张茵的二次创业:还债与现金流的战争



“创业这么多年来,2008到2009这一年多是我学习最多的一年”,玖龙纸业[10.72 0.19%](02689.HK)张茵的切身体验是,渡过金融危机这一周期,不亚于一次“二次创业”。

过去一年多时间里,玖龙股价曾在13个月内从26.75港元直跌到0.7港元,跌幅达97.3%。

在2008年底发布的“福布斯中国400富豪榜”上,张茵财富一年缩水9成——由2007年的253.5亿元人民币锐减至18亿元。

仅一年之后,福布斯中国富豪榜上,张茵以117.4亿的财富再次登上福布斯富豪榜31位。

对这一“V”形周期,张茵自己坦言,“创业容易守业难,练内功,在这个(危机)时刻会更加锻炼人。”

1985年在香港创业开始,1990年在美国创建中南纸业,再回国创立玖龙纸业并实现上市,创业数十年,张茵的创业经验可为丰富。

2008年中期开始,快速扩张中的玖龙纸业遭遇行业调整,这家年轻上市公司所带来的挑战,也被张茵她自己称为“前所未有”。产品价格下调、出口下降、库存上升、负债率高升、资金周转紧张、行业走势不清晰、股价跳水。

“在2008年中,特别到九、十月份的时候,我每次回到办公室的心情都很沉重,连走路都觉得困难。”回忆起一年多前的那场突如其来的风波,身为女强人的张茵直言她当时的所面对的巨大压力,“可能是一般人承受不了。”

张茵将玖龙应对危机自己总结为三大主要方面:一是止损,暂停项目投资,控制成本;二是调整市场,打开国内市场;但最重要的是,是解决负债和后续资金问题。玖龙的负债额最高达123亿港币,负债率一度高达98.9%。

在第三个问题上,张茵表现出强势和执着,她坦言,玖龙拒绝了很多投行、PE们的融资建议和方案,选择绝不稀释股权,而主要依靠债权进行融资。在此次金融危机中,有许多PE通过PIPE的方式,投资已经上市的企业的部分股权。

“对于外界的各种说法,我只说一句,五年后再看玖龙,我用时间来证明我的对错,来日方长。”面对记者,张茵称。

转型:进入内销市场

说到金融危机,张茵用了一个比喻来形容她当时的心情——平静中的战争, “今天听到这个厂关了,明天那个厂关了,各方面传来的消息没有一个是好的”。

对于生产包装纸为主的玖龙纸业来说,各大消费品工厂是其主要客户,在金融危机下,随着大量工厂减产,停产甚至关闭,玖龙面临的难题不言而喻。

张茵称,行业调整的信号,来自2008年7月。

“有一个我们生产要用到的化工原料,之前本来是供不应求的,突然一下子大幅度掉价,这是一个信号,我马上敏感地感觉到市场要有麻烦了。”张茵回忆说,随后她马上跟丈夫刘名中(玖龙纸业副董事长兼行政总裁)和弟弟张成飞(行政副总裁)商量,“必须马上改变策略,马上就改!”

在意识到问题的严重性之后,玖龙迅速做出决定,调整销售和采购政策,将以前的32天一个采购周期转变为7天一个周期;同时,强化采购部、销售部及内部生产线之间的协调和配合,将主要原材料的库存都控制在36天以内,产品的库存量保持在15天以内,使原材料及库存处于低水平,并根据客户的需求灵活调节生产计划。

财报显示,截至2008年6月30日,玖龙纸业的存货约28亿人民币,到2008年底,半年内消化了大约一半,降至13.3亿人民币,原材料周转期从此前42天降到26天,成品周转期从14天,上升到17天。

消化库存的主要方向转向国内市场。

过去,玖龙纸业的内外销的比例是一半对一半,在外销出现困难的情况下,玖龙将重点转向内需市场的开发上,并在半年之后,将内销比例调整到8成以上。

但销售体系的这种转身,并非一个会议决定就能实施完成,从决策到真正实施,总是有很长一段路。一直习惯了开发出口市场的销售队伍,如何短时间内,将库存销售到国内?

张茵用了“快速”这个词来形容销售团队的转型速度,“重要的是团队的意识是否转(型)过来了,只要意识转过来了,执行就好办”。

在采购废纸原材料方面也出现了同样的转变,过去玖龙绝大部分是使用进口废纸,现在新开设的天津、重庆基地50%以上采用国产废纸,而广东东莞及江苏太昌的老基地采用国产废纸的比例也达到了30%左右。

内销市场提供的一个利好的外部环境是,国家整顿中小造纸厂的政策也正好出台,这无疑成为是玖龙纸业争取市场份额的最好时机。

“玖龙纸业迅速开发了一些新产品,来适应内销市场的需求,比如一些低客众高强度的产品,单位面积比较低,强度大,这种包装更环保,也更适合内销市场未来的发展。”玖龙集团公关部经理杨月霜说。

2009年9月,玖龙纸业发布了2009财年的财报。在2008年度全球经济大幅度衰退的背景下,玖龙上半财年盈利仅为3.23亿元,而下半财年玖龙盈利迅速提升至13.38亿元,增幅达414%。 

