爱华网2004年的圣诞，一场百年不遇的大海啸横扫东南亚，凶悍暴虐。印尼、马来西亚、印度诸国皆死伤众多，举世震惊。同样地处东南亚前缘的金融中心新加坡，却因地理之便得以远离海啸之灾。一连几天，细雨淅沥、水波不惊。
天灾可免，人祸难逃。此前，一场同样举世震惊的金融丑闻刚刚在新加坡爆发，一次关系中、新两地的“跨国大拯救”紧锣密鼓地展开。中国航油（新加坡）因为衍生产品交易亏损5.5亿美金，因严重资不抵债而申请破产重组。来自中国政界、商界、媒体界的多重目光都投注在新加坡这块弹丸之地，他们在求解一些答案远非那么简单的题目：过去几个月，中国航油（新加坡）到底发生了什么？接下来，它的命运将会通往何处？而突然沦为商界败将的总裁陈久霖又将面临什么结局？
12月28日，一阵细雨把热气蒸腾的狮城沁润得初春般清爽。新加坡河流经市中心的地方，有一块餐馆酒吧聚集之地，晚间，白领一族喜欢到这里聚餐，在河风中谈论说笑。中午1点，在一家湖南菜馆，《中国企业家》记者如约等到了某位深谙“中航油事件”内幕的人士。
《中国企业家》曾数次采访陈久霖。前几次，都是他在海外成功收购、雄心万丈指点江山的时候；而眼下，他却已是取保候审、戴罪之身。据该位接受本刊专访的人物说，陈久霖近来已消瘦许多。
采访结束，记者最突出的感觉是，陈久霖本人，对中国航油（新加坡）的全盘落败至今的耿耿于怀之情仍大于深刻自责和反思。在各种场合，他都曾一再表示“假如再给我5000万美元（就能翻身）”，——当然，这句话在别人看来已经仅是此案中的一句笑谈。
陈久霖、中国航油（新加坡）、中国航油集团乃至国资委在这场震惊国际商界的丑闻中究竟扮演着什么角色？中国航油（新加坡）本来可以不踏入“地狱”吗？
《中国企业家》通过多方调查并查证陈久霖对法院的宣誓书、中国航油年报等资料，看到在陈久霖和中国航油最终的大败局里，有三个关键点，这三个点中只要一个能够过关，中国航油和陈本人的命运也许就不会是现在这个样子。而这三个关键点，也恰是中国企业开展海外业务最大的三个软肋。
第1关
为何没能及时斩仓止损？
陈久霖对中国航油未来强烈的企图心、以及多年来他一次次绝处自救的经验，令他忽略了“一招不慎，满盘皆输”的巨大风险
回溯到9个月以前。3月28日，陈久霖首次得知公司交易员因期权投机出现580万美元的账面。此时，摆在陈久霖面前有三种选择：一是斩仓，把亏损额限制在当前水平，纸面亏损由此转为实际亏损；二是让期权合同自动到期，账面亏损逐步转为实际亏损，但亏损额可能大于、也可能小于当前水平；三是展期，如果油价下滑到中国航油期权卖出价格，则不至于亏损并因此赚取权力金，反之，则可能产生更大的亏损。
三种选择背后的逻辑分别是：如果斩仓或让期权合同自动到期，亏损大白天下，陈久霖将只身面对来自市场、集团、和国内监管方的麻烦；如果展期，可能麻烦更大，也可能全身而退。
在交易员和风险管理委员会的建议下，陈久霖选择了后者。这是自3月28日亏损580万到10月3日亏损8000万的过程中，陈久霖所一直坚持的决定。而且当亏损越大，支撑他做出如此选择的理由就越诱人。事后看，这是一个致命的决定。
当时的中国航油，正处于亟需市场信心支持的敏感时期。陈久霖苦心筹划的几个大项目正在齐头并进之中，对于中国航油和陈本人，那都预示着一个美好的未来。一旦斩仓，损可止，而所有的梦想亦意味着断裂。
陈久霖舍不得。
事后，他对友人回忆他当时如何分析其间利害关系：“当时报巨额亏损，肯定要影响股价和市场信心，这就很可能成为倒下的第一块多米诺骨牌，影响到公司正在进行的所有后续项目。这些项目包括，收购新加坡国家石油公司（SPC）20.6%的股份、与英国富地合资、和淡马锡合作海上加油公司、南京机场项目、与中东国家石油公司在新加坡合作的储油罐项目……这些项目都来之不易，尤其是都可在建成后快速盈利，单收购SPC股份一项就有5000万新加坡元的利润分账。如果报亏，所有这些项目都可能流产，而如果挺过去，这些项目将能如期进行。而且，由于中国航油卖出期权是分散在2005年和2006年，届时，即使产生一定亏损，这些项目的收益反过来也能弥补损失。”
