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将过剩产能投入基础建设，并不会使事态扭转。若以重新刺激房地产的政策来消解产能过剩，则可能引发另一批坏账。拉动消费亦很难做到，因为既得利益者可能会对拉动消费的政策进行阻挠中国正在经历严重的产能过剩。 从需求方面来讲，若采用修正后的GDP数据，我估计2000年到2005年期间的固定投资占中国GDP增长的58％。当然，从收入方面来讲，固定投资规模扩大的资金来源主要是出口增长所得收入。
产能过剩可能会迫使中国减缓固定投资。随着对华工厂搬迁热的退潮，我预计出口增长将从2005年的28％降至2006年的15％。那么2006年中国的高增长由什么来支撑呢？
缓解产能过剩之法
在这轮讨论中，很多人认为房地产是维持中国高增长的最佳推力。中国的钢铁和水泥大量过剩，而房地产业正是钢铁和水泥的主要消耗者。
因此很多人积极鼓吹推动房地产发展以维持中国经济增长。我认为，这个策略可能会制造另一批坏账，对中国未来几年的经济带来严重冲击。
推动房地产的信号，可能表现为降低房屋按揭贷款利率。如果房屋按揭贷款利率降低了，市场可能会再次变得过于乐观。我怀疑这种政策是否能明显推动实际需求。价格和供给之间的断层非常大，单单靠降低房屋按揭贷款利率是不够的。要消化当前的供给并支撑更多供给、推动GDP增长，就得大幅调低当前价格。而若以这种泡沫方式推动GDP增长，我认为必然会引发新一轮坏账。
基础建设被看成是另一个维持经济增长的动力。就本届政府的财政状况而言，它有充足的操作空间来刺激基础建设。然而几乎任何基础建设领域都已存在过度建设的情况。选择性地大力推动某些领域如水利和环境的建设，能够起到一定作用，但是这些领域对经济的潜在拉动力，不足以填补产能过剩引发的投资减缓与出口减速缺口。
另一个被媒体广泛报道的办法是拉动消费，但这个办法在政策制定层面上很少受到关注。中国的相对低消费是由于人口太多、收入和财富分配不均衡、医疗价格的随意性，以及房地产价格太高。
政府可以将自身拥有的资产进行证券化并分配下去，在短期内快速推动消费。长期来讲，可以通过建立医疗保障体系、控制房价来推动消费。
引发的增长困境
中国在制造、电力、公路、港口以及房地产等领域可能都存在过度投资现象。这些领域在2005年经济增长中所占比重达四分之三，在2005年总固定投资中所占比重达60％。正常情况下，产能过剩可能会引起价格和利润下降，从而引发投资下降。
但是，由于地方政府对于投资资金分配有着巨大影响力，而且各地政府倾向于不计任何成本地追求GDP增长，因此产能过剩可能只会导致固定投资停滞，但不会使固定投资下降。
产能过剩所带来的相关领域投资停滞，仍然可能对GDP增长带来严重冲击。我估计2005年中国的需求增长中，有40％-50％来自这些产能过剩行业的投资增长。把这些领域排除在外，如果GDP其他部分没有太大起色，那么中国经济可能会大幅放缓，面临通缩压力，贸易顺差可能急剧上升。
为解决如何维持GDP高增长的问题，人们提出了很多不同方案。下面我对目前讨论中比较流行的三种方案稍加评述。
基建投资实施不易
政府财力状况已得到很大改善。2002年财政赤字降到占GDP2.6％的最低水平，2005年可能已达到收支平衡。实际上财力状况的改善远不止于此。此前的很多大规模欠款已经还清了，比如以出口生产为目的的进口配件以及设备的增值税退税。政府增加了相应的财政激励措施，以鼓励人们购买国内设备。总之，中国目前有良好的条件来实行财政激励。
中国的税收收入中，有63％来自增值税、商业税以及关税等直接税，而个人所得税在中国的税收收入里占的比重相当小，因此减税对于中国经济的刺激作用并不明显。但是“借钱花费”的办法可能会奏效。
我听到最多的政策建议是增加基础建设投资。然而这个办法从技术上来讲并不容易实施。在基础建设投资中，交通领域投资占40％，而该领域已经出现产能过剩。比如，尽管贸易迅速增长，但当前的集装箱港口项目仍然呈产能过剩趋势。
中国每两年新增的公路，都要超过日本的公路总长，而且现在中国大多数省份的公路利用率都很低。即使是铁路，其投资不足的程度也并不像许多人所相信的那么严重。运煤瓶颈问题已经有所缓解，而且一旦目前在建的三条铁路线竣工，就可能得到彻底解决。
电力行业投资增长占公用事业投资增长的比重达90％。根据国家统计局的数字，截至2005年底，装机容量达5000亿瓦特，此外，还有3000亿瓦特在建装机容量。在建装机容量总额大致相当于英国、法国、德国三国装机容量的总和。我认为电力行业将经历一段漫长的产能过剩期。
水、天然气输送似乎值得更多投资。2005年固定投资总额中，只有1％被投往水、天然气领域。3G的推广可能会使电信投资增加。这个领域占固定投资总额的2％。此外，铁路约占1％，因此在铁路领域也可以加大投资。这三个领域加起来占2005年固定投资的4％。推动这些领域的投资可能会使投资下降的趋势减缓，但很难使这个趋势扭转。
刺激房地产将引发新坏账
目前，市场上另一个讨论最热的解决方案是刺激房地产。水泥和钢铁行业有着大规模的过剩产能。而这两者都是房地产所需要的。此时再次刺激房地产发展，岂不是一个很好的选择？
