爱华网丁峰：植物蛋白饮料“白+黑”
来源：证券市场红周刊（2014年9月13日）
植物蛋白饮料代表消费升级的方向
我国软饮料行业市场规模2013年已达5000亿元以上，过去10年，软饮料行业年收入复合增长率约为15%，而子行业含乳和植物蛋白饮料增长水平更高达近30%。目前，碳酸饮料市场容量占比相对萎缩，饮用水、果汁饮料、乳饮料、植物蛋白饮料相对扩张，其中乳饮料和植物蛋白饮料上升最快。
当前居民日益重视健康保健，植物蛋白无胆固醇，营养价值不逊于动物蛋白，代表了未来饮料消费升级的方向。目前植物蛋白饮料行业规模近200亿元，相比近600亿元的乳饮料市场还有很多潜力。
资本市场涉及植物蛋白饮料的公司有几家，见表1，主要为“一白一黑”：承德露露和南方食品（2013年整体财务状况比较见表2）。海南椰岛和好想你饮料业务在总收入中占比较低，主打产品影响力有限，不作为本文讨论的重点。
“白+黑”样本整体财务状况解析
2013年，承德露露营收和利润增长较快，主要原因一是郑州新厂投产后产能释放，提供了较大增量；二是费用控制良好，全年期间费用率下降2个百分点以上。2013年承德露露利润率高达13%，比往年提升了约2.3个百分点，期间费用率的下降是主要原因。
2013年，南方食品收入大增104%，主要原因是以白糖收储为主要业务的物流业多提供了4.5亿元收入，但该业务毛利率仅为2%，仅贡献了800多万元毛利。况且，白糖市场价格波动较大，毛利率如此之低，不足以覆盖经营风险，因此并不作为公司经营重点。也正因为此，南方食品整体利润率很低，只有3%。今后，随着产品业务结构的优化，整体利润率和整体毛利率都将会逐步上升。本年度南方食品每股经营现金流量大大高于每股收益，显示业务基本面改善，销售增加，收到的现金随之增加，现金流状况得到优化。
两家公司，一个是小盘股，市值只有30多亿元，但估值较高，静态PE达约80倍；另一个估值合理，但市值较大，是前者的好几倍。未来的潜力，主要还是取决于其战略新品，即承德露露的果仁核桃和南方食品的黑芝麻乳的前景。
承德露露，新品营销创新立稳脚跟
消费品市场效力=产品力X品牌力X渠道力X影响力。产品力是产品性能高低、差异多寡和功效大小的综合体现。品牌力来自产品标识品牌，品牌是产品人格化的集成，体现为知名度和美誉度。渠道力是各级经销、代销、终端网点等铺货范围和深度的总称。影响力往往与品牌力相互交织，表现为消费者黏性以及自觉不自觉的口碑效应和用户自发传播效应。
产品力方面，承德露露现有杏仁露、核桃露、果仁核桃三大产品和四个生产基地，主打产品杏仁露细分市场占有率超过90%。但是核桃饮品承德露露市场占比较低，只有不到5%（“六个核桃”市场占有率至少达一半以上）。目前，核桃饮品全国市场规模接近100亿元，预计未来几年核桃饮品市场可达200亿~300亿元。核桃饮品是承德露露未来主要拓展对象，与进入盈利稳定期的杏仁露一起，有望构建“核桃饮品收入驱动+杏仁露饮品利润驱动”双轮增长模式。
2014年上半年15多亿元的收入中，杏仁露增长稳定，约为13亿元多。核桃饮品有两种：核桃露和果仁核桃。核桃露单品毛利率不足20%，果仁核桃毛利率达到30%。承德露露调整产品结构，主推果仁核桃，2014年上半年已超过2013年全年销量，使毛利率同比提升了4个百分点，进而使利润率同比提升了3个百分点。目前，果仁核桃已基本突破盈亏平衡点，开始放量起步，如果延续下去，2014年全年销售有望比往年实现倍增甚至更多。
品牌力方面，作为植物蛋白饮料的先行者，露露杏仁露是植物蛋白饮料第一品牌，但由于以往专注于杏仁产品，营收和产值却被主营核桃饮品的养元智汇和主营椰汁饮品的椰树集团超越了。
消费品营销讲求定位准确，如“经常用脑，多喝六个核桃”，“怕上火，喝王老吉”广告用语效果就很好。承德露露以往强调“滋润”和“热饮”卖点，无形中限制了消费季节（冬天喝）和消费性别（女人喝）；后来，模仿“六个核桃”，在包装上展示32颗杏仁，以体现货真价实，但仅能吸引部分精打细算的消费者，有可能束缚住成本集约化的手脚。如今，营销理念有所改变，杏仁露也有了“冰润一夏”新喝法；果仁核桃赞助了央视人气很高的《汉字听写大赛》，以契合“激发智力”产品效用诉求定位，品牌营销创新有了新气象。