牵一发而动全身，这是陈久霖当时最为焦虑的一点，他内心对中国航油有更深更大的期望。正是这种企图和期望的强烈、以及多年来他在商界一次次绝处逢生的经验，令他忽略了“一招不慎，满盘皆输”的巨大风险。
只身到任狮城掌舵中国航油的7年来，陈久霖第二年就令中国航油实现了盈利，后来终于把一个衰败逾四年的石油运输公司打造成新加坡股市的“龙头大班”，净资产从1997年17万美元增长到2004年1.5亿美元，增幅达890倍。陈本人被推为新加坡中资企业协会第四任会长，荣膺“亚洲经济新领袖”，在国际市场上颇具人望。
由于新加坡子公司为集团贡献着大部分的利润，陈成为中国航油集团头等功臣，新加坡子公司董事长荚长斌在几年前升任集团总经理，陈久霖晋级副总经理。在这几年里，陈久霖在全球四处并购，一心要整合出具备完整石油产业链的中国第四大石油巨头。
当一个人处于如此顺势、并享受着成功的亢奋时，他很难相信世上还有自己无法克服的困难。也许在陈眼中，580万美元的亏损和每年出现的其他大量困难一样，总会有办法挺过去。在海外七年，他已经习惯了只身去解决种种在国内完全想像不到的风险和问题。陈久霖身边的一位和他共事了5年的职员告诉本刊记者：“比如2001年，一个交易员以200美元/吨卖给广东一船燃料油，油还在途中，油价已经降到120美元/吨。当时，陈总害怕对方不会按约付钱，当时就安排专人在船到岸后立即将油出售。再比如收购SPC，他千方百计与李光耀、吴作栋、何晶等政商要人取得联系，动用了大使馆、中国政府等能托到的所有资源去找人、牵线、说服……类似的困难每年都有，但他总是有很大的信心去克服并也都奇迹般地克服掉了。”
不过，航油集团的一位职员向《中国企业家》分析说：“克服困难的信心只是其一，陈久霖自觉在集团内部地位不稳，因此处处小心也可能是另一个原因。即使在上市公司业绩飞升的几年来，陈久霖也不断感到有来自集团的各种钳制:穿小鞋、说风凉话等，他真担心什么时候忽然一纸调令，就摘掉了他的这顶乌纱帽。正是这种谨慎小心、不愿授人以柄的心态，促使着陈久霖去隐瞒亏损、试图独自解决问题。”
国内很多商界人士在事后提出了这样一个问题：如果陈久霖是个私营企业主，他经营的中国航油属于自己，他会怎么选择？毕竟，当时斩仓，580万或者3000万美元的亏损，对于一个年利润4000万美元的公司来说，还不是什么“塌天灾难”；而展期继续大赌，对一个事关自己金钱和命运的企业主来说，则是不能承受之重。
但陈久霖是个国企领导人。他一路顺风顺水，步步成功，集各种荣誉和关注目光于一身，同时，“关注的目光”也是实实在在的压力，经营中的小失误也可能演变成导致他下台的理由。而一旦下台，他辛辛苦苦打造的基业，就与他没有什么关系了，毕竟，国有企业和其领导人的关联度很脆弱。报亏损，可能成为“多米诺骨牌”让他下台；再赌下去，最多也是个下台，干吗不再冒把险？陈久霖的选择，其实可能是一些国企负责人的共同思维。
不过令人叹息的是，当时的陈久霖根本没有意识到，这次困难之大、游戏之玄妙完全超出他自己所能掌控的范围。据了解石油衍生产品的专家分析，中国航油以卖空期权的方式进行投机，是一种极其冒险和不聪明的做法。即使中国航油赌赢了，赚的只是卖期权得到的少量权力金，而一旦赌输，赔进去的数额将是巨量的。也就是说，中国航油在玩一场风险和收益极不对等的游戏。
而决定展期而不斩仓，就相当于把这个风险不对等的交易，以更大更高的“赔付”代价，继续下去。
但直到现在，陈久霖还一直认为展期持仓的决定不失合理性。