如今的房地产牵涉面甚广，它卷入了各地政府、成千上万的房地产开发商、几千家建筑公司、银行，以及成千上万的建筑材料供应商。根据政府报告，2005年11月中国在建房地产增长率为18.6％。如果这个增长率延续到12月份，在建房地产总面积将达16.66亿平方米。
官方公布的2005年11月房地产平均售价为2759元/平方米。按此价格计算，在建房地产总市价达4.6万亿元，相当于修正后GDP的25％。
房地产数据并不可信。地方政府在面对中央政府以及潜在的房地产购买者时，倾向于扭曲数据。比如地方政府可能会为了推动价格预期走高，而瞒报在建楼盘数量。在有些主要城市，楼盘显然销售不旺。但是地方政府在上报时仍然会说销售很旺。因此，在建楼盘数量可能在相当大程度上被少报了。
由于中央政府对于让老百姓难以承受的楼房天价甚为不满，少报楼盘平均售价的情况也变得很普遍。然而地方政府和房地产开发商要吸引潜在的买家，就必须制造出一幅天价图景。这就是为什么地方政府控制之下的媒体或房地产开发商往往会公布出耸人听闻的房价高企信息，而政府统计数据则显示楼盘平均售价低廉而且稳定。
如果有人告诉我，经过适当数据修正之后得出的中国在建房地产价值相当于GDP的35％，我不会感到惊讶。
我估计一套80平方米公寓的平均售价是城市平均每户收入的8倍，在有些城市甚至达到平均每户收入的12倍。如此高的售价并非闻所未闻，但在价格如此高的同时，楼盘数量也如此壮观，这种两者同时出现的情况，以往的确没有发生过。
按照官方数据，中国2005年年末在建的居民住宅楼有12.9亿平方米，或者说有1600万套在建公寓。这大约相当于10％的城市家庭住宅面积。
政府数据仍然显示楼盘销售很旺。由于房地产是一个如此零散不一的行业，要对政府提供的数据进行核实是不可能的。然而，在很多城市我们很容易看到空置的楼盘。我相信在西部一些城市，情况要比沿海地区更糟糕。
如果中国想再度刺激房地产业，它可以降低按揭贷款利率。中国的按揭利率都是浮动的。5.5％的按揭利率水平比一年期存款利率高出3.25％。针对抵押产品的息差如此之大，这在别国是闻所未闻的。将现行按揭贷款利率调低一个百分点，这似乎是一个比较适当的幅度。这样的政策制定之后，必定会刺激房地产发展，我认为它刺激的途径，主要是通过重新启动投机，而不是通过启动真正的最终需求。就最终需求而言，房价和收入水平之间的差距是主要问题。
这个政策会带来另一拨土地投机贷款热。最近几年土地购置量已经整体上超过了土地开发量。我估计已购置的土地中未开发的可能达到7.25亿平方米，相当于2005年已开发土地面积的3.6倍。未经证实的传闻证据表明，土地撂荒情况非常普遍。我认为，降低按揭贷款利率可能会引发新一轮坏账。
如果7.25亿平方米土地的确得到开发了，那么其中有80％被用于居民住宅楼，这些土地上可以新建2500万套公寓。加上已经在建的1600万套公寓，一共是4100万套，相当于城市家庭25％的居住需求量。我们不知道有多少公寓卖出去之后处于空置状态，但是如果说有500万套空置房，我不会感到惊讶。
我认为，重新刺激房地产发展的政策，只不过提供了一个借口，让银行的贷款变为投机者的利润，而将一拨坏账留给中国普通百姓来消化。
但我不排除这种政策出台的可能。既得利益可能非常强大，这种力量并不能轻易被忽视。
拉动消费政策受阻
从十年前开始，向消费拉动型增长模式改变就已经成为中国的梦想。现实情况是，若采用修正后的GDP进行计算，中国的消费占GDP的比重从1995年的65％降到了2005年的50％。中国消费相对疲软的原因有很多。主要原因在于地方政府在经济中的作用太强大，太热衷于以集中调动资源进行投资的方式来推动经济发展。
我估计中国家庭储蓄率大约为30％。这个水平相对国际标准而言已经很高了，但它并不能解释为什么中国的消费水平这么低。家庭收入在GDP中所占比重很低（只有56％），这可能是一个更重要的原因。因此，为了推动消费，政府需要提高家庭收入。
我个人认为，最有效的途径就是将政府拥有的资产进行证券化，之后在国民当中进行分配。当前，煤炭、石油、土地等自然资源货币化后所创造的收入，往往会立即通过政府控制的渠道变成投资。如果这些资产由更广泛的大众来掌握，那么人们可以决定消费多少、储蓄多少。我认为这种政策可能带来多年的消费繁荣。
然而，在过去几年里，已经出现强大的既得利益者，他们掌握着大量的资产，使得拉动消费的改革举步维艰。这就是为什么我对于中国能否转变为消费导向的增长并不乐观的原因。
周期性储蓄的逐渐减少，可能会自然而然地使消费在GDP中的比重增加。在经济繁荣期，煤炭、石油、土地等自然资源的价格迅速上涨，这相当于对家庭收入进行了征税，把钱转到企业和政府门下，而企业和政府显然比家庭更倾向于投资。
当周期开始冷却，自然资源价格开始下降，情况就会倒转过来，家庭收入占GDP的比重会上升，消费在GDP中所占比重自然也会上升。然而，这类周期性波动并不意味着中国发展模式的任何改变。
（作者为摩根士丹利亚太区首席经济学家，徐寒梅 译）
