爱华网——专访美国艾金·岗波律师事务所驻北京代表处基金业务负责人张莹
文｜本刊记者 若水
●《融资中国》：GP对有限合伙制PE基金债务承担无限连带责任对LP有何影响？
张莹：影响在于，因GP对有限合伙制PE基金债务承担无限连带责任，制约了GP从事可能导致合伙企业资不抵债的行为，例如可以制约GP从事对外担保、举债、可能导致处罚的违法活动等行为，从而有利于保护LP所投资金的安全性。
但在激励GP审慎经营、提高经营效益方面的作用并不明显。因为有限合伙制PE基金资不抵债的可能性很小，通常基金的合伙协议会限定基金本身的总体杠杆率。在基金对具体项目投资时，尽管经常会使用借债等杠杆，但基金的合伙协议和对外投资协议通常会限制基金的借债比率，限制基金对被投资公司提供担保等行为，限制基金投资到可能使基金承担无限连带责任的实体中。这样在做出投资时基金的最高风险已经锁定了（即对外投资额），对外投资本身一般来说并不会导致有限合伙制PE基金资不抵债。
既然GP承担无限连带责任指向的是债权人，而非LP，而且GP承担无限连带责任对LP的意义有限，那么，LP实际上真正关心的并不是GP对有限合伙企业债务的无限连带责任问题，而是GP对LP的偿债能力问题。进一步说，LP真正关心的是，当GP因违法或违约侵害了LP的利益，导致LP可直接追究GP的违约或侵权责任时，GP有没有能力履行这些责任。更进一步说，从无限连带责任的角度讲，LP真正关心的是组建GP的关键人物，是否就GP的债务承担无限连带责任问题。
按照一般的有限合伙企业法原理，GP因违反对LP承担受托义务（例如GP的欺诈、故意不当行为、违约等行为）侵害了LP的利益时，LP可直接向GP请求赔偿（在不同的法律环境下，GP对LP承担受托义务的标准和被追偿的可能性有差异）。因此，LP关心的是这种情况下GP的偿债能力。
●《融资中国》：在国际PE实践中，GP采用有限责任实体的组织形式为何并未受到法律的限制以及LP的抵制？
张莹：首先，由于企业组织形式演化的历史原因，其发展大致经历了普通合伙企业、公司和有限合伙企业这样几个不同的阶段。有限合伙企业被创设之时，即有综合普通合伙企业的税务转承优势和公司制下投资人获得有限责任保护的优势的目的，将有限合伙人的资金和普通合伙人的专业技能结合起来，使其有利于私募投资基金业的发展。在有限合伙企业被创设之前，业界已经接受了基金管理人在公司制基金中享有有限责任保护的状况，因此在有限合伙企业被创设之后，基金管理人采用有限责任公司的组织形式做GP，也能被业界所接受。
其次，在现实中，即使GP可以采用有限责任实体的组织形式，但如果GP因没有足够的资产偿还债务或索赔而破产，GP的关键人物此后也很难在PE行业立足，GP通常此后也很难再募集到基金。
第三，从法律角度讲，GP采用有限责任实体的组织形式时，如果关键人物等GP管理层滥用有限责任公司的形式，出现欺诈、严重的不公正等特定情形，法院可“刺破公司面纱”，直接要求其股东对公司债务承担责任。这种情况下有可能要求关键人物个人承担责任。当然，“刺破公司面纱”的适用是受到法院严格限定的。
最后，从投资人角度讲，在国际PE业务的实践中， LP可以通过尽职调查，以及一系列的关键条款安排来保护自身权益。
●《融资中国》：LP可以通过哪些关键条款安排来降低GP承担重大责任的风险，激励GP高效运营，保护LP的权益？
张莹：对GP的尽职调查非常重要，它既包括GP选聘阶段的尽职调查，还包括对已选聘GP基金管理活动的持续监督。尽职调查的重要目的之一是考察GP的偿债能力，调查内容包括GP的资质、业绩记录、资产量、GP内部的风险管理体系、合规管理体系等。在尽职调查的基础上，GP/LP双方可以通过一系列关键条款的设置来降低GP承担重大责任的风险，并激励GP有效履行其受托义务。这些关键条款的设置主要包括：