他在某个场合说：“当时交易员和风险管理委员会的成员告诉我，市场油价会下跌，我们的卖空期权存在不亏损的可能性。一些石油行家也持相同的看法。根据伦敦和纽约两地期货交易所的数据，历史上WTI年均价格低于30美元/桶，战争年代低于34美元/桶；有21家金融和石油机构预测，2005和2006年WTI会低于40美元/桶。而且，即使在战争年代高油价也没有持续过长时间，数天高涨后即大幅下跌。”
但是，在中国航油展期持仓的半年中，油价却并没有象历史数据或者专家预测的那样下跌。中东等地区恐怖事件频繁、墨西哥湾飓风、石油需求增加和美国大选，尤其以索罗斯旗下对冲基金为首的西方机构趁机炒作石油期货，使油价节节上升，10月份甚至出现伦敦和纽约两地期货交易所成立以来的最高价位55.65美元/桶。高价位持续时间之长也极为罕见。
在陈久霖眼里，这是一次天灾，“几十年不遇的变故被撞上了”。同时，他也承认，近来年，国际资本长期觊觎我国企业，尤其是能源企业，国际竞争对手在资本市场上的挤压令中国航油应付起来大感被动和吃力。
历史的吊诡就在于，这与十年前巴林银行的遭遇如出一辙。1995年1月18日，突如其来的日本神户大地震导致东京日经指数大幅下跌，彻底葬送了巴林银行新加坡总经理里森期望借助指数上涨而翻本的努力，成为“压沉骆驼的最后一根稻草”。而人为的因素则更为神似，里森和陈久霖都不愿意把早期的亏损公诸于众。他们都想再一次运用“聪明才智”平安脱险。
所不同的是，里森一直在暗地里独自操作期权交易，巴林银行总部直到破产前夕才知道里森的行为和亏损的数额。而陈久霖在亏损上涨到8000万美元的10月初就正式向中国航油集团汇报，并请求救助。
第2关
救或不救？拉锯战贻误了决断时机
据说，陈久霖对集团在援救中国航油（新加坡）一事上表现出来的犹豫不定至今仍困惑不解、甚至抱怨。但是国家应该力挺这样一家在海外违规投机失误的公司吗？
亏损8000万美元！这个数字在10月3日几乎把陈久霖击倒了，就在数月之前，这个数字还仅仅是580万。8000万亏损几乎是上市公司2003年利润总额的2.5倍，而5200万桶的交易量也已经是航油集团每年实际用油的数倍。
油价还在不断上升，陈久霖终于意识到，公司已经没有能力支付保证金，自己也已经无法独自承担。中国航油一名外籍雇员告诉本刊，当天，陈久霖当着风险管理委员会中的6名成员和2名期权交易员的面，拨通了总部的电话，放下电话后，竟当众痛哭了起来。
陈久霖对外界后来认为母公司不必对子公司的违规交易和错误决策买单的说法不以为然。他的道理是：“可以避免的损失为什么要放弃呢？!”他的理由是，国际上母公司拯救子公司、政府救助企业的例子很多，比如1998年长期资本管理公司（LTCM）同样因为衍生产品交易而濒临破产，还是美国联邦储备局自己出面、召集15家金融机构花了37亿美元收购90%的股权，最后成功把它救活。
陈久霖到那时还幻想自己能够召唤来“白衣骑士”，在外界不知情的情况下将中国航油一救而活。但是事实证明，这只是陈久霖的一厢情愿。
事实上，从拨通电话的那一刻起，事件的发展已经不在他的控制之内。
据航油集团有关人士透露，中国航油于2004年10月9日向航油集团提出正式的书面紧急请示；13日有关部门开会研究对策；16日，集团召开高层会议决策。那个时候，斩仓所需的金额已经在十几天后上升到1.8亿美元！”
这段时间中，陈久霖工作的重心是在中国航油内部四处游说，他一直坚定地认为集团应该出手救助，他害怕集团撇下他不管，并且最重要的是，他觉得集团可以救他。
据说，陈久霖建议集团救助有三点原因。第一，虽然交易员违规操作是账面亏损的源头，但中国航油还有救活的机会；要把管理层个体的错误和公司的前途分开来看。第二，集团占有上市公司75%的股份，关系切身利益，要尽量减少国有资产损失。第三，还应顾及国际影响，上市公司要面对7000多海外股民和国际舆论。
