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系列专题：2009中国营销
纷纷加入“衰退俱乐部”
我们曾在2008年11月初大幅下调了对2009年GDP增长的预期，但此后高频数据迅速恶化，我们不得不再次下调我们的预期。我们将2009年亚洲总体GDP增长预期从3.1%下调至2.3%，而2008年增长率的估计值是4.1%。2009年亚洲（日本除外）GDP的增长预期则从5.7%降至4.9%。
虽然亚洲的经济基本面相对不错，但该地区的出口依赖性很高。根据国际货币基金组织（IMF）的定义，世界GDP增长低于3%就属于全球经济衰退；尽管各国政府做出了积极的、非常规的政策反应，但现在看来2009年的增长率很可能会低于3%。我们对亚洲的预期与我们对全球的预期相互关联，而纽约和伦敦的同事预测2009年美国和欧元区GDP分别萎缩1.0%和0.8%。他们预期2010年美国（1.9%）和欧元区（1.2%）经济将浅度复苏，但GDP增长仍然低于潜在水平。亚洲与世界其他地区的金融联动性也增强了，因此这场自经济大萧条以来最严重的金融危机对经济造成的负面影响不容低估。大宗商品价格暴跌对亚洲而言是个利好消息。我们的石油和能源研究团队预测：2009年布伦特原油价格平均为60美元/桶，2010年为65美元/桶。
2008年第三季度中国香港和新加坡步入了技术性衰退（即连续两个季度季环比负增长），而且我们预期到2009年第一季度韩国、中国台湾和泰国也将加入衰退俱乐部。从年同比增长率来看，我们预期各国经济增长分别将于2009年第一季度或第二季度陷入本轮周期的低点。我们预期新加坡、中国香港和中国台湾受到的打击最严重，其最低年同比增长率分别为-4.6%、-4.2%和-2.7%。相反，我们预期2009年增长最快的经济体是中国、印度、越南和印度尼西亚，不仅因为这些国家的潜在增长率更高，也是因为其开放程度更低。拿中国来说，我们预期中国的财政政策反应比其他各大经济体都更加显著。对于内需已经低迷的日本，我们认为该国经济将陷入长时间的衰退——2009年GDP下滑2.1%，而日元进一步升值是主要的下行风险。我们的基本预期是：2009年下半年亚洲最多只是浅度复苏，真正意义上的复苏要到2010年才开始。
我们预期2009年中国、日本和亚洲其他地区的总计经济下滑程度将超过2001年的网络股泡沫破灭时期（见图2）。中国和日本的最低经济增长率将与1997-1998年亚洲金融危机时差不多，但对于亚洲危机时曾受影响最大的其他亚洲经济体而言，我们不认为其GDP增长会经历1998年那样的大滑坡，因为现在的汇率更加灵活、经济基本面更加稳固而且政策反应远远更具扩张性。
顺风和逆风的拉锯战
我们认为亚洲的经济基本面好于其他地区，但两个渠道（高度的出口依赖性以及日益强大的财富和金融“减速器”效应）会让亚洲很容易受到全球经济衰退和金融危机的影响。亚洲（日本除外）有很多世界上最开放的经济体，这在一定程度上是因为一直保持货币被低估所造成的。衡量开放程度的常用指标是出口对GDP的比率，2007年新加坡的这个比率是231%，中国香港207%，马来西亚110%，而亚洲（日本除外）总体的平均比率是52%。同时，银行（该地区企业的重要融资来源）正在实行信贷配给，而股价和房价下跌所带来的负的财富效应、资产负债表效应以及信心效应不容小觑。该地区股市总市值占GDP的比例在2002-2007年间翻了两倍，从2002年的63%上升至2007年的196%。
几乎所有亚洲经济体的净出口对增长的贡献率都在下降，印度、马来西亚和新加坡的净出口更是拖累了第三季度的经济增长。恰如所料，国内最终需求对增长的贡献正在减弱，特别是那些开放程度非常高或者有大型金融中心的经济体——如中国香港、韩国、马来西亚、新加坡和中国台湾。相反，两个最封闭的经济体（印度和印度尼西亚）的内需在第三季度仍然表现韧性。很多经济体的库存也在增加。
