到底什么叫“超预期”? 超预期服务

在券商研报及各种场合中,往往见到“超预期”、“低于预期”等词。很多所谓的“超预期”事后证明是笑料或者炒作的工具,那什么才是真正的“超预期”呢?

主流的研究方法是短期预期法,或为偏定量,试图精确预测未来的EPS,或为偏定性,找出成长性最好的公司。按这种方法,如果企业报告的EPS高于“券商一致预期”,就算是“超预期”了,比如说30个分析师预测EPS是3毛,但实际上EPS是4毛。

这种方法的毛病,格老在《证券分析》中早已提到过,其缺点在于:
1、市场代表了群体的集合智慧,完全有能力对短期前景进行高质量的洞察,所谓的好消息、坏消息往往已经被当前的股价吸收掉了;
2、券商们的预测,往往并不比完全的时间序列分析更靠谱,尤其对一些不稳定的行业而言;
3、公认的好企业未必是好股票,要考虑价格因素;同样,公认的坏企业也未必是坏股票,同样要考虑价格因素。

事实上,真正的超预期,往往不体现在“信息收集”层面,更体现在“信息解读”层面,即:重要的不是表面信息,而是深层次的一些信息,尤其是针对长期生意特征层面的一些信息,如:定价能力、产品期权、市场容量及生意的壁垒。

信息收集层面,并没有绝对的胜者,少数人知道的信息可能是内幕信息,这是违法的;而信息解读层面,才有真正的胜者,人人都知道的公开信息未必就真的没有价值,因为未必人人都认真咀嚼了这种信息,市场在某个时点更是未必充分吸收掉了这些信息。

比如说80年代末的可口可乐的例子,按主流的价值标准,这只票似乎是“已经到头了”,但是它有一些显著的生意特征,如:轻资产、并不需要太多资本支出,公司主导产品只是做浓缩剂;公司的利润率非常高,尽管售价不高,但是毛利率高达70%,品牌优势、渠道优势、成本优势极为明显。当时很多人只注意到它的PE水平高于平均水平,但是对未来销量的判断仍有分歧。巴菲特洞察到亚太市场、苏联解体以后的欧洲市场仍有非常大的市场空白点。可口可乐的销量仍有上升空间,而且利润率也有上升空间,这些信息并未被市场充分的咀嚼了,再加上进入90年代以后的持续降息这一“未被预期到的因素”,可口可乐在90年代大幅跑赢市场。

主流资金照样可能短视而片面,尤其对一些强周期股而言更是如此,因为之前的股价表现往往已经反应过度,此时即使短期EPS可能比预期的高,之后的股价照样可能下跌。

在我看来,真正的“超预期”可能来自以下几个方面:
1、企业创造了新的品类,新品类的潜在价值巨大,但并未反应在当前的股价中;
2、企业创造了新的模式,可能重塑整个产业,并形成独占性的需求;
3、企业具有持续的定价能力(这本身就意味着有资格享受估值溢价,哪怕永续增长率只有3%),这种企业的持续成长能力往往远超想象;
4、企业拥有很强的研发能力,当前企业业务中已经包含产品期权(被市场视为费用而不是资产)。

按传统的定价标准,市场可能只是按部分存量资产来给企业定价,而对增量资产的真实价值反应不足。真正带来价值的增量资产,可能更有价值。这种“超预期”的东西,股价对其反应不充分,但更有可能带来超额收益。

总之,市场不是吃干饭的,完全有能力对企业的短期前景具备高质量的洞察力。思考长期预期、长期前景、长期价值的驱动因素,认真解读信息,才有可能真正找到一个错位的赌注,并找到产生超额收益的机会。而这种洞察力显然并不是说有就能有的。

到底什么叫“超预期”? 超预期服务
题于2012年1月25日凌晨 于深圳

  

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