但很快，一贯强悍、独立的陈久霖，开始感觉无助，感觉自己像块“夹心饼干”，“外面要面对市场和交易对手，内部要摆平不同意见、提防泄密者。”——9月份时，市场已经开始对中国航油有所传言，中国航油面临着来自银行撤贷款、供应商不放账、保证金上涨、资金链面临断裂的空前压力。
当航油集团内部就“救还是不救”进行争论的时候，陈久霖的神经变得敏感而脆弱，他提防并分析着外界任何一丝风吹草动。10月5日，海外华文网站“文学城www.wenxuecity.com”出现一则新闻，暴料“中国航油（新加坡）出了问题”。10月11日，陈久霖写给集团高层的书面检讨被原文转交到了新华社等媒体。自此，陈久霖感觉到自己最担心的情况正在发生。陈久霖身边的人员说：“那时我们都感觉得到陈总面临的巨大压力！”
但是10月16日的高层会议之后，事态的转化似乎正遂了陈久霖心愿：集团决定救助。20日，集团把所持75%上市公司股份的15%折价配售给机构投资者，筹得1.07亿美金暗中用于补仓（事实上，这后来被外界普遍指责为母公司明知上市公司巨亏却隐瞒公众投资者并完成“内幕交易”，说明其公司治理严重不透明。）。24日至27日，中国航油集团董事长、党委书记海连城亲赴新加坡现场办公。25日，陈久霖促成了海连城与多家投资银行的会面，以听取专业意见。
其中，巴克莱资本公司总裁墨厘斯（Robert A. Morrice）预测：2004年的市场库存过高，投机基金将在美国大选后退出；所以油价会在12月下降，中国航油盘位不会亏损。当被问到如何规避继续持仓的巨大风险时，墨厘斯建议“买顶”，即在油价上涨时无须追加保证金，由此锁定风险并持盘观望。经测算，中国航油全部盘位的买顶费用总计低于1亿美元。
不过，“买顶”的建议没有被实行。10月26日，中国航油期权交易的主要对手日本三井开始逼仓，在现场的集团领导当即决定不再展期，而是斩仓！中国航油期权交易第一次出现了实际亏损，而这次斩仓撞在了历史最高价位55.43美元/桶，实际亏损达1.07亿美元。
随后两周，批准斩仓的实际损失累计达3.81亿美元。
斩仓的决定，让陈久霖意识到集团的思路与自己所主张的“救助”是矛盾的。这个时候，陈久霖开始越过集团高层、直接向上进行汇报。汇报的结果，据说是“分步化解危机”：
第一，拨3亿美元进行救助；第二，与国内石油公司合作；第三，签订协议把新加坡子公司的全部盘位转给中国航油集团，借助集团实力减少保证金支付，并给对手造成“中国政府在后台支持”的震慑效果。
11月初，据说在集团会议上也有人提出了相似的三点。第一，集团立即接盘，使新加坡子公司在账面上保持盈利，见机进行配股筹集资金。第二，将国资委和外汇管理局已经批准的3亿美金立即汇出。第三，寻找合作伙伴作为新股东进入。
不过，会上的决议在会下却难以进展。为了救助中国航油，外汇管理局已经批准3亿美元拨款，结果分文都没有汇出！这是因为航油集团里有些人很悲观，他们觉得“与其花大量资金救助，还不如破产划算。”但陈久霖还是试图说服集团：不能只看中国航油只有1.45亿美元的净资产，要看10亿美元的市场价值！中国航油每年都有几千万盈利，还可以配股筹钱。只要经营正常，中国航油具有偿债能力。并且，按新加坡的法律不能轻易破产，要先重组。
其实，这时的陈久霖和集团有些领导的关系已经被推向了一个极其微妙的地步，很难说在一条船上了。当时，航油集团有的人在私下里说：过去出成绩都是陈久霖风光，现在出了问题反倒要我们来背？
不愿意在集团内部的悲观情绪中坐以待毙，陈久霖开始对外伸手，向BP、富地、维多等国际石油公司和中海油等国内企业寻求救助。其中最为乐观的机会，是BP接走全部期权盘位的两个方案：一是按市价给予20-30%折扣，按这一办法，中国航油的全部亏损约2亿美元；二是帮助管理盘位并向中国航油收取佣金，但保证金尽由BP支付，按这一办法，中国航油将支付约1亿美元的管理费。
