爱华网从目前茂业仓促应战的被动处境来看，很难说茂业如此大规模的收购案是经过周密准备的
文 | 本刊记者 黄秋丽
在茂业已经是骑虎难下了。”在当前沸沸扬扬的茂业收购战中，一位反对被茂业收购公司的匿名并购专家分析说。
在今年沉闷、低迷的资本市场上，茂业国际(0848.HK)发动的收购大战，从一开始就格外惹人瞩目。从8月以来，茂业国际通过多家关联公司在二级市场大肆收购商业城（600306.SH）、渤海物流(000889.SZ)、深国商（000056.SZ）三家公司股票，所持股份已经逼近大股东。一时间，产业资本抄底资本市场、主导行业整合的乐观说法，让人不禁浮想联翩。
今年以来，这三家上市公司的股价下跌了80%左右，股价处于历史低点，茂业收购的打算看上去非常聪明。但收购方茂业国际还来不及高兴，就麻烦缠身。三家被收购的公司原大股东认定茂业是“敌意收购”，并通过增持股票、向证监会举报等方式展开了强力阻击。
11月中旬，茂业国际相继收到了两个来自证监会的处罚决定。由于茂业收购三家上市公司股票时，持股数量超过5%都没有停止增持、发布公告，这一举动已经明显违反了《证券法》的相关规定。根据证监会的处罚决定，茂业被禁止在1个月内继续增持渤海物流股权，3个月内停止增持商业城股权。在收购深国商股票的过程中，茂业也存在同样的违规问题，深国商已经向证监会举报。此外，茂业在收购股票时存在“一致行动”的嫌疑，也引起了监管部门的注意。
“如果不能在其所举牌的三家上市公司中成功并购一家，那么茂业在股民心中将会留下‘资本玩家’的形象，其违规行为也会给监管层留下不好的印象，以后很难在A股市场立足。”上文中的匿名人士分析说。
尽管茂业国际董秘曹宏在接受记者采访时，反复强调茂业的举动是看好中国百货行业前景而做的“战略性投资”，回避关于“敌意收购”的说法，但茂业与收购公司原大股东及管理层的关系早已是剑拔弩张。在这种情况下，起码是在短期内，茂业想谋取公司控制权恐怕很难有进展。
“敌意收购在美国很常见，成功率也比较高。美国的公司章程倾向于限制董事会权力，一般公司敌意收购就是两轮较大的媒体战，媒体战完成之后差不多收购也就完成了。但在国内资本市场可能很难成功。中国和香港的公司章程都比较倾向于保护董事会，董事会可以通过很多途径阻碍收购。”盛富资本董事总经理黄立冲分析，同样是收购，在中国问题要复杂得多。“中国的上市公司利益关系盘根错节，十分复杂。一方以敌意收购的方式进入公司，肯定会与原来的利益集团发生冲突，并购和整合的工作都会非常困难。”茂业收购的三家上市公司都有国企背景，通常国企领导人为了稳固自己的地位，常常会和许多利益共同体结成利益联盟，从而使公司形成复杂的股权结构。表面上国企持股不多，但是通过员工、供应商等群体的间接持股、地下持股，对公司的实际控制力很大。此外，地方政府对上市公司的并购也有相当的话语权。
而且，茂业即使拿到了上市公司控股权也未必有用。11月29日，深国商召开股东大会，讨论修改《公司章程》的议案。该议案的核心是通过修改章程，来设置反收购条款，从而阻止新股东进入公司权力核心。比如限定董事长要“获2/3以上董事同意”才能当选，此前只需“获1/2以上董事同意”，还限定每年董事更换不能超过1/3。按照这样的条件，茂业很难获得深国商董事会的控制权。黄立冲分析，通常情况下，大股东拥有35%以上的股权才能对公司有相对安全的控制权，50%以上的股权是最安全的。而茂业持有股份最多的一家也才10%的持股量，距离公司的控制权还很远。
在以往的上市公司收购案例中，也不乏由于公司大股东或者管理层的强力阻击，而使收购陷于僵局的案例。比如“金鹰系”对南京新百（600682.SH）的举牌，银泰系对百大集团（600865.SH）的举牌等等。茂业能否化解收购僵局，仍然存在着很大的变数。“茂业与收购公司其他股东关系看起来很紧张，他们之间其实是一个利益分配的问题，只要在利益上达成一致，就没有什么问题。”上海隆瑞投资顾问有限公司执行董事尹中余说。他认为，国内上市公司收购涉及的利益太多，所以事先一定要周密地策划好；其次，要给原管理层、大股东等留下退路，不能赶尽杀绝，还要注意获得地方政府支持。“在敌意收购中，敌意要仅仅止于手段，”他特别强调，“所谓的‘敌意’只应当是阶段性的，最终还是要与管理层、大股东及地方政府达到和解、共赢。否则很难收购成功。”
从目前茂业仓促应战的被动处境来看，很难说茂业如此大规模的收购案是经过周密准备的。“如果这些收购是经过酝酿的，那么茂业根本不会做违规的事情。”上述匿名人士分析，茂业是在今年7月以后、中国股市暴跌之后开始买入股票的，操作的时间很短。他认为茂业太急于收购，同时对法律的规定不甚了了。“茂业董事长黄茂如完全低估了违规收购后果的严重性。”
目前拥有两家上市公司的黄茂如是资本市场的老手。2003年，也是在中国股市的低迷时期，茂业集团低价收购了A股上市公司成商集团（600828.SH）。今年5月,茂业国际在香港上市，融资额达25.1亿港元。按理说，茂业已经有国内外的上市的丰富经验，对资本市场的各种规则应该很了解。一位匿名的资本界人士认为：“也不排除茂业炒股的可能性。如果是炒股，就无所谓谋求公司的董事会的控制权了，所以收购手段上违规也无所谓的。”
在茂业收购战公开之后，高盛等投行调低了对茂业的评级，由买入调至中性，并将未来12个月的买入价从2元大幅调至0.6元。
与资本市场的高调与张扬相比，茂业在实业领域一直是低调的大鳄。茂业是深圳百货零售业的龙头，在国内最早提出“百货+地产”发展模式，近几年又将触角伸向全国。目前茂业在全国10个城市设有18家门店，未来还有12家将陆续开业。根据茂业国际的招股说明书，茂业对自己的定位是“中国百货行业的整合者”，茂业国际上市后募集资金中，用作收购百货店及相关物业的资金约10亿港元，收购的资金十分充沛。
茂业如此大规模、快速收购上市公司股权，外界猜测很多。但在深圳零售行业协会蔡姓副会长看来，茂业的大举收购是“预料当中的事”。在她看来，未来3-5年是零售行业大整合、大并购的时机。“即使没有这次金融危机，也一定会淘汰一批实力弱小的企业，但是金融危机给实力雄厚的企业带来的机遇又很不相同了。”
除了在资本市场大肆收购以外，今年5月之后不到半年的时间内，茂业已经在北方的四个城市收购了三处百货商场和一个商业用地地块。铜锣湾执行副总裁穆健伟认为，如果从纯商业的角度，百货行业涉及的资源链条太长，在全国复制很困难，过快的扩张风险很大。“当然，如果茂业是为了资本运作，那就另当别论了。”
