爱华网What I have Experienced: the Bankruptcy of Lehman and the Regroup of Noruma. 文/ 孟明毅 雷曼是这样破产的 2008年9月14日是个星期天，在以色列参加完同事的婚礼，我回到伦敦。对于整个金融界，这是一个非比寻常的周末；对于雷曼兄弟的员工们，这更是坐如针毡的几天。 在过去的一周中，雷曼宣布了三季度的巨额亏损，股价在一周之内狂跌77%。受到市场恐慌情绪的传染，雷曼的交易伙伴和客户们纷纷切断了和它的业务联系。信用评级机构也警告，将大幅下调雷曼的信用级别。对于深陷绝境的雷曼，出售整个公司成了它唯一的选择。 祸不单行。 在紧接着的周末，美洲银行与巴克莱银行先后退出了收购雷曼的谈判。这在很大程度上是因为美国政府拒绝给雷曼提供资金保障。美洲银行在当天转而收购了同样身处困境的美林。而雷曼在四面碰壁之后，继续生存的希望越来越渺茫。 在当天晚上的紧急电话会议上，我一向玩世不恭的老总异常严肃地传达了一个重要消息：公司高层已经得到纽约总部的通知，雷曼控股将于周一前宣布破产。虽然多少都做了心理准备，我们在听到了这个消息后还是不由得为之一震。毕竟，对于雷曼这个有着158年历史，经历了美国内战、两次世界大战、经济大萧条、“9·11”袭击和美国运通收购后，仍然生命力旺盛的“19条命的猫”，选择破产是个让人难以接受的结局。 第二天，雷曼破产的消息迅速遍布了各大媒体的头条。这之后带出了一系列连锁反应，证明了放任雷曼破产是美国政府在处理此次危机上的一大失败。雷曼的倒台造成了大规模的市场恐慌，它的影响也通过复杂的现代金融网络传到了市场的各个角落。雷曼的破产直接导致了资金大量逃离货币市场和银行间市场——这两个金融机构赖以生存的资金来源。世界各地依赖批发融资的银行就像多米诺骨牌一样纷纷陷入了困境。世界各国的政府和央行不得不摒弃了对所谓“道德风险”的要求，先后出台强力政策拯救银行业和经济体。可以说，雷曼的倒台直接导致了危机的迅速升级。 破产并非毫无前兆 熟悉雷曼的人都知道，这个曾经的华尔街“债券之王”在固定收益产品和金融衍生品上有着毋庸置疑的领先地位。在蓬勃发展的几年之中，雷曼迅速扩张了它在住房抵押债券和商业地产抵押债券业务领域中的市场份额。在利率低、信贷宽松的时代，这种发展模式为它带来了巨大的盈利空间。但这也无疑降低了其抵抗风险的能力，为后来的危机埋下了伏笔。 以2007年6月贝尔斯登旗下两支基金公布巨额亏损为标志，潜伏已久的次贷危机开始全面爆发。为了减轻对于次贷业务的依赖，雷曼首先决定关闭在美国的次贷部门，裁员上千人。在公司内部，这被视为保全大局的明智之举，也在市场上获得了投资人的高度赞同。 2008年3月，华尔街第五大券商贝尔斯登遭受了严重的流动性和信用危机，在美联储的撮合下，被摩根大通廉价收购，成为了第一个在此次金融危机中倒下的国际投行。 紧接着，由于业务模式相近，市场开始怀疑雷曼将会成为“贝尔斯登第二”，大量的做空和抛售导致其股价大幅贬值。 无论是在公司内部，还是在公共场合，雷曼的管理层都在不停地传达一个信息——雷曼不是贝尔斯登，雷曼有着充足的流动资金，不会面临贝尔斯登的命运。为了解除市场疑虑，雷曼于4月发行了40亿美元可转换优先股，其主要目的在于向投资人证明——雷曼有着充足的资金来源。果不其然，这次发行刺激了市场信心，投资人普遍认为，雷曼将能躲过贝尔斯登的命运，股价在一天内大涨18%。 这原本可以成为一个处理自身问题的好机会。可惜的是，雷曼的管理层相信了自己的话，放松了警惕，并没有利用这段宝贵的时间处理自己账上的不良资产，优化公司结构，这加剧了市场对雷曼前景的担忧。