在一片风声鹤唳中，重要的一点是要意识到推动亚洲经济的两大顺风正在增强风力。第一，作为原材料的主要净进口地区，亚洲将逐渐从大宗商品价格的暴跌中获益。2008年上半年很多原材料价格都创了历史新高，那时亚洲生产商的利润率承受了巨大压力。一部分的成本压力被转嫁，导致CPI通胀飙升，这侵蚀了亚洲消费者的购买力并迫使很多央行不得不加息。鉴于大宗商品价格暴跌，这一过程正在迅速逆转。生产者价格通胀（PPI）和消费者价格通胀（CPI）之间的巨大缺口正在快速闭合，帮助缓解了企业利润率所面临的部分压力。（见图3）
正在增强的另一股顺风是宏观政策转向扩张性。由于CPI通胀显著回落，该地区各央行都下调了利率：越南（400基点）、澳大利亚（300基点）、印度（250基点）、韩国（225基点）、中国（189基点）、泰国（100基点）、印度尼西亚（25基点）和马来西亚（25基点）。
政府也在采取积极的财政政策。中国中央政府已经宣布了将在未来两年时间里实施4万亿元人民币（GDP的14%）的经济刺激一揽子计划；再加上地方政府的经济刺激计划，财政刺激总规模将非常庞大。在其他经济体中，韩国已承诺2009年实施33万亿韩元（GDP的3.3%）的一揽子计划。
宽松的宏观政策以及下跌的大宗商品价格这两股顺风此刻还无法与骤降的出口增速、下滑的资产价格、紧缩的信贷标准和下挫的信心相抗衡。
我们更有信心的是2010年经济复苏将开始成为主旋律，因为那时顺风将开始日益压倒逆风。尽管如此，由于出口引擎还没有完全启动，因此经济复苏的幅度可能不大，增长驱动力将来自内需。
中国2009：整合之年
出口放缓、政府作用增强以及行业整合将改变增长景象，全球经济低迷正对中国经济造成巨大的下行压力。在我们看来，这可能会导致中国经济增长出现三大变化。第一，2009年出口将萎缩。自1983年以来中国出口从未出现过萎缩现象，预期这将对越来越依赖出口的经济造成显著的负面影响（2007年出口对GDP的比率达到37.1%）。出口商不得不调整心态，降低预期。实际上，面对外国订单的减少，部分出口商看来已经相应采取减产措施或甚至退出了市场。受出口和内需疲软的影响，库存调整过程很可能会持续到2009年第二季度的某一时点。出口增速（11月份年同比-2.2%）可能会进一步下滑。我们预期2009年中国出口负增长6%。
第二，预期2009年政府在经济增长中发挥的作用将大大增强。我们相信4万亿财政一揽子计划和相关措施将继续对经济增长起到显著的推动作用。尽管我们预期资金和审批问题会导致宣布的30万亿支出中只有一部分得以实施，但地方政府的财政计划也应该会支持经济增长。因此，基础设施投资将日益成为投资增长的驱动因素。在过去几年里投资增长动力一直来自制造业和房地产行业，但明年这些私人部门投资可能会显著放缓，而我们认为公共项目投资将大幅增加。预期2009年实际固定资产投资将增长16.3%，几乎等于我们对2008年投资增长的估计值（16.5%）。
第三，我们认为2009年对中国而言是个整合年。在有利的宏观经济环境下，很多缺乏活力的企业过去几年也过得顺风顺水，但全球经济低迷可能会掀起生存竞争，这通常会导致价格战。再加上食品价格的回落走势，我们预期2009年CPI通胀率为1.0%。货币政策方面，由于通胀不再是问题，我们预期中国人民银行到2009年6月份之前再减息54基点，1年期基准贷款利率降至4.50%。
鉴于我们预期未来将继续出台大量的刺激性政策，因此尽管出口骤减，我们仍预期2009年GDP增长8.0%。但从短期来看，由于库存调整并且出口下滑，我们预期2009年第一季度经济增长率降至年同比6.5%，随后第二季度反弹至年同比7.6%。在我们看来，由于中国对出口高度依赖，因此最大的风险是外需。其他的风险包括：公共投资项目推迟实施；地方政府的房地产相关收入大幅减少，从而限制财政支出；失业人数增长高于预期。货币方面，由于经常项目盈余庞大而且贸易伙伴施加政治压力，我们依然认为人民币可能会相对美元升值。
