打铁还需自身硬上篇 《美元复兴十年?or中国痛苦十年?》 上篇 中国透支篇 第一章



      中国的债务负担较2008年美国金融危机前已经大大增加,风险已经不容忽视。当前中国较高的储蓄率对高负债率有一定支撑,较低的利率也缓解了债务偿付压力;中国政府债务与GDP之比仍比发达国家相对较低;企业部门整体在产能利用率、利润率和利息支出方面仍远好于1998年,银行坏账的规模远小于1998年(尽管目前1.5%的不良贷款率存在低估,但远小于当时40%~50%的银行坏账);就居民部门而言,目前就业、收入增速和社保体系状况均远好于1998年,且高储蓄率是居民部门债务稳定性的最大支撑。照此来看,似乎短期内中国债务崩溃的可能性不大,忧心忡忡者是杞人忧天。然而,如果考虑到如下三种恶化情形,在未来1~3年内中国爆发大规模债务危机并非不可能。

  

严厉的信贷紧缩

  因通胀、房地产问题导致的货币政策收紧过度,尤其是影子银行的大幅收紧可能触发信用问题、偿付危机。特别是目前在银行信贷扩张有限的情况下,影子银行日益成为融资主体,后者的信用危机会导致信贷增速整体的大幅下滑、企业融资成本和坏账率上升、经济加速下滑,从而影响中国金融体制改革乃至整个经济转型的前景(见图1-5)。

  

资本账户放开过大,会导致突然且大规模的资本外流,并形成主流预期

  相对封闭的资本账户体系,以及稳定的投资吸引力(包括人民币汇率、经济增速和息差),有助于中国维持相对稳定的资金来源、较为廉价的融资成本。然而资本账户的过快开放,一旦“伴随”投资吸引力的下滑(如经济衰退预期的增大,或美国加息导致的息差收益放缓,或外部巨大风险事件对全球风险偏好的冲击),会打击金融系统的信心,并显著推高融资可得性,或将导致严重债务困境。

  

房地产市场拐点到来,甚至崩盘式下滑

  一方面,这将导致与之相关的中上游行业需求进一步放缓,尤其对暂未充分转型或挤泡沫的过剩行业来说,无疑是雪上加霜,对当前占地方政府收入近四成的土地财政模式更是极大的冲击;另一方面,房地产市场的金融属性,与信贷高关联度又使得其可能通过货币信用周期的传导,导致相关乃至整体资产价格的大幅下跌。这会使得债务困境由当前的局部困境、流动性困境升级至全局困境和系统性偿付危局。

  

  在上述三种情形中,中国最不可控的是由于国际石油和粮食价格大涨,导致严重的输入性通胀,房地产泡沫崩溃,国际热钱大量外流,从而引发全面债务危机(后面章节将对此作详尽分析)。

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