爱华网中华商业信息中心数据显示，2014年前六个月全国百家重点大型零售企业零售额同比下降0.2%。而阿里、京东等电商交易金额均以50%以上的速度增长。其实，颠覆国美、苏宁的不是某几家电商而是这个时代。
面临时代巨变，面对共同的竞争对手——主营家电、身陷巨亏却喊出“赚取千亿利润”的京东，当年伯仲难分的苏宁国美分道扬镳，苏宁不惜一切代价转型、连字号都改成了苏宁云商。国美对电商浅尝辄止，口头上说得热烈，实际上采取保存实力、待机而动的策略。
8月18日、25日和30日，京东、国美、苏宁先后公布了截至2014年6月30日的财报，从中可以透视各家不同的战略及其效果。
营收：京东来势汹汹
2014年上半年，京东营收同比增长64.4%，以512.7亿夺得第一名，苏宁以511.5亿屈居第二。苏宁令人吃惊的不是与京东1.2亿元的营收差距，而是同比7.9%的降幅。采取“保守疗法”的国美反而录得7.4%的增幅，但291.2亿元营收(上市部分)与京东、苏宁的差距着实不小。#三国杀要变楚汉争了#
国美将电商放到了从属地位。财报称：“本集团将国美在线的采购、物流、门店继续进行整合，使国美在线从原来独立运营逐渐转变为与整个集团的整体运营，共享本集团的低成本高效率供应链。”说得好听，实际上国美在线失去了独立运营资格。
苏宁对上半年营收下降给出的解释为：“2014年进入‘转型的实质阶段’和‘战略的执行阶段’。因此一季度营收出现波动，但二季度已经与去年同期持平，环比增幅达24%，互联网业务环比增长51%。”
除了营收，电商更喜欢用总交易金额(GMV)来相互攀比。根据财报，2014年前6个月京东GMV达到1071亿元，其中自营、第三方分别为704亿元和367亿元。但是，京东512.7亿营收中，自营业务收入为488亿元，平台服务收费24.7亿元。自营业务GMV是704亿元，营收488亿元，两者之间的差值应当是京东各种打折、促销活动造成的。这样一来，京东按原价报出的GMV就有了30%的水分。
效益：京东毛利润率低，不是钱能解决的问题
2014年上半年，苏宁、国美毛利润率分别为14.8%和15.2%，京东只有10.6%。所以，尽管京东营收较苏宁高1.2亿元，毛利润却少21.7亿元。
问题是，京东10.6%的毛利润率还是自营与第三方服务收入合并的结果。如果拆开看，京东直营的毛利润率只有7%(假设提供第三方服务毛利润率为80%;如果提供第三方服务毛利润率为70%，则直营毛利润率为7.6%)。这样算来，京东直营部分的毛利润率仅相当于苏宁、国美的一半。
毛利率低在哪儿?由于“差价双倍返还”式的价格战，苏、美、京的零售价不可能有“肉眼可辨”的差距，问题应该出在进货端。但京东采购量大、运营效率高，存货周转和账期分别只有32天和39天。另外，京东在预付款方面也远比苏美大方。2014年6月末，国美预付款余额约为22亿元，苏宁为35亿元(获得预付款最多的前五名供应商为：三星、美的、海尔、苹果、西门子)。2014年二季度末，京东“预付及其它流动资产”高达107.8亿元(比苏美两家之和还高一倍)，其中包括预付的货款、广告费、房屋租金等。如果是因为资金紧张，拿不出大笔预付而没能享受更低的进货价。京东上市融资后，资金不会成为问题。
规模大、转周快、大笔支付预付款，家电厂商凭什么厚苏美薄京东呢?原因可以从两方面找：一是苏美与家电厂商“不打不成交”，形成“新人”难以企及的默契合作;二是苏、美基于近二十年的经验，能够更准确地预估林林总总家电产品的销量，把“预付资金、买断款型”策略运用得更好。
俗话说“钱能解决的问题统统不是问题”，京东毛利润率低恐怕不是钱能解决的。
说到京东的效益，有一点值得注意：2014年上半年，京东履约成本为33.6亿元，相当于488亿自营收入的7%，与毛利润率相当!这恐怕不是巧合，而是刘强东对自营心态的写照——把送货成本赚出来就得。其实，按照京东的经营模式，履约成本完全可以计入直营业务的营业成本(正如麦当劳可以把送外卖产生的费用列入营业成本)。如果这样，京东自营业务的毛利润率刚好为零!