对于这一次合作，陈久霖非常欣慰，他感觉“苦日子就要到头了”。不过，他显然高兴得太早。
11月初，BP的专门小组清理完了中国航油的所有盘位，在纽约召集全球董事会议审批和中国航油的合作协议，并要求航油集团领导当晚值班以便最终决策。但当晚10点，陈久霖就两个最后细节向值班领导请示时，未果。结果，合作泡汤。
伴随着几次合作意向的流产、加之10月底11月初连续几次斩仓耗去数亿现金，悲观的气氛在集团决策层蔓延。耐性渐失以后，集团“分步化解危机”的初衷转变为要求“一揽子”解决期权问题。由此，以“买顶”锁定风险并观望的选择被彻底抛弃，并否决了收购新加坡国家石油公司的既定计划；而剩余34%的盘位，在11月29日高价位时全部斩仓，5.5亿美元的实际亏损最终尘埃落定。11月30日，中国航油（新加坡）向当地法院寻求债务重组。
极富戏剧性的是，在此之后，油价正如巴克莱资本公司所言，自11月30日起大幅下降。其中，2005年期权价一度跌到WTI 42美元/桶、2006年40美元/桶。而中国航油期权平均卖出价格为2005年WTI 48美元/桶，2006年43美元/桶。按此测算，如果能如其最初承诺坚持到此时，亏损额无疑会大幅下降甚至反亏为盈。标准·普尔的事后评论说，“其实，中国航油只需5000万美元即可解围”！
这句评论后来多次被陈久霖在各种场合引用，以证明中国航油（新加坡）其实是万不该“死”的。不过，长江商学院副院长黄明教授对此却不以为然，他说：“陈久霖觉得自己冤枉，但衍生工具交易就是这样的，刚斩仓破产，油价就下来了，这在衍生工具交易中是通例。西谚说：对的太早就等于错了。熬不过逼仓的时刻，一切都是白费。”
黄明表示：“陈久霖抱怨集团不再给他支持，他不能这么埋怨人。做衍生交易一旦到了这个地步，哪里都融不到钱，谁也不敢再相信他。长期资本管理公司向巴菲特求救时，懂衍生工具的巴菲特都不肯相信长期资本管理公司那一帮诺贝尔奖得主，怎么能期望国内不怎么懂衍生交易的上级相信并再支持你呢？做衍生工具交易的，没有一家背后有无穷资本支持。假如是那样，你就肯定赢，但也没人敢和你做对家。中国政府1997年在金融大鳄阻击港币汇率时曾经放话力挺，最后那些投机的炒家被吓跑了。但你不能指望国家力挺一家在海外违规投机失误的公司。”
而惯常读史的陈久霖却从中国野史中去寻找他为何败北的缘由，他对友人说：“太平天国时，曾国藩在起初带领湘军连打了7次胜仗，名声大噪。但后来在武汉一次惨败，曾国藩跳江自尽。被解救后，曾国藩意气消沉，回到湖南老家。其二弟是出家人，送给他一本五千言《道德经》，曾国藩一夜连读13遍，悟出了‘大柔非柔、至刚无刚’的道理。”
“曾国藩开始总结教训，将失败最终归结于后备供给不足。此后，曾国藩复出，一半时间用在前线带兵打仗，而一半时间用在京城搞后备工作。他把荣辱和后方官员拴在一起，渐渐进入顺境，最终建立功勋。”
显然，这是陈久霖对集团为何最终不出手的一种理解。而在另一方面，集团和国资委在这几个月中处理此事的逻辑和思路是如何变化的，人们却始终不得而知。大家只是看到，事发后，国资委态度明确地表示，中国航油（新加坡）确系违规、政府不能出手相救。12月10日，国资委通过一条新华社电正式就中国航油一事作出措辞严厉的表态：“中国航油新加坡公司开展的石油指数期货业务属违规越权炒作行为，该业务严重违反决策执行程序，经营决策严重失误，形成巨额亏损。目前中国航油集团正在全力处置。国资委正密切关注事件发展，待事件妥善解决后将依法追究责任人责任。”
在此后两天国资委的一次会议上，据报，李荣融表示中国航油事件“归根到底都是治理结构的问题，没有制度的权力就会带来腐败。央企的资产量很大，要闯祸就是大祸。防范风险要抓住两件事情，一个是要加强投资管理，第二是要完善财务报告系统。中国航油如果认真按照这两点做，发现问题及时制止，即使有损失也不会这么大，一定要吸取教训。”