渠道力方面，公司在餐饮、KA（重点客户）、批发零售三种渠道布局已比较全面，但餐饮渠道可进一步挖掘。很多首次消费体验就是在聚餐中完成的，有了初次良好体验，才会有后续超市商场的重复购买行为。像王老吉就是首先在餐饮渠道推广。好在承德露露已经通过杏仁露开拓了一个既成完善的渠道网，如果能成功借助于这个渠道网，果仁核桃可在短时间里实现快速铺货。类似的例子是恒大粮油对恒大冰泉成功商业模式的复制，现有渠道的最大化利用是其关键策略。承德露露目前销售区域主要分布在华北、东北、西北地区，黄河到长江之间区域也是最近2年多才开始开发。未来长江以南、尤其是华东地区仍有很多渠道待开拓。
影响力最容易被忽视，但却是驱动消费品企业可持续发展的重要因素。如果只依赖广告狂轰滥炸，短时间内可见效，但很容易昙花一现。如果产品性价比不高，品牌缺少内涵，就难以产生重复购买行为，致使边际广告费逐步吞噬边际利润贡献，最终会走下坡路甚至消亡，红桃K、三株口服液、秦池酒业等就是很好的明证。事实上，酒和中药等中华国粹产品文化底蕴博大精深，其成功就离不开产品的影响力这一关键要素。
南方食品，黑色健康饮品处女秀
承德露露是中国白色植物蛋白饮料的领军者，南方食品有望成为中国黑色植物蛋白饮料领头羊。南方食品的传统产品是黑芝麻糊类产品，营收占比可达54%；2013年4季度公司开始大力铺货新品黑芝麻乳，并于当年取得5500多万元的收入，毛利率达到29%。黑芝麻乳被南方食品寄予厚望。
随着收入水平的提高，居民食疗保健意识增强。众所周知，黑芝麻是中医健肾乌发亦食亦药的首选基材，但是由于食用起来不够便捷，黑芝麻糊限制在中老年消费这一群体。对此，南方食品主要采取两项措施，一是从2012年开始，将品牌内涵由情感诉求调整为效用价值定位，突出“黑发”功效，即“黑营养黑头发，南方黑芝麻”；二是实施冲调品到即饮品的战略升级转型，由于不像凉茶和杏仁露那样有不同程度口味地域的限制，实施起来阻力相对较小。
计划中的黑芝麻乳产能释放有助于提升未来营收。新品投放市场后，黑芝麻乳在春节旺季期间反响良好，供货一度跟不上市场需求。本年度，南方食品拟定增融资以扩大产能，由试水期的代工生产转变为自产，此举可提高产品毛利率近10个百分点。2014年上半年黑芝麻乳实现收入8500多万元，如果势头能够延续，本年度可望实现2亿~3亿元的营收。定增江西南昌项目预计产能7.5万吨/年，折合营收年均约6亿元；安徽滁州项目预计产能15万吨/年，折合营收年均约12亿元。当然，项目达产要根据进度在几年内完成，盈亏平衡需要1~2年时间实现，但初估经营正常后，按照10%的行业利润率，可实现利润约1.8亿元；再加上糊类产品盈利，增发后有望提升公司现有市值水平。
民以食为天，老大老二共存
目前，植物蛋白饮料市场群雄并起，核桃、杏仁、芝麻、花生等五谷杂粮饮品推陈出新，竞争激烈。笔者曾专门观察沃尔玛柜面摆放，植物蛋白饮料专柜中只有杏仁、核桃、椰汁三大类饮料，每种饮料基本上只允许摆放一种品牌，分别是露露、六个核桃和椰树。承德露露年营收已达26亿元，在杏仁露市场占有率达90%以上；养元智汇年营收达70亿元，椰树集团年产值达45亿元，二者在核桃和椰汁饮料市场占据绝对多数比例。这些龙头品牌几乎成了该类产品的代名词，在消费者心智认知中，一提到某种产品，便会条件反射引发该类品牌联想。在马太效应下，龙头品牌享有定价权优势和行业标准制定优势，其市场地位很难撼动。
因此，对于南方食品黑芝麻乳来说，需要紧紧把握市场先发优势，做这个市场的老大；对于承德露露来说，要找好自己的定位，争取成为这个细分市场的老二。综合来看，“民以食为天”，在消费升级和农村渠道下沉双因素驱动下，植物蛋白饮品市场看好，老大老二都会有不错的前景。
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