苹果的封闭体系保障了用户体验，但苹果产品的价格高高在上。京东封闭体系保障了购物体验，却培养了用户廉价甚至免费享受的习惯。结果，京东只好用不赚钱的自营业务赚人气、树口牌，靠为第三方卖家提供服务赚钱并推高GMV。
苏宁亏损的三个原因
2014年前六个月，苏宁经营亏损10.3亿，去年同期盈利8.4亿，国美却取得近7.4亿的经营利润。两家原本同质的公司，业绩差别如此之大，稍加对比，可以发现苏宁亏损的三个原因。
一是为转型导致人力成本攀升。为全面转型，苏宁在电商、金融、物流三个大方向上招兵买马或提高待遇。2014年上半年，国美人力成本为10.4亿元，而苏宁竟达28.6亿元。苏宁营收不到国美的2倍，人力成本为国美的3倍，如果不激进地推进转型苏宁可以节约10亿元人力成本。
二是关闭弱势门店、缩短战线、减轻线下负担的策略执行得不坚决。目前，苏宁旗下连锁店达1583家，国美约为1075间。上半年，国美每间门店销售金额为2709万元。假如苏宁易购占比为20%，则每间门店销售金额为2585万元。换言之，苏宁不太舍得关闭绩效不那么理想的店，国美则毫不手软。2014年前六个月，国美租金占销售入比例由2012年同期的6.3%降低至5.3%。
三是“线上线下同价”降低了毛利润率。2013年上半年，苏宁、国美毛利润率分别为15.2%和15.3%;2014年同期，分别为14.8%和15.2%。国美基本没降，苏宁却少赚了2亿多。
有个问题耐人寻味，那就是苏宁既然决心向电商转型，为什么不逐步压缩实体店的规模?如果把店面数量降至1000间，用省下的房租及人力成本补贴电商平台，财报数字要比现在好看得多。
提及苏宁1500家门店，有头脑发热的网友说“如果电商大趋势势不可挡，这些门店未来都是负担，估值应该为负。”张近东的判断不是这样的。马云花53.7亿港元参股营收45亿元的银泰商业(最终将获得不低于25%股权);腾讯、百度与万达集资50亿成立合资公司;腾讯斥资15亿获得华南城9.9%股权……说明张近东、马云、马化腾、李彦宏都没有把线下门店视为负担，而是宝贵的财富。未来，1500多家门店将是苏宁开展O2O业务的桥头堡，如果每家门店每天平均有1000人光顾，全年将迎来5.5亿客流。
苏宁、京东的物流投入
苏宁在财报中称“在物流业务上的超前投入带来折旧费用增加以及继续加大信息研发等方面的投入。截至2014年6月末，苏宁拥有的物流仓储及配套总面积达到了352万平方米。由8个采购枢纽中心、57个区域配送中心、352个城市转配中心、1583个快递网点构成的仓储配送网络初具规模，可覆盖全国90%的区县。”
投资于物流体系建设的资金将化为房屋、设备、软件、土地使用权，以各种名目的“非流动资产(non-currentassets)载入财报。所以，查看非流动资产的情况就可知晓各家投资物流建设的力度。
苏宁、京东对非流动资产的分类方式不完全相同。京东将房产、设备及软件归为一类，苏宁的固定资产主要为房产及设备(京东多了软件这项);苏宁的无形资产主要包括土地使用权及软件，2013年6月末京东无形资产约为2亿，与腾讯交易后升至76亿，应当与物流无关;京东将土地使用权单独列出，所以下表还是将京东的土地使用权列为无形资产。尽管两家分类上有交叉，但各家将各自的相关资产加起来不会出现重复计算。2014年6月末，苏宁固定资产、在建工程和无形资产合计226.8亿元，而京东对应资产仅为39.3亿。之所以拿出这三项非流动资产进行比较，因为物流建设投资形成的资产是它们的子集。
如果说苏宁庞大的非流动资产包括门店资产(不过，相当一部分门店是从关联公司苏宁置业租赁的，不在苏宁云商资产负债表中)，其中物流投资总得占2、3成吧?那就是40亿元～60亿元了。另外苏宁44.7亿元在建工程主要是建设中的物流设施，仅这个部分就大于京东三块与物流相关资产的总和(39.3亿元)。
再看国美，2014年6月末“物业及设备”账面值仅为43.4亿元(1075家门店的设备、设施及31家自有门店)，没有在建工程!