在公布二季度28亿美金的损失和60亿美金的新一轮融资计划后，这些担忧逐渐变成了恐慌。管理层的大幅调整和公司的裁员行动并没有能够解除任何实质性的问题。雷曼开始积极寻找战略合作伙伴，这之中包括了韩国产业银行和中投。可是在一轮又一轮的收购谈判失败后，市场对雷曼完全失去了信心。9月11日，公司在宣布三季度亏损将达到39亿美金之后，投资人和交易方给雷曼判处了死刑。这时的雷曼，面前只剩下了两条道路——在周一前达成收购协议，或宣布破产。结果就出现了文章开头的那一幕。 高管层的一误再误 雷曼的破产，既有其自身问题，也有外部原因。雷曼高杠杆化，单一业务的发展方向，以及账上持有的大量有毒资产是导致其破产的根本因素。市场恐慌所造成的客户挤兑和一系列恶性循环，外加大量恶意做空力量，是导致雷曼破产的直接原因。但是，最终铸成大错的，是雷曼纽约管理层在危机处理上的种种失误，一次又一次地失去了解救公司的机会。 首先，在多年业绩卓越的背景之下，雷曼内部从上至下产生了一种盲目的乐观情绪，对公司的管理层，尤其是首席执行官Dick Fuld——这个带领雷曼兄弟成为华尔街巨无霸之一的传奇人物，有着极大的信任和崇拜。 在业务迅速扩展时期，雷曼没有能够像其对手一样保持公司业务的多元化，而是不断扩展单一业务，在资产结构上集聚了大量难以对冲的系统性风险。在次贷危机刚刚显露头角时，又错误地判断了未来形势，在2007年仍然扩展其在房地产市场的业务。
危机之初，由于所持资产类别不同，雷曼的减持损失和花旗、美林等其他投行相比甚小，这其实给了它足够的时间处理账上的问题资产。贝尔斯登的倒台又是一个警钟，让雷曼的管理层认识到了问题的紧迫程度。可是，雷曼管理层却一误再误，错失良机，没有能够把握住在融资成功后的良好机会，未妥善处理自身问题。最终，在与韩国产业银行的收购谈判中无法摒弃个人感情因素，优柔寡断，与买家斤斤计较，导致了谈判的最终破裂。 失去了众多机会之后，雷曼高层终于理解了问题的严重程度，却已经没有了任何的谈判筹码。在美国政府决定放任自流后，雷曼失去了最后一线存活的希望。 对于身处欧洲的雷曼员工们来说，破产是完全出乎大家意料之外的。 一直以来，身处纽约的高管们和地区员工缺乏交流，大多欧洲部的职员对公司的问题一直蒙在鼓里，也从没有想过为自己准备第二套方案。雷曼给公司资深员工的报酬中很大一部分是股权。很多同事们辛苦十余年挣来的雷曼股份在短短的一个星期内变成了一筐废纸。拖家带口的银行家在生活上陷入了困境，有的连交纳房租与孩子的学费都成了问题。 破产之后 当我周一早上到公司时，门口已经被各路记者围了个水泄不通。在例行的早会上，欧洲区总裁情绪激动地告诉我们，纽约总部在申请破产前的周五，已将伦敦全部的80亿现金划走，而这笔资金在纽约宣布破产后全部被冻结在了美国。没有了这笔钱，欧洲公司无法持续运转，也没有了继续支付员工工资和开销的能力。 他接着又说，普华永道现在已经在债权人的委托下接管了欧洲部，大家很快都会失业，应该赶紧考虑下一步打算，尽快找到其他的工作机会。他在最后说，自己会一直为带过这个出色的团队而骄傲，也希望大家都会有最好的结果。人们用最热烈的掌声向这位刚上任数周的总裁表示了敬意。 可是，雷曼欧洲部的员工大多都在公司里忠心耿耿干了很多年，没有多少人曾经考虑过下一步该怎么办。在这样糟糕的市场背景下，几千人同时失去了职位，想找到新的工作又谈何容易？ 回到办公室，大家纷纷开始收拾东西并互留联系方式。看着同事们发来的一封封邮件，有人感叹地说：“在雷曼的十几年岁月就仿佛电影胶片一般在眼前一一走过。”