还债与现金流的战争

没有一个环节是可以松一口气的。

斯时,玖龙更大的挑战,是高负债率和资金周转问题。

根据2008年10月玖龙纸业[10.72 0.19%]公布的年度财报,其中显示,玖龙纸业净负债率高达98.9%,其中,现金总额为16亿元、短期银行债为23亿元、长期债为124亿元。此外,玖龙还在新加坡和美国发行的多年期优先票据,每年需支付一定利息。

2008年底的时候,主要原材料废纸的价格,已经从07年最高的几百美元跌到70元、80美元(一吨)“即使这样的价格,都没人要,像垃圾一样堆在那里”。但即使价格如此,玖龙纸业自身的现金的短缺、原材料库存无法消耗,也没有办法吃进这些价格低的原材料。

在号称“现金为王”的金融危机中,高负债和现金流受制,让玖龙陷入被动的局面。

此时,一些投行机构也纷纷发表报告看空玖龙纸业,并将其评级降至“沽售”。

在股价飞流直下的同时,更为糟糕的是,一则有关玖龙纸业即将申请破产的消息开始在网站和民间流传,内容为“玖龙纸业有巨额银行贷款到期无力还贷,公司内部决定于年底申请破产保护”。

尽快玖龙一再否认“申请破产”的传言,但仍然挡不住各方面的狐疑。银行要求实地考察,外面请来的工程队要求马上结账……

这种状况下,玖龙选择了将一些扩产计划停工,比如,天津基地推迟半年至2009年年中投产;同期缩减资本开支。

止损只是一个方面。在股价一路下跌的时候,投行们给出了很多方案,投行背后的PE们、找上门来的PE投资者,希望通过各种方式来趁机介入玖龙纸业的股权。

“只要是涉及到会稀释股权的,我都不会接受的”,张茵称。玖龙纸业股价在2008年底跌至了历史最低的0.7港币。

2008年12月,玖龙宣布回购于2013年到期的3亿美元优先票据中的5.4%;2009年2月,玖龙纸业再次宣布,委任美林证券,回购其余2.84亿美元优先票据,出价是有关票据面值折让至少47%,持有人售出有关票据,每千美元票据,可获530美元加利息。玖龙集团以内部资源来支付这笔巨款。

连续二次减债行动,玖龙纸业得以清除全部外汇贷款,仅剩内地银行借贷。

不过,在2009年,玖龙纸业的股价开始进入复苏阶段,2009年10月底,张茵家族又拿出2.64亿股,以先旧后新的方式进行配售,为公司集资28.67亿港元,所得款项用于偿还银行贷款及一般运营费用。这使得张茵家族的持股比例从72.79%降至68.79%。而负责此次交易的承销商花旗银行则表示,玖龙集资后,2010年负债比率将降至80%,2011年降至64%。

2010年2月10日消息,玖龙纸业通过全资附属玖龙环球投资作为借款人,获中银香港[17.56 -0.57%]及国家开发银行提供为期3年银团贷款合共最多5亿美元。

速度:从激进到稳健

在分析师们看来,金融危机留给玖龙纸业的另一个教训是,对发展节奏的控制。

2006年11月,玖龙纸业宣布兴建位于重庆的第三个生产基地。

 张茵的二次创业:还债与现金流的战争
2007年9月,开始在天津建立第四个造纸基地。

2008年5月,完成收购越南正阳纸厂责任有限公司60%的控股权。

在此期间,东莞及江苏太昌两个老基地也有多台新机组投入生产。

2007年-2008年间,玖龙纸业一路高歌猛进,这似乎为其在金融危机中的困境埋下了伏笔。

玖龙纸业2008年财报显示,当年玖龙纸业净利润为19亿元,外债却超过190亿,杠杆比例之高使得行业分析家们判断,玖龙纸业的扩张过分依赖贷款,已经形成过度扩张的局面。

而今,再次谈到是否“过度扩张”这个敏感的话题,张茵不假思索地回答,“我觉得(当时的举动)完全没有错,一个企业不能等赚了大把钱的时候再去投资,那时候也许市场已经没有了。”

“我到现在还是认为我的投资项目没有错,虽然由于金融危机,天津基地晚了几个月投产,但我在市场上没有失约,如果我选择把项目完全砍了,那肯定是失误了,但我只是晚了几个月投产而已。我觉得我看市场还是准确的,所以我还是按照我的计划走。”接受本报记者采访时,张茵称。

她解释说,之所以要在天津和重庆设点,最主要是看到消费辐射点。因为包装纸行业并非是一个高盈利行业,并且非常计较运输成本。“像天津,可以辐射到河南、华北、东北一带,现在这个基地50%是用国产废纸,重庆也是一样,加大国产,减少进口,这个是我的目标,现在这两个基地都实现得很好。”

而更让张茵感到庆幸的是,“就是在金融危机的非常情况下,我们居然做到了没有一笔烂账,所有的货款都收回来了。”

  

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