曹仁超:中国应参考韩国货币升值经验



买港楼收租不划算

今天在香港最不应做的事是买楼收租,理由是美国长债息率自去年起止跌回升!以今天的租金收入(扣除各项开支后)已站于P/E三十三倍。反之,如你在吉隆坡买楼收租,P/E只有十四倍。投资物业最重要是Location, Location, Location,十分重要!1990至97年是香港,1997至2007年是英国,2007至2010年是上海、北京及深圳,现在应是吉隆坡。今时今日,在吉隆坡买楼收租回报率6厘;反之,在香港只有2-3厘。以过去经验,买楼收租P/E十五倍左右是合理,P/E三十三倍代表上升空间有限。

过去四十年,本港物业租金回报率在P/E十倍以下叫偏低,例如七十年代初期;1982至89年P/E在十倍到十五倍。踏入1991年起,P/E渐升至二十倍以上(虽然偏高,但不代表会立即回落)。到1997年买楼收租P/E升至三十五倍,而今天香港买楼收租P/E三十三倍。过去本港楼价下调日子不出三年(即下跌三年后便上升),但1997年至2003年却跌足六年才复苏,即下调日子在延长。今次如本港楼价下调,担心时间将更长。

1971年美元同黄金脱钩,引发高通胀时代来临,金价由45美元一盎斯升到1980年850美元。随着高通胀受控制,1981年起进入利率回落期,亦即资产价格上升期,这段日子到2000年结束。理由是中国内部资源不足应付出口所需,中国大量向海外入口资源,令金价由2001年的252美元升到2009年12月3日1226美元一盎斯。这段日子虽然原材料大涨价,但制成品售价升幅有限,令美国等OECD等国家CPI升幅受控,因此利率仍可下调。未来又如何?让我老曹总结一下:

一、道指由去年3月至今进入第十四个月上升。

二、美元去年12月反弹后,4月起又回软。

三、美国债市去年起进入熊市。

面对每次大转变,一旦你决策出错,都可以是灾难。1971年美元同黄金脱钩,引发恶性通胀,在这段日子如你不炒金、炒楼或炒股票,而仍然持现金,那就惨了!因金钱购买力在十年内失去90%。1980年通胀渐受控制,如你仍炒黄金或资源股,便面对二十年“黄金变烂铜”的命运,金价二十年内下跌70%,再加上货币购买力回落。反之,如利用通胀率受控、利率进入回落期买股买楼,恒生指数由1982年12月开始上升,楼价由1984年7月开始上升,直至香港楼价在1997年第三季见顶、恒生指数到2007年10月见顶才获利,利润可达多倍。

1997年第三季至今,本港楼价出现V形走势,但不少地区楼价至今仍未重返1997年第三季水平。恒生指数则‘三落三上’,即1997至98年回落、98年下半年至2000年3月上升,然后又回落到2003年4月,才再升至07年10月;07年11月起大幅回落,到08年11月才再上升。2000年起金价及资源股又再上升,油价08年8月曾见145美元一桶。未来又如何?One Decision can make you rich or poor,选择错误你会穷一世,选择正确你便富一世。

我老曹意见是:

A. 今时今日除自住物业外,不应该拥有第二间香港物业。

B. 只宜适量投资股票,不应将全部资金放在股市。

C. 二十五岁到三十四岁的话,多点尝试新工作、新环境。三十五岁到五十四岁应有所为、有所不为,专注自己强项,减少见异思迁。五十五岁到六十四岁,少做事、多说话;意见多多、行动少少。六十五岁以上宜淡薄名利。六十五岁之前管人、管事、管钱,六十五岁后管花、管草、管山、管水,过快乐日子,少管闲事。

