爱华网如果询问中国股市的投资要诀，得到的回答往往是：仓位调整第一，行业轮动第二，个股选择第三。这背后的潜在含义是：中国的股票缺乏个性。如果把握住市场波段，具体买卖什么股票反而是次要的。
每每谈到这个问题，人们还会举出银行股的例子。中国的银行具有类似的盈利模式、雷同的产品结构、共性化的市场环境。在这种情形下，投资人似乎没有必要区分南京银行和招商银行的股价波动模式，也没有必要区分兴业银行与华夏银行的投资逻辑。 真是这样吗？我们不妨先观察一下银行的股价涨幅。今年以来，兴业银行、深发展等累计涨幅在120%-130%，而华夏和中国银行只有30%-40%的涨幅。这至少从一个最朴素的层面折射出股票还是有区别的。每个股票在随着市场与经济共振的同时，也在彰显着其个性化的一面。而这种个性化更主要体现在金融产业链定位的不同以及股价波动模式的不同。 就金融产业链定位而言，各个银行在产业链条上的定位不仅存在差异，这种差异还在日益显性化。尽管目前中国银行业收入结构中80%以上是利差收入，因此所有银行对利差高度敏感，但很多银行尝试各类业务创新，以期摆脱纯粹资金供应商的角色，而逐步成为融资+中间服务的特色服务商，并在整个金融链条中试图明确自己的定位，以实现专业化生存。 就股价波动模式而言，银行股之间也有两点不同：第一，从中长期来讲，明确定位的银行优于没有定位或者定位不成功的银行；第二，从短期来看，有着明晰定位的银行追求专业化生存的同时，也在实现着差别化生存，这决定了他们的经济模式和业务重心并不相同，也决定了他们在同样的宏观背景下面临着不同的生存状态。 相对而言，我们认为兴业银行、招商银行和深发展至少都有经营战略和业务定位的雏形。而华夏、浦发和民生则相对模糊或者没有成功定位。 以兴业为例，该银行经营特色在于是一家资产导向型的零售银行。通过房地产贷款来发展零售业务是兴业银行的崛起之路。2008年，兴业在房地产业相关贷款合计占到贷款总量的34%。2009年，随着房地产快速复苏，兴业不仅保持了在这一领域的优势，还进一步优化了房贷地域结构。今年以来，兴业银行的累计涨幅达到了130%，成为上市银行的首位。 与兴业类似，招商银行也是特色鲜明的注重零售业务的银行。所不同的是，招商银行不同于兴业的资产导向性，而是负债导向性。它主要从账户结算的角度切入，把国外成熟的借记卡功能引入，在此基础上形成了庞大客户群。这不仅获得了低成本的资金优势，还为中间业务建立了良好平台。在过去几年中，由于招行零售业务创新和领先优势，投资者给予招行高于业内平均水平的估值溢价。不过，在去年下半年以来的减息周期中，招行资金成本低的优势在流动性充盈的阶段反而发挥不出来，而由于在贷款扩展中缺乏大项目客户且短期贷款占比高，息差面临较大的收窄压力。因此，尽管招行依然是优质的零售银行，但今年以来的涨幅仅为63%，尚不及兴业的一半。不过，随着货币政策微调和未来进入加息周期，其投资溢价的回归也只是时间问题。
深发展也是一个力求形成特色的银行。它的特征在于寻求并提供公众需要的金融服务，并以快捷有效而且能够盈利的方式来提供给大家。而其客户群则定位在中小企业和消费信贷。深发展经过了一系列的前期非议和艰难转型之后，终于成为一家投资者能够“看懂”的公司。其今年股价累计涨幅115%，在上市银行中排名第二。 与上述战略定位清晰的银行相比，浦发、民生和华夏等银行的经营模式就要相对逊色。缺乏清晰的经营定位、没有具有特色的业务、较弱的存款实力、较高的成本收入比等都会对其发展形成制约。这种情况下，银行就难以形成核心竞争力，只能通过资产规模扩张来发展，而经营的好坏则完全随着政策和行业周期来波动。例如，浦发、民生均是靠资产规模的不断扩展来获取更多的利息收入。浦发是以高财务杠杆来支撑着利息收入，民生是依靠增加高风险资产来提高收益率水平。而华夏银行则受制于薄弱的存款业务，连规模增长这条最原始的路径也没有完全走通。这也是不少投资者对它们有担忧的原因。 或许我们现在可以明白，即使是板块特征最明显的银行业也并非铁板一块。市场粗旷投资的时代已经结束，未来超额收益并非来自趋势对赌，更来自于对每只股票个性的把握。 作者：程伟庆 （中信证券交易衍生品部总监）