总之，苏宁物流建设的投资规模远远大于京东。京东物流体系的效率已经发挥到极致，正在夜以继日地扩建。苏宁的物流体系尚未显示出威力。但还是那句话，“钱能解决的问题统统不是问题”，张近东钱花到了，物流系统能否达到京东的效率有待观察。
今天没有“三国杀”，未来或许有
时势造英雄，英雄亦适时。京东是顺应电商大趋势的英雄，气势如虹。但自营业务不赚钱，自建物流难以跟上扩张步伐，充斥大量第三方卖家的京东会越来越象天猫。
苏宁近几年的转型可谓吃尽苦头，但张近东丝毫没有采取守势的意思，反而扩大人员编制、投资物流建设、介入新业务(PPTV、苏宁互联等)，坚持不收缩线下门店……无人喝彩却矢志不渝，这种英雄气概两三年前曾在刘强东身上有过充分体现。
国美老大身陷囹圄，代理人张大中老成持重，线下收缩门店降低成本、稳扎稳打;线上摆个空架子不真烧钱，保存实力;观察苏宁、京东得失。待黄光裕重掌帅印未尝没有机会后发制人。
今天的国美暂时没有了锐气，“三国杀”无从谈起，要看好戏需要等几年。
【2014-09-03】【出处】国泰君安
苏宁云商(002024)2014年中报点评:业绩略低预期经营环比改善
维持2014-2016 年EPS 为-0.25/-0.42/-0.58元，考虑到经营环比改善明显且互联网金融等题材提振短期估值，上调目标价至8.0 元，维持谨慎增持。公司通过收购PPTV等积极布局入口资源，弥补大家电品类缺乏足够粘性客户群缺憾，并推进供应链建设、完善购物体验。我们认为公司目前已进入正常经营轨道，后续可能布局母婴等优势品类培养粘性用户并促进开放平台建设。
业绩低预期但经营环比改善。1H 营收/净利润同比下降7.89%/203%，低于市场预期。其中2Q易购收入同比下降18.5%但环比增加51.0%，可比门店同店增长4%。此外公司预计1-9 月净利润亏损9.56亿~10.56亿，折合EPS 为-0.143~-0.129元。我们认为公司目前正处于互联网基因巩固阶段，关注其战略转型执行能力、线上线下利益机制理顺以及线上各经营指标的改善。公司投放大量资源在全渠道运营及商品供应链体系，升级物流与IT系统以提升购物体验，目前来看取得一定效果，关注三四季度网购旺季对新系统的压力测试结果。
持续加大物流投入，完善配送网络建设。对电商企业来说，前期牺牲毛利率促进规模增长，后期叠加新技术、高毛利增值（金融等）业务，由于运营成本较为固定届时企业盈利能力将大幅改善。目前公司已拥有仓储及配套总面积达352万平米、21 个物流基地投入运营，并不断完善配送网络建设，推出一日三送、半日达、2小时急速达等服务。与京东类似，随着公司LES 信息系统不断优化、物流运营能力不断优化，苏宁未来物流平台有望对外开放。
风险提示：宏观经济低迷；关店费用致业绩下滑；渠道利益博弈影响同价战略效果。
【2014-09-02】【出处】安信证券
苏宁云商(002024)经营环比改善静待好转趋势更明确
上半年业绩符合预期。1H14 公司实现营业收入512 亿元，同比降7.89%；归属净利润-7.56亿元，同比降202.93%；扣非净利润-8.21 亿元，同比降214.92%；EPS 为-0.10 元。2Q14收入同比降0.2%，净利降233.5%（1Q14 分别降15.9%、188%），收入环比降幅缩窄。
收入端环比改善，但仍处弱势。上半年同店收入下降8.57%，其中乐购仕店同店大幅下降29.46%，其他店型约降7%-9%；线上收入下降21.96%。二季度以来，随着公司转型战略的逐步落实，经营数据环比均有所改善，2Q14收入环比增长23.67%，同店降幅收窄至4%，线上收入环比增长50.97%，但与天猫、京东市场份额仍有较大差距。公司加快二三级城市渗透，国内共新开门店62家，关店64家，门店数达1,583家，其中乐购仕店7家，红孩子店4家。
综合毛利率持续走低，费用率环比下降。综合毛利率同比下降0.42pct至14.83%，降至08年以来低点。期间费用率虽然同比增加2.97pct但环比降1.1pct， 其中销售、管理、财务费用率同比分别提高2.17、0.59和0.20pct至12.98%、3.09%和0.07%。上半年期间费用率上升主要因人工成本增、物流投入及研发费用增加。作为公司互联网转型的核心之一，全国性物流布局加速发展，现有物流基地21个，在建基地15个，为未来公司物流运营能力的进一步提升提供保障。