第3关
为何能公然“违规”介入期权交易？
自恃对实际情况更为了解、期望控股公司和监管部门给予“方便”的陈久霖，同时也在为下属的相似行为提供“方便”。上下层面监管的双重缺失，把中国航油送上了赌台
当巨亏事件爆发后，媒体和监管部门对中国航油的批判已经不再限于操作失误和违反风险管理法则，而是直指其“违反国家部委规定”而进入投机期权交易的“原则性错误”。1994年底，中国国有企业在境外期货市场的集体性亏损之后，证监会等国家部委鉴于当时监管能力的缺乏，即禁止国有企业从事境外期货交易。早在2001年6月，中国证监会、国家经贸委等数部委联合颁布《国有企业境外期货套期保值业务管理办法》（简称《办法》），对投机交易明确禁止。而中国航油（新加坡）的控股母公司是国资委下辖的中国航油集团，如果严格遵循《办法》不进行投机性的期权交易，那么亏损和破产无从发生。
但偏差在于，中国航油（新加坡）的另一身份是新加坡上市公司，一位曾为中国航油提供过法律咨询的律师认为，“新加坡上市公司要属新加坡法律管辖；即使是控股股东的意志，也只能通过股东大会或董事会形成决议的形式。国内禁止国企进行投机交易的规定，只要是没有按照法定程序体现到公司规定之中，就不能说中国航油违规。”
在陈久霖给有关方面写的汇报材料中，他写道：
“中国航油在2001年就已经开始期权交易，这在《公司章程》、《招股书》、《股东通告》、《股东关联交易》、和《风险管理手册》等公司法律性文件中得到了多次确认。尤其招股说明书中，在业务类别里对投机期权做了专门解释：‘在套期保值之外，将基于交易员的经验和分析进入投机性的衍生产品交易以从预期的市场变动中获取收益’。”“中国航油（新加坡）每年向集团呈报的以美元计算的《审计报告》版本中，都对各种石油衍生品业务做了披露；经董事会和航油集团批准对外公告的公司《年报》里，也专栏列明了期权交易。”
这便形成了中国航油（新加坡）业务范畴里的灰色地带，即作为国有企业不得进入、但作为上市公司却可合理进入的期权投机业务。
并且，中国航油（新加坡）从事投机的期权交易早在2001年就已然是行诸于文的“既成事实”，而违反国家部委在2001年制定的相关规定也早已是“既成事实”。可是，为什么这样的既成事实却在整整三年之后、公司面临破产时才被关注到并被大肆讨伐呢？
相似的困惑还在于，早在90年代末中国航油（新加坡）就已经进入石油期货市场，并在2002年的财报中体现了盈利。但是，直到2003年3月，中国航油（新加坡）的母公司中国航油集团才成为国家批准有资格进入境外期货交易的企业。
其实，在1997年接掌中国航油（新加坡）之初，陈久霖就是通过大幅降低采购成本，才逐步实现对中国进口航油的垄断，而降低成本的一种重要方式就是借助期货实现低买高卖并控制大量采购的风险。可是说如果不进入期货，就难有中国航油后来的成功。
所以，在陈久霖的心中，石油企业进入期货和期权的必要性甚至成为不可质疑，他在2004年3月曾发表文章，认为：“期货交易是一定要做的！我国是世界第二大石油消耗国和进口国，2030年就会超过美国成为第一。世界石油市场上的期货、期权对石油价格影响很大，只有参与进去才有话语权。但是目前，中国在世界市场上没有发言权，只能是跟随。道理上讲，影响世界石油市场的应该是消费和生产大国，像美国、中国、欧佩克；但现实是，这个市场由美国、欧洲等资本型国家主导。”
他说：“我们早参与比晚参与好，能够越早的了解和影响世界市场，才可能参与规则的制定。否则，就只能由别人制定规则，我们在他们的框架下玩。学费迟早要交，早交比晚交好，交得越早，就交得越少。”