货币升值方面,最失败是日本;韩国和台湾升值幅度不如日本大,经济也受到影响,但韩国经济很快便适应过来,保持良好势头,而台湾则差一点点

【财新网】(专栏作家 曹仁超)4月25日,周日。1998年在亚洲金融[2.79 0.00%]风暴吹袭下,长期资本管理出事,联储局急急地放宽银根。道指由98年9月1日7400点升至2000年1月14日11750点,为时十六个月,升幅57.78%。这次在量化宽松政策下,道指由去年3月6日6469点升到今年4月15日11154点,为时十三个月,升幅72.4%。今次时间上较98年那次短,但升幅则犹有过之。最后在哪一天、哪一点见顶?只能做事后孔明。

货币升值方面,可以说最失败就是日本。1985至94年日圆由225兑1美元升至78日圆,由于升幅太大,引发日本长期处于通缩。其他如南韩圜在1989年开始大幅升值,新台币在1988年开始升值,由于升幅不如日圆大,虽令南韩及台湾在九十年代的GDP增长率减慢2-4个百分点,但南韩经济很快便适应过来,保持良好势头,而台湾则差一点点。

中国应参考韩圜升值经验

货币升值初期引发资金流入,进一步推高泡沫经济,例如1985至89年12月日本、85年7月至90年2月台湾,以及85年5月至89年4月的南韩股市。货币升值到了后期,开始对GDP增长率产生影响,可令股市走向低P/E(因经济增长率减慢,无法支持高P/E),例如日股P/E便由1989年接近七十倍走向二十倍。台湾加权指数至今未返1990年2月高点12495点。反之,南韩在货币升值过程中处理得最好,今天韩股已高于89年4月1015点约70%左右。

今天中国收支盈余达GDP 20%或以上,国际逼人民币升值压力日大。中国应参考过去日本、台湾、南韩的货币政策,从中吸取经验,制订最适合中国的货币政策。其中最值得学习的对象是南韩,而非台湾及日本。

事实上,经济循环周期是由中央银行一手造成,这次亦不例外。值得注意是,这次美国经济发展的大方向正在改变:一、长期利率下降期由1980年开始,2008年12月结束。二、个人消费占GDP比重由1980年54.4%,升至2009年占77.9%。未来消费会进一步增加还是减少?三、美国人财富由2007年第三季62.59万亿美元到2009年第一季50.37万亿美元,减少20%,相当于一年GDP,影响又如何?四、1980年美国人负债是个人税后收入68%、2007年是138%。未来美国人会否进一步借钱增加消费?拐点是否已出现?

2008年秋季,次按危机已存在一年,但人们仍心存希望;直到雷曼事件出现,投资者信心才崩溃。量化宽松政策2008年底由布什提出,亦要到奥巴马上台后在去年3月批准,美股才因此上升。投资毋须先知先觉,但必须即时反应。2007年10月次按危机爆发时,有多少人能作出即时反应?理由是我们常常以为‘Things couldn’t get any worse’,忘记了‘bad, worse, worst’三部曲。许多问题会发展到不可收拾的地步,皆因没有即时处理。

近年投资变成‘赚快钱’的代名词,而不再是随着企业建工厂生产或提供社会所需服务而慢慢获取盈利。投资变成推高资产价格从中获利的行为,人人惯于追求市场价格短期升值而成为deal-maker、day-trader甚至赌徒,成功上天堂,失败则下地狱。一旦这班‘赌徒’出事,联储局及美国财政部便出面挽救,透过减息及降低美元汇价支撑价格,所动用的公众财愈来愈多,例如2009年这次已接近天文数字。

高盛事件未来演变如何?在各国政府调查下,最后发现什么?厨房之内永远不止一只蟑螂;各国政府“捉蟑螂”行动已经开始。

十年期美债孳息率由2008年12月18日2.07厘上升至目前接近4厘,升幅近100%,大摩估计短期内可见5.5厘;不过,高盛估计将回落至3.25厘,理由是CPI升幅太细,令利率无法上升(上一次利率上升是2003年,十年期债券息率由3.1厘升到04年4.87厘。再上一次是1998年由4.17厘升到1999年6.78厘)。2009年资金由债市流向股市,情况同2003-04年及1998-99年一样。至于可维持多久?上一次美股一直升至2007年10月,再对上一次是2000年3月。最近美国金融股ETF上升轨失守,代表由今年2月开始的美国金融股短期上升告一段落。