持续关注收入端和线上业务的改善。我们认为，公司目前焦点并非高费用率或低经营效率，而在于其转型过程中线上和线下的市场份额均受到挑战，收入端压力较大，下半年持续关注收入端和线上业务的改善。公司拥有较强资源整合能力，今年以来已高度重视供应链建设、线下门店联动及用户体验提升，长期战略执行效果值得期待。
投资建议：考虑到公司转型战略实施费用承压及行业竞争加剧，预计2014-2016 年净利分别增长-365.1%、35.5%和113.9%, 对应EPS 为-0.13、-0.09 和0.01 元。6 个月目标价8.1 元，维持增持-A 评级。
风险提示：消费环境持续低迷；刚性费用较快上涨。
【2014-09-01】【出处】广发证券
苏宁云商(002024)2014年中报点评:经营环比改善投入初见成效
核心观点：
经营基本面：同比仍下滑，环比有改善
苏宁云商发布2014中报，1-6 月收入下滑7.9%至511.5 亿元（同店下滑8.6%），其中易购含税收入82.8亿元，同比下滑22%；归属母公司亏损7.55 亿元，扣非亏损8.21 亿元，符合预期。2Q14单季收入同比微降0.14%，同店降幅收窄至4%，其中易购含税收入49.8 亿元，降幅收窄至18.5%；单季亏损3.15亿元，环比均有不同程度的改善。
毛利率连续9个季度下滑，人工及租金费率大幅上升
1H14整体毛利率同比下滑0.42 个百分点至14.83%（连续9个季度毛利率呈同比下滑趋势）。分品类来看大家电收入下滑7.9%，毛利率下降0.4pp；小家电收入下滑2.4%，毛利率下降0.8pp；3C/数码收入下滑12%，毛利率下降1.4pp；安装服务毛利率下降3.9pp，但收入增长25%。我们判断毛利率下滑趋势已经放缓，随着差异化产品占比提升，毛利率或将止跌回升。随着1H14销售+管理费用率上升2.24pp至15.1%，其中人工费率上升1.6pp（主要由于薪酬上调以及互联网人才的引进）、租金费率上升0.5pp。
各个方向上的投入和布局取得阶段性成效
尽管上半年经营数据差强人意，但我们也看到公司在各个方向上的投入以及取得的阶段性成效：1）6月份移动端订单数占比达20%；2）会员总数达到1.31 亿人，其中易购上半年新增用户1858万；3）上半年引进商户总数3975 家（累计达8076 家），SKU 数突破400万；4）物流仓储及配套面积达352 万平，建立全国仓配网络，并实现对90%区县覆盖，6月份投妥率达99%。我们认为公司处于投入高峰期，随着物流、金融等布局完成仍具竞争力。维持14-16 年EPS预测为-0.16、-0.16 和0.004 元，“持有”评级。
风险提示：转型执行力不达预期，警惕现金流及资产负债进一步恶化。
9月3日停牌的苏宁云商宣布，公司拟实施总金额不超5.5亿元的员工持股计划，值得一提的是，该计划还获得了控股股东张近东的襄助。
苏宁云商今日公告，公司拟推2014年员工持股计划，本次员工持股计划将委托安信证券设立安信-苏宁众承定向资产管理计划，通过二级市场购买等法律法规许可的方式取得并持有公司的股票。本次参加本员工持股计划的员工总人数不超过1200人。
数量方面，公司表示，以标的股票2014年9月2日收盘价7.68元作为本员工持股计划全部股票平均买入价格的假设前提下计算，本次计划涉及的标的股票数量约为7161.46万股，占公司现有股本总额的0.97%，累计不超过公司股本总额的10%，任一持有人持有的员工持股计划份额所对应的标的股票数量不超过公司股本总额的1%。
据公告，本次员工持股计划的参加对象及确定标准为符合以下条件之一的公司员工：公司的董监高，公司正经理级部门负责人及以上岗位人员；公司正经理级及以上店长人员；公司正经理级及以上信息技术员工；公司认可的有特殊贡献的其他员工。
苏宁云商表示，之所以选择这些对象，主要是由于公司中高层管理人员对公司战略转型的落地执行起到了很重要的作用。
值得一提的是，这次员工持股计划还获得了控股股东张近东的力挺。据公告，这次员工持股计划的资金除了员工自筹之外，张近东拟以其持有的部分苏宁云商股票向安信证券申请质押融资取得资金，向员工持股计划提供借款支持，借款部分与自筹资金部分的比例为3:1。