在这里，“事实先于规则”，正成为了中国航油（新加坡）在期货交易上的客观写照。中国证监会的某监管人士向媒体透露了这样一个经过：中国航油（新加坡）在2001年上市后并没有向证监会申请海外期货交易执照；后来证监会看到其招股书有期货交易一项，才主动为其补报材料。而这位监管人士对此举的解释是：“担心不要给国有企业造成严重损失，因为如果境外投资者知道他们没有这个资格，有权利起诉他们。”
从这些点滴背后，我们能够大体揣摩到的脉络是：中国航油用新加坡上市公司的身份为掩护同国内监管部门展开博弈，倚仗节节上升的市场业绩换取控股方航油集团的沉默（它或许因为中国航油赚了钱而赞赏这样的做法），从而进入期货和期权业务；而监管方对此不仅没有追究到底，还放任其“先斩后奏”的行为，直至投机和亏损的真实发生。
事实上，如此这般操作的海外国有企业，极有可能并不止中国航油一家而已。时刻处于市场前线、随时感受到诱惑的企业们，难以对某些机会无动于衷。以石油为例，某国内石油界高层就对《中国企业家》暴料称：“做石油期权投机的，何止一个中国航油？”上个世纪90年代末开始，国家部委逐步对26家企业开放了境外期货资格，但对投机性期权交易仍然严令禁止。不过事实上，行政禁令从来没有被完全执行。中国航油（新加坡）就用惨痛的教训把这个残酷现实和紧迫命题抛到了我们面前。
无独有偶。执行者自我行事、造成纸面规则和事实操作的不符，其实不仅体现在中国航油（新加坡）与国内政策及监管机构的博弈中，也体现在中国航油公司内部的实际操作中。
长期以来，中国航油（新加坡）所进行的期权交易只是“背对背”类型，即只扮演代理商的角色为买家卖家的对应交易服务，从中赚取佣金；此种情况下，买卖数量基本对等，没有太大风险。但是自2003年开始，中国航油的澳大利亚籍贸易员Gerard Rigby开始进行投机性的期权交易；陈久霖声称，自己并不知情。
“直到2004年3月出现大额亏损之间，这些投机交易既没有取得领导层批准也没有报告给管理层。
按公司规定，管理层每周会收到来自贸易部门的《周报》（披露贸易情况）、风险控制员的《周报》（分析仓位和盈亏情况）、风险管理委员会主任的《周报》（分析主要风险）。然而在2004年年中以前，这三份《周报》都没有提及期权投机情况。在风险管理委员会主任的《周报》中，始终将煤油而非期权列为公司的最大风险。”
但即便实情如此，事件的逻辑很快发生改变。在3月28日获悉580万美元的亏损后，陈久霖本人同意了风险管理委员会主任Cindy Chong和交易员Gerard Rigby提出的展期方案。这样，陈久霖亲自否定了由他本人所提议拟定的“当任何一笔交易的亏损额达到50万美元，立即平仓止损”的风险管理条例，也无异于对手下“先斩后奏”的做法给予了事实上的认可。
实际上，自知“缺乏衍生品交易专业知识”的陈久霖对Gerard Rigby等资深交易员宠信有加。据称，Gerard Rigby在2003年就个人创造了200多万美元的利润，陈久霖不止一次地在对外讲话中提到这一点。而当Gerard Rigby所进行的期权投机亏损后，陈久霖听从其劝告决定展期而非斩仓，直至亏损越变越大。
令人警醒的是，《中国企业家》发现堂而皇之的条文说辞和具体的操作执行，两者间确有天壤之别。
就在2004年2月陈久霖作为企业家代表在《2004全国企业管理创新大会》上演讲时，把“风险管理”作为自己发言的主题，用了近三分之一的篇幅对中国航油的风险管理系统作全面介绍。此中，他引用“巴林银行”作为前车之鉴，还特别提到“50万美元”的平仓止损线。而这些教条和规则，全都在亏损来临、头脑发热的时候被抛之脑后。
可以毫不夸张地说，正是宏观和微观两个层面的监管缺位、上下两级的相互博弈造成了中国航油最终资不抵债的败局，夹在中间的便是陈久霖。自恃对实际情况更为了解、期望控股公司和监管部门给予“方便”的陈久霖，同时也在为下属的相似行为提供“方便”；而这两者的集合，把中国航油送上了赌台。
