如何分析及选择银行股_林森池 层次分析法选择供应商

林森池 《投资王道》

分析银行股要留意下列各顶比例:
(一)账面值(BookValue)
(二)贷款的增长(Loans Growth)
(三)股东资金回报(ROE)
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(四)坏帐与总贷款比例(Bad Debt, Provisions/Total Advances)
(五)成本与收入比例(Cost/Income Ratio)

账面值的重要性
 账面值的定义是将股东资金除以总股数,得出每股账面值。在金融服务业中,账面值是通常被用作衡量收购一家金融服务公司的指标。一般而言,金融服务行业的固定资产比较少,而且时常有重新估值,相信与市值相当接近。贷款资产经过撇除呆坏帐后,已经确实地纪录在资产负债表上。银行的储备或手上现金的投资,一般都是以市价重估的,所以账面值已经反映了一家银行的资产。在一般收购过程中,提出收购的一方,是会付出溢价来进行收购的,很少情况能够用账面值收购,特别是历史悠久的金融机构,他们认为其无形资产或网络是价值不菲的。例如:2003 年汇丰收购美国的Household InternationalInc.(HI),当时出价是148亿美元,但HI的资产只不过是48亿美元,换句话说,汇丰银行用了100亿美元,收购HI的无形资产及网络。从这个角度来看,若要投资在一家银行的股票,便要理解其账面值,将市价和账面值来作一比较。如果认为汇丰以三倍账面值收购HI是昂贵之作,而2003年汇丰的每股账面值是52.71港元,什么是汇丰股票的合理购入价钱,读者应是心中有数。  
  恒生银行的账面值,在过去连续3年下跌,多是为其自置物业作贬值摊销,另外恒生本身的储备也没有增长。以往恒生的储备持有不少有价证券,市价上升,储备理应水涨船高。但是过去数年,恒生为了保持溢利不致大幅倒退,只有出售部分有价证券作为溢利,因此其储备裹足不前。  


  表32:上市银行每股账面值

港元2000200120022003
汇丰银行38.3538.3343.1252.17
恒生银行24.0223.5822.5420.73
东亚银行10.8111.7212.9913.70
  
由2000年-2003年汇丰银行账面值上升了37%;东亚银行则上升了27%。何以汇丰银行这家国际级身型的大笨象,跑得比地区银行东亚更快呢?汇丰银行受到港人爱戴,能够以市价发行新股,不少投资者往往接受以股代息;另外汇丰银行进行收购时,也发行新股作为代价。以市价(125.5港元)发行新股,高出注册股本值(0.5美元)很多,所产生的溢价,是拨进银行的储备中,因而增加了公司的储备及股东资金。根据1989年巴塞尔(Basle)协议,银行的贷款能力,是要根据其股本的比例,而股东资金被定义为第一级资本(Tier OneCapital)。很多方面的借贷能力,都是根据第一级资本的某个倍数来决定,倍数的大小,是根据贷款类别的流动情况来厘定。例如:地产或按揭贷款,被视为不甚灵活、不可随时收回的贷款,银行只可以用股东资金的较低倍数,放贷予地产按揭。贸易融资及商业透支额的贷款,则被视作比较容易收回的贷款,故其贷款倍数高得多。另外,银行所发的存款证或债券,被视为第二级资本(TierTwo),第二级资本当然比第一级资本的贷款能力来得低,第二级资本是有承担的。汇丰银行也发行了一些没有还款期的永远债券,帮助增加第二级资本。银行如果能够发行股票收购,便能增加第一级资本,增加股东资金及储备。除了帮助实质收购,还可以增加其借贷能力。所以股东资金与贷款增长,是息息相关的。

比较贷款增长
在贷款业务发展方面,如表33显示,汇丰银行远超过恒生及东亚。撇除2003年 来自收购HI的50.1%增幅,在2002年仍有14.1%增长。多年来恒生银行都无法通过发行新股进行收购,理由是汇丰银行不希望它持有恒生银行的控制权被“摊薄”。从宏观角度来看,恒生成了汇丰银行在香港的一个部门,专责香港业务。恒生银行收购中国的业务,要靠本身的内部资金来支付,没法发行新股,所以收购规模受到局限,而且在未来的贷款方面,受到股东资金规模的限制,无法录得大幅度的增长。恒生银行只能依靠自置的物业,随着地产市道复苏,进行资产重估,继而增加股东资金。

  表33:3家香港上市银行贷款增长

2000200120022003
汇丰银行14.3%6.5%14.1%50.1%
恒生银行9.7%1.8%0.7%1.9%
东亚银行24.3%4%1.8%-3%

股东资金回报
分析银行股时,读者还要留意股东资金回报。除派息外,每年滚存的盈利或现金流,能否获取同样的回报,为股东赚取利润。表34显示3家银行的股东资金回报率:

表34:3家香港上市银行股东资金回报率


2000200120022003
汇丰银行15.8%10.6%12.4%13.0%
恒生银行23.4%22.2%22.5%23.0%
东亚银行12.2%9.9%7.2%9.9