美楼价反弹只是“熊爪”

1971年美国战后婴儿开始踏足社会做事并置业,到2008年起美国战后婴儿进入退休期,情况有如1990年日本。美国楼价大调整由2007年开始,2009年小幅上升只是大反弹,或叫熊市的爪,一如牛市中的脚一样。今天美国有12万亿美元楼按(其中5万亿美元由房利美或房贷美拥有或担保),由2008年起美国经济大方向是进入减债期。2008年底当联储局将美元利率降至0.25厘,投资界又再次盲目追求回报率而忘记风险。但1981年开始的三十年期债券牛市已在2008年11月死亡,过去三十年美国由高利率走向低利率的时代结束。今时今日再追求回报率在大方向上是错的!因为我们刚进入利率回升周期。2008年10月美国面对通缩,联储局一连串行动及推出量化宽松政策将形势扭转,十八个月后今天人们又担心通胀。中国眼前的资产价格膨胀如处理不好,可以是很大一件事。资深投资者Porter Stansberry认为,如美国CPI升幅大于2%,可引发美国长债大跌,立即令房利美、房贷美、通用汽车等破产,因为它们根本负担不起高利率,因此相信美国CPI升幅高于2%的机会不大。过去十二个月联储局买入1.25万亿美元的按揭贷款,上述行为到今年4月1日结束,代表美国量化宽松政策告一段落。

 曹仁超:中国应参考韩国货币升值经验
在通胀上升期(即通胀率年年递升)不利股市,例如1966年至1980年美国。在通胀回落期(即通胀率年年递降)有利股市,例如1982年至2006年。高通胀期不利股市,例如1973-74年、1981-82年。通缩期亦不利股市,例如2002年、2003年及2008年。对股市最有利的温和通胀期,即CPI升幅小于2%。

美新增货币没流向实体经济

2008年8月至09年12月美国的货币基础(或简单点说M1)上升137%,主因是联储局不断向金融体制注资及采取宽松货币政策,同期却没有引发较高通胀,有人认为只是滞后,即通胀率在未来将急升。我老曹认为,美国新增货币(或信贷)不刺激通胀率急升的理由是没有流向M2(或叫货币multiplier)。2008年8月multiplier是9.1,同年12月跌至4.9,2009年12月是4.2,即联储局制造出来的新货币仍乖乖留在金融体制内,并没有(或很少)流入实体经济市场。反之,七十年代新增货币大量流入实体经济,才引发恶性通胀。2008年金融海啸令货币流速减慢,经济出现收缩;去年3月联储局虽推出宽松货币政策,亦只能部分抵消货币流速减慢带来的影响,却未有引发通胀,因为消费者并没有增加消费,资金只留在金融市场(例如股债汇金等)搞搞震,并没有流向实体经济(例如建厂、买机器、买楼)。资金一天不流入实体经济,美国CPI一天不会大升。中国则不同,大量资金已流入实体经济,例如基建、房地产项目,因此中国通胀压力不断加大。中国正面对与1990至97年香港相同的问题,当时美国通胀压力不大,短期毋须加息,香港当年通胀压力很大却减息,造成香港楼价在这段期间上升五倍。同样情况2009年起在中国出现,但人行可透过提升存款保证金率、加息,甚至让人民币略为升值去抵消上述压力,而不让内地楼市及股市重演1990至97年香港的情况。

凯恩斯认为需求创造供应,只要政府不断创造需求,经济便可保持繁荣。上述理论曾为五、六十年代美国经济带来繁荣,其后带来七十年代开始的高通胀期。八十年代初供应学派认为供应创造需求,例如手提电脑、手机、高清电视、3D电影等,都是先有供应才有需求,只要增加供应,不担心没需求;这亦带来接近三十年的经济繁荣期。过分宽松货币政策

到2007年因借贷太多而引发全球金融海啸,去年透过进一步增加借贷去阻止衰退来临,最后结果如何?

  

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