爱华网上周末，上海一家中大型投行陈晟（化名）刚参加完今年的第二次保荐代理人考试，考试结束后，他打开手机一看新闻，就顿时感到压力倍增。 三年前，陈晟从沪上某知名高校毕业即加入投行工作。工作至今，每年至少200多天在各地出差，IPO暂停期间才闲下来备考保荐代理人。“今年的第一场考试我也参加了，但是准备不充分没过。”不过，他当时并不觉得有什么可惜的，反正“那时想着都不知道什么时候才能开闸”。 但现在他却后悔了。因为，陈晟考试当天，即11月31日，证监会在市场毫无准备之下，突然召集众媒体发布的四条通知，涉及到IPO的重启时间、注册制改革、分红等内容。如果陈晟通过这次考试，意味着明年他就可以加入“保代”的行列，从而登上“高富帅”之列，但他坦诚，“这次也没有准备好。” 陈晟显得情绪有点低落，“IPO重启是早晚的事，但没想到会有这么快。”而且一旦注册制落实，这就会让他梦寐以求的保代资格也变得没有什么价值了，所以这次考不过，“以后也没有必要了。” “过去，拿项目是最主要的，这也是保代值钱的原因，但注册制后，发行方式将更加市场化。”陈晟称。实际上，证监会引入保荐制的初衷在于将投行、保代、拟上市企业的责任绑在一起，约束投行行为，促其推动优质企业上市。而在实行IPO注册制的美国，投行体系并不存在保代职位。 过去一家公司要IPO上市，必须要有“保代签字”，目的是要给IPO项目加一个主要责任人，承担各项义务责任，所以数量稀缺、掌握签字权的保代们，一直是券商的宠儿，但未来保代可能就会成为“弃儿”。 现在证监会四大重磅改革措施集中出台，尤其向注册制方向迈进，必将从内到外改变券商业务结构、竞争格局。 时间表不明确 股市设立以来，已经历8次新股发行暂停、7次恢复发行。前7次恢复发行后的首个交易日，上证综指5次下跌、2次上涨。 而这一次IPO暂停至今已一年有余，暂停时IPO在审待发企业高达829家。去年底，监管层对拟IPO企业进行的财务专项检查，使得不少公司“知难而退”。证监会最新公布的数据显示，截至2013年11月28日，排队IPO的企业仍有763家，其中沪市主板市场183家，深市中小板313家，创业板267家。另有145家企业终止审查。 多名受访投行人士认为，完全过渡到注册制还需时日，目前具体的细则还没有出台，改革需要循序渐进。因此监管部门的实质审核在近期仍占主导地位，在会企业或无缘注册制。 那么注册制完全落实需要多久？陈晟认为注册制两三年内都不太可能，“即使过渡到注册制，其实还是有审批的流程在里面的，不可能完全放开。我们刚开了会开始布置任务，因为一些规则改了，需要修改文件。” 而宏源证券投行总部董事总经理占小平则指出，“IPO彻底过渡到注册制，还至少需要5年的时间，太冒进了是对中小投资者不负责任，是从一个极端走向另外一个极端。” 证监会主席肖钢曾表示，推出注册制需要修改证券法，需要市场参与主体责任明确，要培养专业能力，还要有司法制度，特别是民事赔偿的方面，不建立一套体制，注册制改革也很难推进。这是一个循序渐进的过程。 “注册制不会那么快落实，目前应该是一些细节的变化，比如预披露、审核时间、老股发行、发行定价、事后责任等。”浙商证券一位投行人士表示，“虽然具体实行的时间点还不好预测，但是大的方向基本明确：即简化、加快审核，审核内容主要是监督信息披露是否真实、准确、充分，而实质性的投资判断交由投资者自负。另外提前预披露时间。” 华泰证券首席策略分析师徐彪表示，如果2015年要完全过渡到注册制度，接下来的一年中一定会有更多市场化的发行措施陆续推出。 值得一提的是，证监会新闻发言人邓舸指出，“注册制不是简单的登记生效制，不能将注册制理解为不管了，就是登记备案，自动生效，也不是说股票发行不要审了，更不是垃圾股可以随便发了，而是审核方式要改革。” 邓舸表示，《意见》发布后，将按申请企业的排队顺序依次安排审核工作。预计完成760多家企业的审核工作，需要一年左右的时间。而所有企业必须符合改革意见的要求后才能发行新股。 投行被迫改革 业内人士认为，新政将使得近一年IPO颗粒无收的券商投行带来大量利润，但注册制将对投行的承销能力、从业人员的业务水平等提出了更高的要求。发审环节大幅简化，股票发行价格、规模和时间窗口完全由市场决定，投行的风险识别、研究定价和分销能力将成为发行业务的关键因素。 国泰君安首席经济学家林采宜表示，证监会对新股发行重在合规性审查，以信息披露的完整性作为事前控制的主要内容，而信息披露的真实性则以司法赔偿和民事（刑事）处罚作为其基本保障。行政审核退出上市证券的价值评估和风险判断，把定价权还给市场。同时把上市时机的选择还给上市公司。与此同时，证监会通过业绩变脸的相关罚则迫使发行人在股票发行之初充分提示风险，禁入规则及其他法律手段，提高承销机构违约成本和惩罚力度。 长江证券非银行业分析师刘俊表示，表面上，上市流程的简化和交易成本的降低将减少企业的发行费用，实则不然，监管机构对企业审查的弱化，减少的是监管层的事前成本，但是投行部门为了股票的顺利承销和自身信誉，并减小被做空及退市风险，将加大对企业的辅导和审核力度，相应地，投行业务在注册制下将获取更高的发行和承销费率，这就是市场看不见的手在发挥作用，实现投行业务的动态均衡。 “上市变得简单，似乎只要证券发行人的材料不存在虚假、误导或遗漏，风险由投资者自担。但其实对企业的要求更严格，对投行来说，注册制使得券商对企业的尽职调查更细致，今后保代的职责将更具体，不再流于纸面。”
值得一提的是，多位业内人士认为，虽然注册制对投行提出了更高的要求，但对于投资者来说，《意见》在改革新股发行制度的具体措施上充分体现了保护投资者合法利益的倾向。 林采宜认为此次制度改革是中国资本市场监管转型的里程碑。主要体现为证监会完成了从家长到警察的角色转换，进一步厘清政府和市场的边界，把市场的问题交给市场去解决，“让市场在资源配置中起决定性作用”。 不过，从制度安排上来看，既然是一个起点，自然存在尚待进一步完善之处，林采宜认为，关于上市公司的信息披露，虽然时点提前，但是披露的信息内容在系统性、完整性和规范性上还有待于进一步提高；投资者集体诉讼制度尚未得到确立。任何一种保护投资人利益的措施都不如赋予投资者拿起法律武器，保护自身利益的司法制度设计更为有效。 林采宜表示，《进一步推进新股发行体制改革的意见》一方面给了上市公司选择上市时点更大的自主权，另一方面通过发行定价、配售规则的调整制约了发行企业和承销商操纵价格的可能性，十八届三中全会所确立的“市场化”原则得到了充分的贯彻落实。
