，最终影响欧洲银行的资产质量。
一旦欧洲银行出事，会不会像去年美国银行不稳，带来整个市场的连锁坍塌和资本价格新一轮调整？只有时间可以给出答案。