表34显示恒生的股东资金回报率是最高的,这并不是因为恒生的纯利飙升,只是股东资金在过去数年都持续下跌,基数低,回报自然升高了。东亚的回报率最差,这是因为东亚的溢利呆滞不前。2001年汇丰银行的股东资金回报率大幅下跌,这是因为汇丰要为南美洲阿根廷出现的金融风暴,作出大幅度的呆坏帐拨备,当年阿根廷比索一蹶不振,南美洲(包括阿根廷)的拨备达到9亿美元,占总拨备的46%,影响了2001年纯利表现。

成本与收入比例
作为服务性行业,一家银行的经营成本,主要是雇员薪酬及租金,将成本与总收入作比较,便可得出银行的经营效率。表35说明恒生的经营成本是最便宜的;大部分的分行都是自置物业,租金支出较少,加上不需要维持跨国网络,所以相对运作成本亦较便宜。乍看之下,汇丰银行的成本是最高的,但要考虑它是一家跨国银行,美国及欧洲的员工薪酬相对较高,拖高整体成本;近年汇丰银行积极地将英国及香港的部分后勤服务迁往低成本地区,如中国及印度。相对之下,东亚的经营成本高,反映效率偏低,东亚仍是一家香港公司,其比例与汇丰银行相差那么少,看来不太合理。

表35:3家香港上市银行成本与收入比例


2000200120022003
汇丰银行55.3%56.4%56.2%51.3%
恒生银行24.4%26.3%25.4%25.4%
东亚银行42%55%50%47%

比较呆坏帐
表36及表36A说明:无论在损益帐的坏帐摊销或累积的呆坏帐拨备比例,恒生及东亚的表现都比汇丰优胜。这是汇丰积极放贷所带来的苦果,2003年情况更为明显,反映HI较低质量的贷款。

表36:3家香港上市银行损益帐中的坏帐摊销与贷款比例

年底数字2000200120022003
汇丰银行0.32%0.66%0.375%1.152%
恒生银行0.09%0.19%>0.25%/td>0.345%
东亚银行0.6%0.4%0.7%0.45%
  

 表36A:3家香港上市银行累积呆坏帐拨备与贷款比例 

年底数字2000200120022003
汇丰银行2.75%2.58%2.52%2.52%
恒生银行2.01%1.98%.28%1.10%
东亚银行1.80%1.72%1.54%1.48%

综合上述的5个比率,结论差不多是一致的:汇丰银行在每个环节——无论在控制成本、股东的资金回报、贷款的增长等,都显示出它的优势,反映出管理层的积极性,在业务发展方面亦走向全球化。间中坏帐拨备是会上升,像2001年的阿根廷事件及2003年收购的HI,但这是走全球化路线无可避免的。汇丰银行的市场经济专利,已在第一篇详细分析,无需再赘。  
  读者会问,汇丰银行以3倍账面值购入HI,单是无形资产已接近100亿美元,岂不是汇丰银行要为收购无形资产作大撇帐?实际上,汇丰银行的做法是相当保守,就是分若干年在损益帐中为无形资产作出摊销。例如:2001年无形资产的摊销达到8亿美元;2002年达到8.6亿美元;2003年因收购HI而增加至15.9亿美元。 
  现时汇丰沿用英国会计准则。2005年汇丰有可能采用国际会计制度。届时收购回来的业务将按年重新估值一次。如果出现较低估值时(估值比较收购账面值低),汇丰将需要为差额(Impairment)从损益帐中撇除。管理层的估值方法(用现金流折现法来衡量业务的市值),可能因经济环境的好坏而出现大幅波动。利率上升可能增加呆坏帐拨备,个别业务的估值自然下调,该年度损益帐因此受压。新会计制度可能会左右董事局的决策。无法进行大型收购,纯利增幅定必放缓。无法发行新股,股东资金的增幅亦有所局限。市场亦可能作出互动反映,担心大型收购会使纯利受挫,当汇丰宣布重大收购时,股价因此大幅回落,最终汇丰再无法发行新股来扩充业务。新的会计制度,可能打击汇丰的市场经济专利,投资者不可轻视制度的些微改变。在2005年的新会计制度下,银行可以将本身物业升值的重估溢价拨入损益帐中。过往多年,恒生银行早已运用本身储备为物业作贬值摊销,恰逢香港地产市道正处于复苏期,新制度有助恒生银行未来的纯利增幅。  
  分析银行股比较简单,特别是大银行。以汇丰银行为例,公司的年报及中期报告,都会将这些比率详细列出来,只要读者愿意细心阅读,再加以笔记,一定不会难于理解。  
  除了接受这些比率外,投资者毋须担心银行帐目的可靠性。香港银行监管制度是很严谨的,银行的每个帐目,经过银监处的审批才向股东公布,我们是毋须怀疑任何香港银行的帐目。汇丰银行在英、美都有上市,也接受两地的监管,所以汇丰银行的帐目特别详细,年报的厚度可与电话黄页分类比高下。金融行业一定要愈大愈好,因为愈大无形资产愈高,无形资产高就能够发行新股进行收购,增加股东资金,而贷款方面亦可以随之增加,从而进入一个良性循环。不过,环顾世界历史悠久的大金融机构,他们都有自己独特的传统,例如瑞士联合银行、瑞士信贷银行,他们的传统是私人银行服务及资产管理,这是他们的强项;美国的投资银行如高盛、摩根士丹利、美林等,他们专长于新股上市、债券发行及包销。作为环球性的汇丰银行,时至今日,仍未能够建立出色的投资银行业务,相信与传统有关。

  

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