品饮料行业并购研究之一——华润雪花收购金威啤酒2 _Mr 雪花金威

三、标的资产情况

2013年2月5日，金威啤酒公告披露华润雪花出价55亿元人民币，实际出资5,384,200,000元（6,643,000,000港元）收购金威旗下7家啤酒酿造厂及销售公司、商标等知识产权。本次交易买方支付的保证金为66,430万港元，为收购总价格的10%。本次收购资产具体情况如下：

（1）待出售股份，由金威中国、金威成都、 金威东莞、金威佛山、金威汕头、金威天津、金威西安、二厂及金威销售（彼等全部为卖方的全资附属公司）各自的全部股权组成（未考虑待售组合于2012年9月30日的现金及银行结余），合计人民币4,800,500,000元；

（2）待售公司股东贷款，由金威成都、金威佛山、金威汕头、金威天津及金威西安的股东贷款组成，合计人民币人民币210,500,000元；

（3）待售债项，由金威中国、金威成都、金威东莞、金威佛山、金威汕头、金威天津、金威销售、金威西安及二厂各自结欠一厂（一家卖方的全资附属公司）的应付款组成，合计人民币373,200,000元。

此外，受制于总体协议中规定的调整，买方将支付约人民币218,500,000元（相等于约269,600,000港元）予卖方，作为待售组合于2012年9月30日的现金及银行存款的合计总金额。

本次收购前金威啤酒股权架构如下：

本次收购完成后，金威啤酒将保留一厂及其在深圳持有的一块土地（即一厂土地）。该用地位于深圳市中心罗湖区布心片区，占地总面积约为8.7 万平方米，属深圳地铁布心站及水贝站的步行可达范围内。由于深圳金威啤酒一厂用地在二零一二年十二月获深圳市政府纳入城市更新单元计划之内（该计划旨在重新划定及整合深圳的地区为划定工业区、商业中心及住宅小区）。公司拟以深圳金威啤酒一厂用地发展成布心项目，并将分成三期建设，以满足周边地区日益蓬勃的珠宝设计、展览及销售行业所带来对办公室空间和配套公寓的需求。

本次收购完成后，金威啤酒主营业务将转变为房地产开发及投资业务，公司名称将由「Kingway Brewery HoldingsLimited」更改为「Guangdong Land HoldingsLimited」，并采纳「粤海置地控股有限公司」为本公司第二名称以取代「金威啤酒集团有限公司」（该名称仅供识别之用）。收购完成后，公司股权架构如下：

截至2012年12月31日，金威啤酒的产能为170万吨（待售组合的7家啤酒厂综合产能为145万吨）。2010-2012年，金威销售及财务情况如下：

单位：万吨/万港元

资料来源：金威啤酒年度报告

2010-2012年，金威啤酒所出售资产财务情况如下：

（1）资产负债表主要数据

单位：千港元

项目	2012年12月31日	2011年12月31日	2010年12月31日
流动资产	419,242	463,891	450,621
非流动资产	2,590,814	2,719,778	2,715,196
资产合计	3,010,056	3,183,669	3,165,817
流动负债	1,079,963	889,717	995,776
非流动负债	78,242	336,074	280,303
负债合计	1,158,205	1,225,791	1,276,079
所有者权益合计	1,851,851	1,957,878	1,889,738

（2）利润表主要数据

单位：千港元

（3）现金流量表主要数据

单位：千港元

（4）主要财务指标

资料来源：金威啤酒公告

四、交易估值分析

本次交易华润雪花对金威啤酒所出售子公司的全部股权估价为5,019,000,000元（约合6,192,400,000港元，考虑待售组合于2012年9月30日的现金及银行存款），加上全部债务并扣除现金及银行存款后的企业价值EV为5,739,154,552.5元（约合7,081,005,000港元）。

按待售组合2012年的财务数据计算，本次交易的估值水平如下（按汇率1港元=0.8105元计算）：

单位：倍，元/吨

注：2012年待售组合的7家啤酒厂综合产能为145万吨。

从总体来看，本次华润雪花对金威啤酒的收购价格是较高的，因为即使从全球来看，食品饮料行业的估值也只有12倍的EV/EBITDA左右。但华润此举并不过多关注金威的财务情况，而更多地是从占领市场份额角度考虑，毕竟收购金威后，华润将从广东市场第六名跃升至第三名，离第二名的青岛也仅剩一步之遥。

资料来源：Dealogic《Global M&ARev iew-2011》

对比同时期的嘉士伯收购重庆啤酒一案来看，嘉士伯本次收购对重庆啤酒的股权估值为967,897.89万元，企业价值EV为1,202,332.21万元，对应的市盈率为78.57倍，市销率为3.07倍，EV/EBITDA为27.58，EV/Revenue为3.82，从EBITDA和产能的角度来看，二者的估值水平实际较为接近。嘉士伯之所以敢于出如此高价，同样也是从占领市场份额的角度考虑。

嘉士伯收购重庆啤酒估值分析

单位：倍，元/吨

注：重庆啤酒2012年的产能为280万吨。

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