爱华网尽管非理性繁荣的情况比比皆是，但股市的恐慌与非理性繁荣并无太多关联，而是人们对股市的非理性信心所致
文/保罗·克鲁格曼
2008年2月27日——2007年股市大崩盘就是从一年前的今天开始的。上海股市当天下跌9%，随后道琼斯指数下挫416点。但正如上一轮以1997年夏天泰铢贬值为开端的全球金融危机一样，人们也是在数月之后才充分认识到其危害蔓延之广。
一开始，人们找各种站不脚的理由去解释美国股价的下跌。有人说，那都是美联储前任主席格林斯潘的错，好象他所指出的房地产市场暴跌很可能引起经济衰退是什么新闻。甚至有人因纽约股市出现的状况怪罪上海股市。中国沪深股市的总市值仅相当于美国股市市值的5%。中国股市的下跌不过算是给投资者敲了一记警钟。事实上，要把股市下跌归因于某条特别新闻，纯属浪费时间。
明智的分析师都应该记得耶鲁大学Robert Shiller教授对1989年10月19日股市崩盘所作的精辟研究。他的结论是什么？“在19日当天及之前的周末并没有什么新闻故事或是传言，应承担引发股市抛盘的责任。”2007年的情形与1987年一样，投资者们急于抛售退市，并不是因为有什么外部事件发生，而只是因为他们看到其他投资者在这样做。
什么导致了股市这么容易就出现恐慌？尽管非理性繁荣的情况比比皆是，但这与非理性繁荣并无太多关联，而是因为人们对股市的非理性信心所致。
1990年代的科技股泡沫破灭后，并没有形成全球性股灾，投资者反而开始表现得好象不会再有更坏的事情发生了。股票风险溢价（当人们把钱借给不完全值得信赖的人时，所要求的额外回报）越来越低。
举例来说，在20世纪90年代早期，高收益率公司债券之所以能吸引买家是因为它的收益率比美国政府发行的债券高8-10个百分点。到2007年初，两者之间的利率差距缩小为两个百分点左右。
有一段时期，人们不断膨胀的信心成为一种自证预言。随着盲目的信心和不管不顾态度的蔓延，那些存在问题的借债者很容易就能借新债还旧债，这样拖欠率就下降了。同时，高风险债券利率的下降，意味着这些债券的价格更高。拥有这类债券的人就获得了很高的资本收益，这也进一步引导更多的投资者得出结论：风险已属于过去。
但是，迟早，现实必然回归。2007年初，美国房地产市场繁荣的破灭，随之发生的是广泛的次优级房屋抵押贷款欠缴。所谓次优级房屋贷款是向不符合严格借贷条款的购房者提供贷款。提供次优级房屋抵押贷款的公司坚持，这只是一个孤立的问题，不会蔓延到整个市场或是影响实体经济。但是，它影响了。
在2·27大震荡之后几个月，股市出现大幅波动，因一些看似利好的消息而上扬，随后再度下挫。到春季末，人们对股市信心自行增强的反馈环效应已经让位于不断增强的焦虑。
但那时还存在一个大的未知数：就是那些股市的主要推手，尤其是对冲基金，是否也如此这般地利用了通过借贷购入高风险资产的杠杆，如果是的话，那么这些高风险资产价值的下跌将会引发欠缴和破产的连锁反应。现在，通过对引起全球经济衰退的金融危机的调查，我们知道答案了。
回溯当初，在危机爆发前夕投资者们的盲目信心实在令人困惑。他们为什么没有看到风险？当然，事情总是在事后才变得更加清晰。在当时，即便是悲观主义者也没有坚定他们立场。比如，保罗·克鲁格曼，他在2007年3月2日发表的专栏文章中，分析如何导致了可能发生的金融风暴。他也给自己留了一条退路，他说：“我并没有说事情将真的这样发生，但是，如果我们将面临一次金融危机，如上所说就是它是怎么发生的。”
