爱华网制度建设不能靠打补丁
一石激起千层浪。1月15日21点45分，证监会紧急发布对新股发行定价过程进行抽查的公告。
这意味着，监管机构对新股发行的过程监管再度加强。此前，证监会很少审查新股发行环节，更偏重于财务核查。
不过，多数投行对此表现得很淡定。
“抽查很正常，也很合理。这次抽查应该是奥赛康不良反应引起的。如果类似事件屡禁不止，以后抽查有可能会常态化。”北京某大型券商投行负责人告诉《中国经营报》记者，“只要不叫停IPO，（抽查）常态化也是好事儿，主要是起震慑作用。”
1月17日，证监会发言人张晓军表示，加强新股发行过程监管、抽查不是新政，更不是行政干预，是对新股发行体制改革的落实，也是市场化改革的要求。“加强事中事后监管是改革应有之义，抽查只是一个小动作，后续还会出台相关措施。证监会肩负向注册制改革重任，如果没有严格的过程监管，没有对违规行为的事后惩罚，注册制改革注定不会成功。”
渐进的市场化
在证监会主席肖钢大力市场化改革，以及证监会监管职能转型的当口，奥赛康事件的突发，逼迫证监会不得不采用“窗口指导”等行政手段干预，叫停、暂缓部分IPO项目、启动新股发行定价过程抽查。继奥赛康之后，绿盟科技、汇金股份、东方网力、恒华科技、慈铭体检等5家公司也被暂缓IPO。
与此同时，证监会发布《关于加强新股发行监管的措施》，严打高价发行。针对询价、路演、报价等关键环节，对发行人、中介机构实施更为严格的行为监管，从尽责履职、信息披露方面提出更高的要求。其中，最重要的一条措施就是对询价、路演、网下报价过程进行抽查。
不过，目前的抽查工作已经比早前的传闻温和得多。此前有消息称，51家IPO公司将全部接受核查，而且核查将由证监会稽查大队主导。
证监会的抽查工作日前已经启动，共有44家机构询价对象及13家主承销商进入抽查名单。其中，被抽查的询价对象包括博时基金、东方基金、富国基金、百瑞信托、摩根士丹利华鑫基金、基金银丰、银河证券、国金创新投资有限公司等44家机构。中金公司、海通证券、安信证券、东吴证券、中银国际等13家主承销商也在名单之列。
从证监会一系列不同寻常的动作看，似乎违背了市场化的原则，重新走上了行政干预定价的回头路。证监会此举会不会给市场化改革蒙上一层阴影？
记者采访中发现，业内人士认为没有改革倒退的可能性。
“目前的行政干预虽然与市场化改革大方向显得有些不伦不类，但监管层初衷还是为了呵护市场。特别是在向注册制过渡过程之中，对于那些恶意钻政策空子，同时损害投资者利益的行为，给以适当的行政手段是完全正确的。”天鹰资本执行合伙人迟景朝接受记者采访时表示，证监会没必要否认主动叫停这个事实。“否则，后续或者还会有人找漏洞，顶风作案，以实现发行人与中介利益的最大化。除了监管层以外，资本市场各方参与机构都有维护市场稳定运行的责任。”
抵制“三高”、保护中小投资者利益是肖钢主导的新股发行体制改革的核心，这个方向是对的。
不过，由于中国资本市场投资者构成以及投资者与市场的不成熟，也导致市场化改革推进必须是循序渐进的，不可能一步到位。
“粗犷”的询价制
没有永远的敌人，只有永远的利益。
在IPO重启之后，证监会一直在行政手段和市场化改革之间寻找微妙的平衡，试图让所有的市场主体满意，但就改革本身而言，不利用制度手段逼迫固有的利益团体让利，结果只能是谁都不满意。
无论是奥赛康，还是5家被暂缓IPO公司，都是因为其PE过高所致。针对目前IPO发行价格偏高的情况，监管层目前采用的方法还是堵漏洞打补丁，堵上现有新股发行政策中的一些潜在漏洞。
对此，某投行人士表示：“IPO暂缓一年多后重启，初期发行价格偏高，也在所难免。这是市场风格所致。后面市场会矫枉过正，自动纠偏。等新股供应量上去了，估值自然就下来了。”他的一个论据是，在2012年IPO暂停之前，有些股票上市即破发，因此，监管层没必要过于担心而插手，要相信市场的自动修复功能。
此外，一味地用行政手段推进市场化，同时靠给政策打补丁的方式只能是暂时之举，从长期看，如何在中介机构、发行人之间很好地起到市场守门人作用，其实也考验监管层的智慧。“从现有监管规定来看，奥赛康并没有违规，只不过是合理地利用了现有制度。如果经过进一步核查，中金在发行定价过程中没有舞弊行为，监管层怎么下台？”上述投行人士质疑。
该人士强调：“抽查的作用也只能保证询价、配售过程公开公正。”但是，“目前新股高价发行是询价过程造成的吗？显然不是。因此，只针对询价过程抽查，并不能根治资本市场的本源问题。”
因此，业内人士的建议是，应该用制度本身去制衡、约束各方利益博弈，而不是行政手段干预。行政干预也只是暂时的过渡。否则，中国资本市场永远是一个纠结的市场。既有奥赛康的高市盈率上市以及老股转让的高层套现套利者，也有众信旅游这种自动剔除96%的高报价的奇葩。
南方某证券商研究中心负责人对记者表示，“新股发行体制改革，从管制到最终放开，从核准制到注册制过渡过程当中必然要经历一个乱的过程。资本市场的整体制度体系也有待进一步完善。首当其冲的应该是完善严格退市制度。”
上述负责人进一步分析称：出现市场扭曲更深层次的原因有三方面。最主要的原因是，证监会作为监管机构，要适应市场化监督现状，因此，还须在职能管理上进一步的细化，甚至细到几百项，上万条的规定，而不是哪儿出事堵哪儿。
另一方面，也说明证监会在制定政策、监管执行力上明显滞后于市场，对于改革或将发生的极端情况估计不足。“目前新股发行制度大多也是粗线的规定，并没有细化。而且在政策出台前征询对象都是机构，没有更大范围地向各界征求意见。所以，容易被机构钻空子。”上述负责人说。
此外，这也反映出市场化改革的不彻底。比如，“在现有新股发行体制改革的询价环节，在制度安排上，由于是发行人与投行协议价格，明显使中介关联容易赚到钱。”上述负责人说。
在改革新股发行定价方式上，规定发行价格由发行人与承销的证券公司自行协商确定。同时，引入主承销商自主配售机制，平衡发行人与投资者之间的利益。如此看来，在给予券商巨大权力的同时对披露的要求则可以尽可能防范暗箱操作，让市场各方进行监督。