（1）利益划分：要求GP履行较高的承诺出资义务；使用返还全部出资的模式分配收益；设置针对GP的“钩回”机制，即如果GP得到了超过预先设定的分配比例（例如20%）的收益分成，或未能向LP返还全部出资并提供优先回报，GP必须退还其得到的超额分配；将GP收益分成存入另外设立的提存账户暂不分配，以备“钩回”之需；（2）设置双方都可接受的投资限制：在要求PE基金分散投资风险、限制基金的总体杠杆比率，以及限制基金投资具体项目时对杠杆的使用方面，设置双方都可接受的投资限制；（3）增强对基金事务的监督：要求更好的透明度，更多的信息披露；要求GP履行更高条件的报告义务，例如要求获得能够监测投资的报告；（4）谨慎谈判GP因法定事由被撤销的条款：合理设置可以触发撤销GP的各类情形；对于被撤销的GP，其被撤销前所作投资的收益分成，LP可以要求应有一定的比例被要求作为对基金的赔偿；（5）要求GP选择其具有实质资产的关联实体，为GP承担担保责任；（6）设定较高的GP最低资本要求；（7）要求GP购买一定的责任保险，并要求GP（或GP的保险公司）定期或不定期地向LP通知GP责任保险的情况；（8）审慎谈判补偿条款：合理设置在何种情况下，基金应对GP正常履职遭受的损失进行补偿；合理设置基金就上述损失补偿GP的时间，因诉讼程序通常需要经过较长的时间，基金在法院裁判后补偿GP比在法院裁判前预先垫付对基金更有利。
前面介绍了关键条款的多种安排或设置来降低GP承担重大责任的风险，并使GP/LP的利益更趋一致。实践中，GP/LP可以基于自身的谈判地位，有选择地侧重争取某些对自身有利的条款。
●《融资中国》：您在前面提到了LP可以要求GP履行较高的承诺出资义务，那怎样的比例是合适的，是不是GP承诺出资越高越好呢？
张莹：GP在有限合伙制基金中的承诺出资是确保GP/LP利益绑定的重要手段。主要原因包括：（1）当基金投资失败，LP的出资无法收回时，GP的出资同样甚至遭受更大的损失，这就促使GP审慎经营，保护LP出资的安全性和基金的有效运作；（2）GP的承诺出资额体现了GP的资金实力、偿债能力甚至是募集基金的诚意。
在美国早期的合伙企业法中，要求GP的承诺出资占基金总额的1%甚至更多，这是今天PE界人士经常声称的“GP出资1%”的由来。但如今美国各州合伙企业法已经对GP的最低出资比例没有强制性要求。GP的承诺出资仅在现行美国税法下有一定的要求，即GP在基金中有一定的出资，其收益分成才能获得长期资本利得的税收待遇。
新成立的或小规模的基金管理人有时因出资比较困难，会放弃收取部分或全部管理费，以此来充抵GP的出资，这样做在现行美国税法下可能有节税的效果。但通常LP对完全以管理费充抵GP出资的方式比较抵制，因为这种情况下，GP或GP中的关键人物并未将其自身财产投入到基金中，而且用管理费充抵GP出资也可能与LP的出资不同步，影响GP/LP利益的一致性。
国际实践中，LP要求GP出资的理由和考量同样适用于中资LP，但国际惯例中并没有一个固定的标准，而且即使有比较固定的标准，也未必完全适用于中资LP和人民币基金的情况。国内人民币基金中LP（尤其是地方政府引导基金）通常希望GP有更多的出资，反映了国内PE行业发展初期的特点，具有一定的合理性。
GP的承诺出资，归根结底是保持GP/LP的利益一致性，是降低风险的手段。中资LP可以在实践中探索比较合适的GP出资比例，在对GP的业绩记录、投资管理能力等各方面综合衡量后作出审慎判断。在判断GP出资的多寡时，既要衡量GP出资的绝对值，也可以考察GP的出资占GP总资产的比例，以及GP中关键人物个人财产的出资情况。同时，还应当配合使用管理费、投资人顾问委员会等其他关键条款。