当天晚上，所有的雷曼员工都接到了同一条信息，要求大家明日正常上班。原来，尽管已经宣布破产，很多公司都对雷曼的欧洲团队表示了购买兴趣。为此，雷曼的管理层和普华永道要想方设法地保留住雷曼的员工，因为“你们的团队就是我们的资产”。在众多竞争者当中，有两家银行首当其冲，这就是英国的巴克莱银行和日本的野村证券。 在此后的一个星期中，绝大部分人都坚持来到了公司。但大家唯一能做的，除了参加大大小小的内部会议，就是和各大猎头公司搭线寻找机会。同事和老板之间已经不对联系猎头有任何的隐瞒。据说，有一些猎头公司甚至直接把办公室搬到了雷曼的办公楼里。 为何投奔野村？ 尽管多年在“One Firm”企业文化的熏陶之下显得亲如手足，纽约管理层在破产前后所做的一系列颇有争议的决定让欧洲员工对美国总部的怨恨与日俱增。第一个问题就是在破产前被转走的80亿美金。人们怀疑，这是纽约总部出于私心，为了想把自己卖个好价钱，而牺牲欧洲员工利益的一招损棋。另外，纽约总部之后决定撒手不管欧洲和亚洲部，而独自将自己出售给了巴克莱银行，也引起了很大的不满。很多人视这些决定为“背叛”，宁愿丢掉工作，也再不愿意和纽约总部一起共事。 最终，雷曼欧洲和亚洲公司并没有跟随纽约的步伐加盟巴克莱，而是选择与纽约分家，转而投奔野村。作出这个决定，一是出于对美国总部的极度不满，二是因为巴克莱提出的要求过为苛刻。 相比之下，野村提出的条件更好地考虑到了员工的利益，包括保留大部分工作，对重组期间辞退的人员予以补偿，保证资深员工奖金等等。管理层认为，这对大多数员工是最好的选择，于是决定以“名义价格”将伦敦的投行和股票业务团队集体卖给了野村证券。 在正式并入野村之前，公司决定再进行一次大裁员，力度比雷曼的前次前例更为惨烈。而裁掉的人员也以下级员工为主。2007和2008届的分析员损失最为惨重，留下的人屈指可数。幸运的是，被裁掉的员工们都拿到了数额可观的补偿金。所以，对于雷曼的员工们来讲，野村的到来无疑是雪中送炭。 日本企业进驻雷曼，外界至今仍褒贬不一。有人认为，这体现了其巨大的魄力和胆识；但也有人认为，这不过是满足了日本企业的虚荣心。 可是无论如何，野村并购雷曼是值得中国企业借鉴的一个经典案例，也为亚裔金融机构今后向外扩张作出了一个铺垫。 野村重组 野村是日本第一大投资银行，但在国际上的名头还不甚响亮。对雷曼业务的收购是野村为了迅速成为国际级投资银行所跨出的一大步。如若失败，代价也会极为昂贵。如何融合巨大的文化差异，充分运用管理智慧糅合野村和雷曼的业务优势，成了野村管理层所面临的一大挑战。 日本人初来之时，给人们留下的第一印象是诚恳。对于习惯了美国人管理方式的雷曼员工来说，这是一个巨大的差别。 野村在整合雷曼过程中的一大决定，就是保留原雷曼欧洲的管理层，而将自己在欧洲的原有业务整合于雷曼的主体之上。这不但赋予了新的公司管理上的连续性，对于野村的欧洲业务也是一次巨大的升级。另外，野村还多次表明，将尽可能减少干涉，放手让欧洲部自由运转，同时会尽量满足欧洲部所需要的资金支持。这些决定受到了雷曼员工的普遍拥戴。 野村收购雷曼之后的道路并不平坦。全球金融风暴的激烈程度在雷曼破产后到达了顶峰，而实体经济也出现了严重的萧条迹象。在艰苦的环境中，野村还要承担收购雷曼带来的巨大重组成本，很多人怀疑这些花费是否值得？但是，雷曼军团的加入，也无疑为野村的国际业务注入了新的活力。 野村收购雷曼成功与否，至今还难以定论，但是作为亚洲银行放眼国际的范例，却值得人们继续关注和研究。 （作者为野村证券欧洲投资银行部分析师）
